Продолжение конспекта необязательной к прочтению книги для самых маленьких инвесторов.
Первая часть конспекта тут.
В первой части конспекта вы найдёте выжимку из шести глав книги (напомню, что всего их двенадцать).
Предыдущую часть конспекта мы закончили разбором шестой главы, поэтому, недолго думая...
Глава 7 "Руководство по инвестированию: что следует знать о финансах интересующей вас компании"
Как и все главы, название которых начинается с "Руководство инвестора:...", эта более полно раскрывает некоторые принципы анализа компаний перед покупкой их целиком или только части (акций).
Автор книги вслед за Баффетом предлагает не ограничиваться изучением только текущих отчётов компании, а изучить все имеющиеся как минимум за последние пять лет. За такой промежуток времени вполне можно вычислить средние показатели предприятия.
Основные финансовые принципы:
- Сфокусируйте свое внимание на показателе "доходность акционерного капитала" (ROE), а не на показателе "чистая прибыль в расчёте на одну акцию" (EPS).
- Вычисляйте "прибыль собственников" для определения действительной стоимости компании.
- Ищите компании с высоким коэффициентом рентабельности.
- Ищите компании, в которых на каждый рубль нераспределённой прибыли приходится по меньшей мере один рубль рыночной стоимости компании.
Доходность акционерного капитала
ROE (рентабельность собственного капитала или return on equity на англицком) - главный критерий экономической эффективности компании (опять же, данный показатель взят из модели Дюпон и напрямую связан с ROA, о котором была речь в первой части конспекта).
ROE = объём операционной прибыли / акционерный капитал*
*один из вариантов рассчёта
Некоторые корректировки к формуле:
- все рыночные ценные бумаги должны оцениваться по цене их покупки (т.е. их балансовой стоимости), а не рыночной стоимости. Это влияет на знаменатель формулы.
- Необходимо учитывать воздействие различных нестандартных факторов на операционную прибыль (числитель). Плюс, из числителя исключаются прибыли и потери от роста или падения рыночной стоимости компании и всякие исключительные обстоятельства.
Также желателен высокий ROE при небольших долгах или их отсутствии.
"Прибыль собственников"
Из-за инфляции прибыль компании, ""перегруженной" активами, приобретает иллюзорный характер (высокий коэффициент "активы/прибыль"). Часто для финансового анализа используют движение денежных потоков. Но Баффет говорит, что в этом методе не учитываются капитальные затраты, поэтому вместо движения денежных средств он использует критерий "прибыли собственников":
(чистая прибыль + износ и амортизация) - капитальные затраты - другие оборотные средства.
Глава 8 "Руководство по инвестированию: что следует знать о стоимости интересующей вас компании"
Определение стоимости бизнеса
Как вы могли заметить ранее в первой части конспекта, исходя из выводов Грэма, привлекательными для покупки являются акции с низким показателем P/E. Это верно, но есть небольшое уточнение: Баффет считает, что лучший метод определения стоимости бизнеса заработал Джон Бэрр Уильямс и он называется - модель дисконтированного дивиденда.
Стоимость компании эквивалентна общей сумме ожидаемого потока чистых денежных поступлений (прибыль собственника) за всё время жизни компании, дисконтированного по соответствующей процентной ставке.
В принципе метод чем-то схож с определением стоимости облигации (признанным авторитетом в этой области является Фрэнк Фабоцци, чью книгу "Рынок облигации" настоятельно рекомендуем к прочтению).
Итак, продолжая аналогию с облигациями, нужно определить "купонный доход" компании за определённый период и привести его стоимость к величине текущей стоимости по существующей ставке дисконтирования:
- Оцените общий объём прибыли, которую компания получит на протяжении своего жизненного цикла.
- Приведите полученное значение к текущей стоимости по ставке дисконтирования.
От себя замечу: п.1 - это ещё надо суметь прикинуть, п.2 - ставка должна являться безрисковой ставке (например ставке по ОФЗ); премию за риск Баффет не применяет в расчётах.
Покупка акций по привлекательной цене
Опять же по Грэму: покупка акций по цене существенно ниже действительной стоимости обеспечивает необходимую маржу безопасности*.
*Со временем рынок оценит их правильно, стоимость вырастет, вы в плюсе.
Осталось только понять, что цена привлекательная. Я всё же пользуюсь низким значением P/E, как-то это проще на мой взгляд.
Интересна история про покупку акций Clayton Homes, описанная в главе. Акционеры считали цену, предложенную Баффетом заниженной. Но он давил на плачевное состояние отрасли по производству передвижных домов и в итоге всех продавил. Ах, этот скромный парень Уоррен из Омахи.
