Цель:
Понять структуру и тенденции рынка минеральных удобрений с уклоном относительно компании Фосагро, чтобы понять, стоит ли ее удерживать в портфеле.
Ситуация на рынке
Удобрения бывают минеральные и органические, и минеральные удобрения являются основным видом удобрений.
Рынок минеральных удобрений состоит из трех сегментов: азотные (56.9%), фосфорные (23.4%) и калийные (19.7%). В России соотношение 48%, 16.9% и 35% соответственно.
Каждое удобрение имеет свои цели при подкормке растений.
Основные потребители удобрений всех трех типов — это производители зерновых культур (47% доля выручки). Урожайность пшеницы сильно зависит от уровня внесения удобрений.
Самые дорогие удобрения - фосфорные.
Крупнейшие производители удобрений в мире (данные 2022 года): Китай (доля около 30%), США (13%), Россия (12%), Индия (10%) и Канада (9%). Крупнейшие производители, за исключением России, ориентированы на внутренний рынок, поэтому крупнейшим в мире экспортером является Россия.
Россия планирует увеличивать свою долю в мировом экспорте с 16% в 2024 году до 25% в 2030 году. По данным 2023 года в РФ произвели 26 млн. тонн минеральных удобрений в пересчёте на 100% питательных веществ.
Крупнейшие страны-импортеры удобрений (данные за 2022 год): Бразилия (12,5% всего мирового импорта удобрений), Индия (10,4%), США (8,5%), Китай (4,2%), Франция (2,9%).
Основным импортером из России также является Бразилия:
ЕС внедрил пошлины на российские удобрения, которые к 2028 году станут заградительными.
Россия имеет квоты на экспорт, однако это не является проблемой, и после закрытия нужд внутренних потребителей, квоты могут увеличить, если компании готовы экспортировать больше. Для российских потребителей заморожены цены с 2022 года.
Китай имеет квоты на импорт удобрений.
Производство азотных удобрений зависит от цен на природный газ, который составляет до 80% от себестоимости. Их цены могут скорректироваться в ближайшие годы, но для России останутся комфортными, а сильной волатильности на рынке азотных удобрений не ожидается. Вводятся новые мощности на Ближнем Востоке и Восточной Азии, потребители могут искать альтернативы из-за зеленой повестки, так как при производстве карбамида (распространенное азотное удобрение) оставляется высокий углеродный сред, но органические удобрения не сравнятся с минеральными по эффективности. Российский экспорт будет увеличиваться за счет рынков Латинской Америки, Юго-Восточной Азии, Индии и Африки.
Мировое производство фосфатного сырья в 2024 году составило 209 млн. тонн. Лидером по производству фосфорных удобрений является Китай (90млн метрических тонн), Марокко (35), США (20), Россия (14), Иордания (12) и Сауд. Аравия (8.5).
Движущими факторами рынка фосфорных удобрений являются рост населения мира и растущий спрос на продукты питания. Повышается спрос на фрукты и овощи, а для них как раз нужен фосфор.
Фосфорные удобрения можно поделить на простые и комплексные (NPK, DAP, MAP).
На себестоимость производства фосфорных удобрений влияет себестоимость добычи руды и логистических расходов.
При производстве DAP, MAP и фосфорной кислоты используется сера, которая в свою очередь зависит от стоимости нефти, так как ее делают на нефтеперерабатывающих заводах. Спрос на серу будет поддерживаться агросектором и цены будут расти к 2028-2030 году.
Ситуация на рынке сельского хозяйства в РФ
Доля ВВП РФ сельского хозяйства за 2024 год составляет 2.74%. 81% предприятий прибыльны, а рентабельность составляет 19%. Сельское хозяйство имеет подотрасли: свиноводство, птицеводство, производство молока, растениеводство, овощеводство. Растениеводство, включая овощеводство, занимает долю 54%.
Россия полностью обеспечивает себя зерном и занимает первое место в мире по экспорту пшеницы. В 2024 валовой сбор зерновых культур в 2024 году составил 120,5 млн. тонн, из них пшеницы собрали 87.7 млн. тонн. Российское зерно качественное и конкурентоспособное. Зерно поставляется больше всего в страны Ближнего Востока и Северной Африки (емкость спроса 120 млн. тонн). Ближний Восток + вся Африка составляет 80% всего зерного экспорта, доля России в экспорте - 30%. Спрос в этих регионах может достичь 170 млн. тонн. К 2035 году прогнозируется рост производства продукции животноводства и рост потребления зерна на кормовые цели.
Отметим главные факторы рентабельности производства зерновых культур: затраты на производство (стоимость семян и т.п.), погода, урожайность и цены на зерновые культуры. Также отметим факторы, влияющие на цены: погода, сезон уборки урожая (зерна становится много), уровень экспорта, спрос на рынке (например, в неурожайный год цена пшеницы будет высокой), курс валюты, государственная политика по сельхозпроизводству.
