Несмотря на значительный рост цен на ключевые металлы, которые производит «Норникель» — медь, золото, платину и палладий, — акции компании упорно стоят на месте. Рынок словно не замечает «уникальной корзины» активов: котировки не реагируют ни на удорожание меди, ни на оживление спроса на платину. По состоянию на октябрь некогда «голубая фишка» продолжает терять привлекательность и до сих пор не вернулась в «народный портфель» Мосбиржи. Всё чаще в инвестиционной среде звучит выражение «дисконт Потанина» — своеобразная метка недоверия, означающая, что управленческие решения менеджмента крупнейшего российского производителя металлов системно подрывают его рыночную стоимость. Рост металлов, по идее, должен был бы тянуть компанию вверх, но вместо этого инвесторы видят в «Норникеле» пример того, как плохой менеджмент способен обнулить даже самые сильные фундаментальные факторы.
Как всё началось
До недавнего времени «Норникель» считался «дивидендным аристократом» — акцией, которая стабильно приносит высокий доход. Однако в последние годы выплаты дивидендов были приостановлены. Компания ссылается на санкции и «идеальный шторм», но не предлагает понятного антикризисного плана. При этом её финансовые показатели остаются сильными: рентабельность по EBITDA — около 50%.
Особое недовольство рынка вызвало то, как компания распоряжается прибылью. Несмотря на формальный отказ от выплат дивидендов, значительные суммы уходят мажоритарному акционеру — Владимиру Потанину — через структуру Быстринского ГОКа, дочерней компании «Норникеля».
В первой половине 2025 года свободный денежный поток компании вырос почти в три раза — до 1,4 млрд долларов. Однако после всех «корректировок» на аренду, проценты и прочие статьи, скорректированный FCF составил лишь 200 млн долларов. Ключевой пункт: в этом числе учтены выплаты дивидендов держателям неконтролирующих долей в Быстринском ГОКе — а это, на минуточку, 230 млн долларов. Причем 37% ГОКа принадлежит Потанину, еще 13% — китайскому фонду. То есть гендиректор и акционер «Норникеля» Владимир Потанин через «дочку» компании получил себе 170 млн долларов. Похожая история была в 2023 году. Тогда миноритарии Быстринского ГОКа получили почти 500 млн долларов, а на долю Потанина пришлось более 350 млн долларов.
В публичной отчетности самой материнской компании в строке «дивиденды» стоит прочерк. То есть пока Потанин получает доход от дочерней компании, миноритарии головного предприятия не получают ничего. Это и есть проявление в «Норникеле» «дисконта Потанина» в действии: прибыль «Норникеля» уходит избранным, остальные остаются ни с чем.
Почему «дисконт Потанина» бьет по всем
Рынок отреагировал ожидаемо. С начала «новой реальности» в 2022 году акции «Норникеля» упали более чем на 30%, тогда как индекс Мосбиржи за тот же период незначительно, но прибавил.
В 2025 году котировки меди выросли почти на 20%, палладия и платины – более чем на 50%, в то время как акции компании за этот же период прибавили всего около 10%, то есть это лишь поверхностная коррекция. В целом динамика говорит о хронической недооценке. Инвесторы видят, что прибыль есть, но они на неё претендовать не могут. Это и называется «дисконт доверия». В нашем частном случае – «дисконт Потанина».
Миноритарии теряют доход и перспективы роста. Компания — репутацию и капитализацию. Отсутствие прозрачной стратегии, непонятные планы по строительству заводов в Китае и Бахрейне, использование ресурсов на сомнительные инвестиции — всё это усиливает недоверие.
Важно отметить: «Норникель» формально не попал под санкции. Тем не менее менеджмент компании продолжает ссылаться на внешние обстоятельства, не объясняя, почему в условиях высокой рентабельности не поддерживаются ни курс на возврат долгов, ни выплаты инвесторам.
Есть ли шансы всё исправить
Несмотря на текущую ситуацию, шансы на восстановление доверия у компании есть. Первым шагом должно стать возобновление дивидендных выплат. Но это лишь вершина айсберга. Ключевым моментом станет изменение подхода к корпоративному управлению: уважение к миноритариям, прозрачные финансовые стратегии и понятные инвестиционные решения.
Если этого не произойдет у «Норникеля», «дисконт Потанина» рискует закрепиться надолго — и стать не просто термином, а устойчивой характеристикой всей бизнес-модели компании. А значит, компания с уникальной ресурсной базой продолжит терять поддержку со стороны инвесторов, даже несмотря на сильные фундаментальные показатели.
Подписывайтесь на мой Telegram-канал! Там ещё больше свежего и полезного контента без воды. Жду вас!
➡️СЕРВИС, в котором я веду учёт инвестиций!
Мои видеоролики: | ЮТУБ | РУТУБ | ВК |