Резюме по руководству по инвестированию
Если говорить совсем кратко, то вот те принципы, которых стоит придерживаться при инвестировании*:
- Сосредоточьте внимание на компаниях, деятельность которых характеризуется относительной прогнозируемостью: стабильная история деятельности, благоприятные перспективы, одна и та же продукция для одних и тех же рынков.
- Бизнес должен быть понятен для инвестора, чтобы всегда можно было оценить влияние изменений на деятельность компаний.
- Проанализируйте менеджмент компании, чтобы убедиться в её хорошем управлении и в адекватности принципов ведения бизнеса.
- Изучите финансовую сторону компании, чтобы определить как используется капитал.
- Определите действительную стоимость компании, чтобы понять, а выгодно ли покупать её акции.
* По мнению автора книги, естественно.
Глава 9 "Инвестиции в ценные бумаги с фиксированным доходом"
Помимо обыкновенных акций Уоррен Баффет покупает также: облигации, денежные сертификаты и привилегированные акции.
Принципы всё те же: достаточная маржа безопасности инвестиции, низкая цена бумаги, хороший менеджмент, оптимальное распределение капитала, потенциал для получения прибыли в будущем.
В настоящее время доля таких инструментов в портфеле Berkshire растёт т.к. Баффет не может найти хороших акций, чтобы в них вложить увеличившийся капитал фирмы.
*Странно, что он в таком случае Berkshire не распределяет прибыль по своим акциям в виде дивидендов ибо получается (по его же логике), что капитал используется неэффективно.
Баффет покупает облигации "падших ангелов" (компании, у которых понизился рейтинг или рухнула стоимость) и "мусорные" облигации по низкой цене. В итоге получал большой гешефт.
Также Баффет не чурается и арбитражных сделок. Практикует рисковый арбитраж, покупая ценные бумаги по цене ниже их будущей стоимости, чтобы затем продать. По сути - "лонг". Проворачивает такое, только когда есть избыток средств у Berkshire.
Привилегированные акции рассматривает в первую очередь как источник фиксированного дохода, а уж потом как средство прироста капитала. Иногда конвертирует привилегированные акции в обычные (как с фирмой Gillette).
Глава 10 "Как управлять инвестиционным портфелем"
Как говорится: "Есть два стула, пардон, метода управления портфелем".
Uno. Активное управление. Инвестор постоянно меняет состав портфеля с целью получить прибыль. Горизонт планирования - максимум полгода.
Dos. Индексное инвестирование. Пассивный подход, подразумевающий покупку ценных бумаг и владение ими как можно дольше. Портфель создаётся обычно на основе какого-нибудь биржевого индекса (например S&P500).
Но, как оказалось есть и другой вариант.
Tres. Концентрированные инвестиции. Это то, чем занимается Баффет (а по сути то, что пропагандировал ещё Фишер см. Главу 2).
Общая концепция: выбираете акции нескольких компаний, которые с большой степенью вероятности на протяжении длительного периода будут показывать доходность выше рыночной, затем концентрируете основную часть своего капитала в этих акциях и держите их до посинения, ядерной войны или социалистической революции.
Рекомендации по концентрированным инвестиция даны всё те же: понятный бизнес, грамотные менеджеры, оценивать инвестиции на срок не менее 5 - 10 лет, продолжать инвестировать несмотря на колебания курсов.
Интересное замечание по поводу диверсификации. Традиционная диверсификация, основанная на вложении капитала в десятки компаний, - смысла при концентрированном инвестировании не имеет т.к. вы уже нашли и правильно оценили 5 - 10 фирм. Правильная оценка - и есть ваша диверсификация.
Соответственно, если компаний в портфеле немного, то будьте готовы смело наращивать относительную долю каждой.
Также при также подходе стоит спокойно относиться к колебаниям курсов - в долгосрочном периоде экономические процессы, лежащие в основе деятельности компании, с избытком их компенсируют.
Ещё в этой главе дан краткий экскурс в современную портфельную теорию и точка зрения Баффета на неё. Она складывается из трёх составляющих (исторически появившихся одна за другой):
- Понятии, что риск инвестиций зависит от колебания курсов акций, добавленных в портфель, в одном направлении.
- Укоренении "ценовой модели рынка капитала" и понятия диверсификация.
- Теории эффективного рынка (Efficient Market Theory)*.
*глядя на последний пункт, марксисты сочувствующе улыбаются блаженным, а Чубайс падает со стула от смеха.
Точка зрения Баффета на риск
Итак, согласно современной теории, уровень риска определяется волатильностью. Баффет считает наоборот – кратковременное снижение курса акций сокращает степень риска и даёт возможность заработать при покупке акций по сниженной цене (маржа безопасности).