РФ занимает третье место в мировом экспорте растительных масел с долей в 8%.
В России растет спрос на свинину, за 2024 год немного вырос спрос на молоко, а также Россия полностью обеспечивает себя сахаром.
Есть и проблемы в сельском хозяйстве: недостаток кадров, резко снижающееся производство сельхозтехники, тем не менее Министерство сельского хозяйства все еще считает, что отрасль до 2030 года будет расти со скоростью 1.5% в год, а экспорт увеличится с 29 млрд. $ в 2024 до 36.5 млрд. $ в 2030. Оптимистичных прогнозов на сельское хозяйство придерживаются и ряд экспертов.
Стоит отметить, что конфликт на Украине играет на руку экспортерам пшеницы из России. Несмотря на возобновление поставок пшеницы Украиной, другим крупным мировым экспортером пшеницы, ее поставки не восстановятся до 2030-х годов до уровня 2021 года. Это поддержит спрос на пшеницу. В целом, среднемировая цена на пшеницу к 2028-2030 годам ожидается выше средних исторических значений последних десятилетий.
Ситуация в компании
Фосагро вертикально интегрирована и обеспечивает себя на 100% апатитовым концентратом и фосфорной кислотой - основным сырьем для производства фосфорных удобрений. Также компания значительно обеспечена серной кислотой, но саму серу приходится закупать.
Фосагро прибыльна. Коэффициенты за 2024 год: P/E=10, P/B=5, P/FCF=49. Платит дивиденды, зависящие от соотношения долг/EBITDA: свыше 75% FCF при значении меньше 1, 50-75% при значении в диапазоне 1-1.5, менее 50%, но не менее 50% скорректированной чистой прибыли при значении выше 1.5. Значительную часть долга планировали погашать в 2025 году.
Доля фосфоросодержащих удобрений и кормовых фосфатов в продукции компании составляет 77%, а азотсодержащие удобрения - 21%.
Доля комплексных удобрений - 43% (выручка в 2024 росла за счет NPK).
Запасов компании хватит на 60 лет.
Фосагро занимает 58% рынка России, 23% рынка Бразилии и 20% рынка Индии. 34% продукции компания продает в Северной и Южной Америках и 27% в России, в 2025 году компания планировала увеличить сбыт в РФ до 32%.
Фосагро состоит из двух сегментов (по данным 2021 года): "Фосфоросодержащия продукция" и "Азотсодержащая продукция". К сожалению, с 2022 года компания не раскрывает данных по сегментам. В группу входит НИИ по удобрениям и инсектофунгицидам им. профессора Я. В. Самойлова.
Основные точки географического присутствия компании:
- Кировск в Мурманской области, где добывают апатитовую руду (41 млн. тонн в год)
- Череповец, где делают фосфоросодержащие и другие удобрения
- Балаково под Саратовым, где производят фосфоросодержащие удобрения
- Волхов, где делают минералосодержащие удобрения.
Компанией используются для отгрузки порты на Балтике.
Компания направляет значительные суммы на инвестиционные проекты и поддержание мощностей; фактически планы по расширению производства выполняются. За последние 10 лет производственные мощности в Ленинградской, Вологодской, Мурманской и Саратовской областях удвоились.
Потребители удовлетворены качеством продукции: свыше 85% планировали закупать удобрения компании в 2025 году, отмечали широкую линейку продукции и наличие в ней сложных удобрений.
Компания идет в ногу со временем: проводят R&D, оцифровывают закупки, внедряют ИИ, есть ЭДО. Также Фосагро отслеживает уровень удовлетворенности и лояльности сотрудников. Персонал компании почти 24 тысячи человек. В 2024 в компании была индексация зарплаты на 15%, прирост средней зарплаты составил 24%.
В 2024 году операционная прибыль компании снизилась в связи с ростом зарплат, НДПИ, затрат на материалы и услуги (транспортировка, затраты на ремонт) и таможенных пошлин.
В итоге чистая прибыль снизилась, в том числе из-за обслуживания долга из-за высокой ключевой ставки и ослабления рубля к концу 2024 года.
Конкуренты
В мире главными производителями являются:
- OCP (Марокко), мощность производства фосфорных удобрений и кормовых фосфатов 17,1 млн. тонн;
- Mosaic (США/Бразилия), 13,9 млн. тонн;
- Фосагро, 8,9 млн. тонн;
- Maaden/Sabic (Саудовская Аравия), 7,7 млн. тонн;
- JARA (Норвегия), 7,0 млн. тонн.