Финансовый ущерб акционеру может быть нанесён не из-за поведения курсов акций, а из-за некорректной оценки будущей прибыли от бизнеса компании, неконтролируемого влияния налогов и инфляции.
По Баффету предсказать куда двинется курс акции в ближайшее время – гиблое дело. Но если расширить горизонт планирования до нескольких лет и хорошо подумать, то шансы значительно увеличиваются.
Точка зрения Баффета на диверсификацию
Вытекает непосредственно из взгляда на риски. Концентрация капитала в адекватные компании с устойчивой экономической моделью - уже является диверсификацией.
Изучение небольшого количества компаний позволяет лучше понять их деятельность и оценить их стоимость, также понимание сути компании снижает риск того, что вы вложились в муть.
Точка зрения Баффета на теорию эффективного рынка
Теория не приносит пользы инвесторам, анализирующим всю доступную информацию про компании, которая даёт им конкурентное преимущество и, как следствие, получения результата выше среднего .
Считать, что рыночек всё порешает – путь для получения среднего результата.
Как часто нужно проводить изменения в портфеле?
Несмотря на достаточно пассивное поведение инвестора, придерживающегося принципа концентрированных инвестиций, ему всё же следуют следить за основными событиями, происходящих в компаниях, владельцем акций которых он является.
Принятие решения о покупке: простой критерий
Когда покупать актив? Когда он лучше тех, что уже есть в вашем распоряжении. В противном случае лучше докупить акции имеющихся в портфеле компаний.
Принятие решения о продаже: две веские причины не спешить
- Сильнее сокращаются транзакционные издержки. Меньше платишь комиссии бирже и брокеру.
- Увеличение посленалоговой доходности. Если продаёте акции – платите налоги. А так у вас остаётся нереализованный* прирост капитала.
* нереализованный прирост капитала – это всё же бумажная прибыль, т.е. подразумевается, что акции когда-нибудь нужно будет продать. Что создаёт некий диссонанс с утверждением Баффета о необходимости держать акции хороших компаний как можно дольше, в идеале - бесконечно.
Главная проблема концентрированного инвестирования
Учитывая ограниченный набор акций в портфеле, главной проблемой будет его повышенная нестабильность. Запасайтесь валидолом, укрепляйте нервы.
Проблемы успеха
У несчастного Баффета проблем всего две:
- В настоящее время уже нет таких кошерных акций, продаваемых по бросовым ценам, в которые он мог бы вложиться.
- Капитал Berkshire настолько огромен, что для его увеличения на 1% нужно крепко постараться*.
* опять же, для любого марксиста это не новость.
Глава 11 "Психология инвестирования"
С развитием фондового рынка за рубежом появились и такие смежные дисциплины (в психологии) как "Поведенческие аспекты денежных отношений". Психологи исследуют мотивы, побуждающие людей инвестировать, и эмоции, возникающие в ходе самого процесса.
Характер настоящего инвестора
Автор книги ещё раз заостряет внимание на различии между инвестором и спекулянтом. Спекулянт строит прогнозы, чтобы извлечь прибыль. Инвестор стремится к приобретению компаний по разумным ценам.
Черты характера инвестора: спокойствие, терпение и рационализм.
Черты характера спекулянта: беспокойство, нетерпеливость и иррациональность*.
*Подчеркните нужное
Итак, кто же он настоящий инвестор и как он должен себя вести?
- Спокойно воспринимает происходящее. Помнить о том, что курсы акций формируются под влиянием всевозможных факторов. Если курс акций «вашей» компании снижается, но она сохраняет свою устойчивость, то не стоит поддаваться панике.
- Не поддаваться влиянию толпы. Когда несколько акций находятся в поле зрения рынка, то все участники начинают ими торговать. Не поддаваться чувству «не могу пропустить вечеринку» (феномен известный как FOMO - Fear Of Missing Out).
- Инвестор должен быть терпеливым. Главная способность, которой он должен обладать, - уметь говорить «нет» т.е. не поддаваться внезапным испульсам.
- Инвестор должен мыслить рационально. Оптимизм – враг покупателя, пессимизм – враг продающего. И наоборот. Пессимистичный рынок предоставляет хорошие возможности по покупке акций по хорошим ценам.
Знакомство с Господином Рынком
Господин Рынок (ГР) – персонаж, придуманный Бенджамином Грэмом. ГР – в целом ничего так, но иногда ведёт себя как неадекватный наркоман, периодически завышая или занижая цены на активы. Инвестор должен сохраняйте деловое здравомыслие, не поддаваться эмоциям и уметь пользоваться слабостями ГР в своих интересах.
Господин Рынок, познакомьтесь с Чарли Мангером!