У Фосагро среди них лучшая операционная рентабельность, сравнимая только у OCP (34% vs 29%).
На рынке России конкурентами являются Еврохим, Акрон и Уралхим. Все компании вертикально-интегрированные.
Продажи Акрон - 8.5 млн. тонн, выручка - 198 млрд. рублей. Он получает 47% выручки от азотных удобрений и 36% от сложных (по NPK Акрон лидер в Индии), а географически 20% выручки получают в РФ, 31% выручки в Латинской Америке и 18% в Азии без Китая. Доля в России по производству комплексных удобрений - 23%, азотных - 17%.
Выручка Еврохим - 363 млрд. (за 2023 год). За 2024 год объем продаж составил 26.5 млн тонн. Группа входит в топ-5 мировых производителей удобрений. Производит удобрения со всеми 3-мя основными действующими веществами (азот, фосфор, калий). Более 80% продукции идет на экспорт. В частности Еврохим активно работает в Бразилии. Выручка от фосфорных удобрений - 15%, от азотных - 33%, от сложных - 7%. Доля в России по производству комплексных удобрений - 8%, азотных - 19%.
Выручка Уралхим 130 млрд руб, а объем производства 6,5 млн тонн (данные за 2022 год). Выпускают азотные, калийные и сложные удобрения. Топ-2 в России по объему производства азотных удобрений. Объем экспорта 70-80%. В Уралхим входит Уралкалий. Доля в России по производству комплексных удобрений - 15%, азотных - 14%.
Для сравнения выручка Фосагро за 2024 год - 508 млрд. рублей. Все вышеперечисленные российские компании уступают по операционной рентабельности Фосагро. Доля Фосагро в производстве комплексных удобрений в РФ - 41%, азотных - 17%.
Таким образом, комплексных удобрений Фосагро выпускает больше и занимает большую долю на российском рынке, а на обычные фосфорные удобрения никто из конкурентов ставку не делает.
Акционеры
Семья Гурьевых — 48,48 %
Татьяна Литвиненко — 20,6%. Акции получены от мужа Владимира Литвиненко после того, как он попал под санкции.
Андрей Гурьев, сын основателя Андрея Г. Гурьева) 1982 года рождения до 2022 года был генеральным директором (ушел из-за санкций). Начал свой путь в компании экономистом, вкладывал в цифровизацию и роботизацию, уделял внимание продвижению на фондовых рынках, доля фрифлоат акций увеличилась при нем с 20% до 25% . Повысил значительно производственные показатели. Умелый переговорщик: Аргентина отменила пошлину на ввоз российского гидрофосфата аммония, Евросоюз снизил пошлины на поставки российского нитрата аммония. Председатель Российской ассоциации производителей удобрений (РАПУ).
Отец был представителем Мурманской области в Совете Федерации с 2001 по 2013 год. В 2001 году группой МЕНАТЕП, контролируемой Ходорковским, и Гурьевым на основе "Апатита" и предприятий, перерабатывавших его сырье, был создан холдинг "Фосагро".
В ходе распродажи активов Group Menatep после дела Юкоса, пакет акций был продан менеджменту «Фосагро».
Владимир Литвиненко - ректор СПбГУ, член партии "Единая Россия". В 2024 году являлся доверенным лицом кандидата в президенты России Владимира Путина. Ранее у него Путин защищал кандидатскую.
Государство
Андрей А. Гурьев в 2025 году встречался с Путиным, на которой Президент показал знание рынка удобрений. Ранее Гурьев встречался также с первым зампредом правительства РФ Мантуровым. Гурьев встречался с Путиным и в 2023 году. А в 2022 году Кириенко по указу Президента наградил Гурьева орденом Дружбы.
В 2021 году орденом Александра Невского был награжден старший Гурьев. Старшего Гурьева часто обвиняли в разных темных делах, за некоторые из них могло даже грозить уголовное преследование, но он с честью выходил из этих ситуаций.
Как уже упоминалось ранее, Литвиненко - научный руководитель Путина. В 2022 году Путин наградил его орденом.
В 2023 году Фосагро обращалась к правительству РФ с просьбой уменьшить windfall tax. В итоге обращение приняли на рассмотрение, а по итогам года заплатили его со скидкой 50%.
Таким образом, основные акционеры имеют выход на самого Президента.
В 2024 Путин подписал Указ о награждении Орденом «За доблестный труд» коллектива Кировского филиала АО «Апатит». Также он участвовал по видеосвязи в открытии производственного комплекса. В ходе РСПП в 2025 году, где был Путин, Фосагро наградили по Национальной Премии «Лидеры ответственного бизнеса» второй раз подряд.
Фосагро имеет хорошие отношения и с регионами присутствия.
Они вложили деньги (26 млрд.) в социальные проекты Вологодской области в 2024 году, соглашение было подписано губернатором Филимоновом, который отметил важную роль компании.
Губернатор Лениградской области Дрозденко участвовал в торжественной церемонии пуска нового производства в Волхове.
С Мурманской областью Фосагро подписала соглашения о социально-экономическом партнерстве в 2022 и 2025 году (4 млрд. и 15 млрд.), в 2024 году подписали инвестсоглашение, о чем сообщил Путину губернатор Чибис. Он же поздравлял горняков Фосагро с днём горняка и награждал отличившихся. Также Фосагро подписывала соглашение о сотрудничестве с министерством образования и науки Мурманской области и образовательными учреждениями.
В отрасли установлены квоты на экспорт минеральных удобрений, которые распределяются и используются после получения лицензии. Это делается для поддержки отечественных аграриев. Однако эти ограничения близки к фактическим объёмам экспорта, поэтому они некритичны для бизнеса.
Также заморожены внутренние цены на удобрения, которые не индексировались с 2022 года. Себестоимость производства выросла, а доля удобрений в себестоимости булки хлеба не превышает и 2%, как утверждает РАПУ. Индексацию поддерживают Минпромторг и Минэкономразвития, однако Минсельхоз выступает против, может привести к увеличению себестоимости сельскохозяйственной продукции. Поэтому в ближайшие месяцы индексация не будет обсуждаться. Аграрии обращались к Дмитрию Патрушеву, министру сельского хозяйства, с просьбой ввести пошлины на экспорт и квотирование по регионам, однако этого не было сделано. Заморозка цен - по сути субсидия агропрому. Рентабельность сельского хозяйства снизилась, то есть не факт, что с индексацией можно было бы увеличить продажи аграриям.
Не обошло стороной отрасль и повышение налогов. Теперь при цене выше 200$ за тонну фосфатной руды, НДПИ придется заплатить в тройном размере. Дальнейших повышений налога не ожидается.
Мнения аналитиков
Блогер invest_palych со smartlab рекомендует держать, но подсвечивает риск запуска Северного Потока-2, из-за которого могут упасть цены на газ, и, следовательно, цены на удобрения. Однако с нашей стороны стоит отметить, что это в первую очередь ударит по азотным удобрениям.
Выводы
Ожидается, что рынок фосфорных удобрений будет расти, и России будет куда поставлять удобрения. Несмотря на временные сложности, прогнозы по развитию российского сельского хозяйства в отношении выращивания зерна оптимистичны, а зерно есть куда экспортировать. Таким образом, на внутреннем рынке также будет расти спрос на удобрения.
Компания - полностью современный игрок в своей отрасли (производство сложных удобрений, инвестиции, R&D, линейка продукции, работа с людьми). Погашение долга означает, что вернутся крупные дивиденды для инвесторов. Компания позволяет диверсифицировать валютный риск, так как является экспортно-ориентированной, хотя российский рынок также является значимым.
Фосагро - самая эффективная компания среди всех ее зарубежных и российских конкурентов. Это дает плюс на зарубежных рынках, которые и так ориентированы в основном на внутренний спрос. На российском рынке комплексных удобрений Фосагро выпускает больше и занимает большую долю на российском рынке, а на обычные фосфорные удобрения никто из конкурентов ставку не делает.
Компания является отчасти семейным бизнесом. Основные акционеры имеют выход на самого Президента и получали от него ордена. С регионами присутствия отношения компании хорошие. Однако компания вкладывает очень крупные суммы в социальные проекты в регионах, что ограничивает её прибыльность, хотя это и рублевые вложения.
В отрасли установлены ограничения (НДПИ, экспортные квоты, заморозка цен). Государство не ухудшает эти условия, но и улучшений на горизонте не видно. Случай с скидкой на windfall tax свидетельствует о том, что если компании станет совсем трудно, государство готово пойти ей навстречу. Квоты некритичны для бизнеса, а индексация же цен в ближайшее время предположительно не приведет к значительному росту выручки. Таким образом, это серьезно не ограничивает компанию.
Есть низкая доля вероятности, что индексации цен не происходит в связи с опасениями повышения себестоимости продовольствия, последующего роста цен на него и как следствие роста социальной напряженности в непростое время. На наш взгляд это является ложным опасением, если таковое все же присутствует.
Компания с текущими мультипликаторами уже довольно дорогая, возможный небольшой рост свыше инфляции уже заложен в цене. Себестоимость продукции продолжит расти вместе с ценами на серу.
Итого, Фосагро стоит удерживать на растущем в долгосрочной перспективе рынке как сильную компанию с государственными связями достойного, хотя и не максимального уровня, в значительной мере обеспечивающую диверсификацию рубля. Горизонт инвестирования - 10-11 лет.