По мнению Мангера человек слишком быстро делает выводы и часто попадает в ловушку Господина Рынка. Сам же Чарли применяет двойной метод анализа:
- Определяет какие факторы действительно управляют интересами участников рынка, с точки зрения рациональной оценки этих интересов.
- Выясняет подсознательные факторы влияния, определяющие непроизвольные автоматические реакции человеческого мозга и последующие действия.
Поведенческие аспекты финансов
Чрезмерная самоуверенность участников рынка значительно активизирует торговлю акциями.
Самоуверенность усиливается под действием гиперреакции т.е. на плохие новости обычный участник рынка реагирует сильнее чем на хорошие, и боль от потери 100$ гораздо сильнее удовольствия от выигрыша тех же 100$.
Для большинства инвесторов лучше не читать ежемесячных отчётов*.
*А вот это дельный совет.
Двойственное отношение к деньгам. Если появляются деньги, на которые уже не рассчитывал, то есть шанс потратить их легкомысленно.
Терпимость к риску. Зависит от пола и возраста. Также о том, что человек думает о деньгах и как к ним относится.
Психология концентрированных инвестиций
Бла-бла-бла*.
*Честно говоря, Глава 11 - особого впечатления не произвела, наверное потому, что тяжело оценить нечто настолько нематериальное как человеческая психика. Поэтому и конспект данной главы оказался несколько скомканный.
Глава 12 "Неблагоразумный человек"
Глава короткая, и в ней подведены итоги метода инвестирования Уоррена Баффета, плюс немного мотивации. Я выделил из главы то, на чём заострено внимание автора. Остальную воду опустил.
По уже добавленным в портфель активам Баффет каждый год проверяет три момента:
Доходность первоначального капитала.
Изменение операционной рентабельности, уровня задолженности и потребности в капитальных затратах.
Способность компании генерировать денежные поступления.
Изменение курса акций особой роли не играет.
Инвестирование: путь Уоррена Баффета
К инвестированию надо подходить по принципу DIY (Do It Yourself)*.
* мне, честно говоря, больше нравится старый-добрый советский термин "Сделай сам" (даже журнал такой был).
Принцип "сделай сам" помогает не только при инвестициях, но и по жизни в целом. При инвестировании он сэкономит вам кучу денег на финансовых консультантах и отказе от покупки сомнительных продуктов (фондов, автоследований), навязываемых брокерами.
Ну а что же посоветует нам автор? А вот:
- Не обращайте внимание на фондовый рынок - он маниакально-депрессивен.
- Не беспокойтесь по поводу состояния экономики, вкладывайте только в те компании, которые принесут прибыль при любом состоянии экономики.
- Покупайте бизнес, а не акции. Он должен быть прост и понятен, управляться адекватными менеджерами, находится в "бодром" экономическом состоянии и продаваться с дисконтом.
- Управляйте портфелем бизнесов. При таком подходе у вас поменяется само отношение к акциям (будете тщательнее выбирать, реже продавать).
Послесловие
В послесловии автор сам себя похвалил. Потом и Баффета ещё раз похвалил. Потом себя поругал. Потом рассказал о том как управлял фондом по принципам, изложенным в книге*.
* не сказать, что делал он это с отличными результатами
Самое интересное в послесловии было сказано про замедление темпов роста капитала*.
* опять же: Карл Маркс это написал полтора века назад
Приложения
Приложения состоят целиком из таблиц с годовыми отчётами Berkshire.
Итого
Прошу пардону за несколько хаотичную подачу материала, но после главы восьмой (на которой заканчивается "Руководство по инвестированию..." ) у автора много повторений на разный манер одних и тех же советов и, честно говоря, пассажи про психологию я особо не конспектировал.
Тем не менее, книга будет полезна начинающим инвесторам в следующем:
- В Главе 2 даны ссылки на инвесторов-классиков и их труды. Я всегда за чтение первоисточников, но даже краткое знакомство с их теориями в обобщённом виде принесёт пользу.
- Главы с 5 по 8, начинающиеся с заголовка "Руководство по инвестированию", опять же, в обобщённом виде содержат ценные советы, которые могут подстегнуть вас в дальнейшем изучении теории инвестирования.
Также стоит отметить крайне неудачный выбор названия для русской версии книги. Почти самурайское название оригинала "The Warren Buffett Way" совсем не бьётся с хайповым "Как 5 долларов превратить в 5 миллиардов". Одно название может оттолкнуть придирчивых читателей, а любителей простых решений, наоборот, разочаровать.
Читать или не читать - вам решать. Надеюсь, конспект поможет вам определиться в этом вопросе.
Всем мир.
p.s. Естественно всё вышенаписанное не является индивидуальными инвестиционными рекомендациями.
Телеграм-канал "Мёртвый труд"
блог на vc.ru "Мёртвый труд"