{"draftJsState":{"blocks":[{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":16,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDCCC Мультипликаторы — финансовые коэффициенты, которые показывают отношение рыночной стоимости компании к её ключевым показателям: прибыли, выручке, собственному капиталу, денежному потоку и другим.","type":"unstyled","key":"4jejv"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Сразу такая ремарка:","type":"unstyled","key":"akq32"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Ни один из мультипликаторов нельзя использовать без учёта других. Только в комплексе!","type":"blockquote","key":"deod"},{"data":{"image":{"id":"6a32f75ccc9a5264f485332b"}},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Превью","type":"atomic:image","key":"a6a25"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"","type":"unstyled","key":"ealu1"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"\uD83C\uDFF5 1 P/E","type":"header-two","key":"fi7vj"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":3,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDCCC P/E — коэффициент, показывающий, сколько инвестор платит за рубль прибыли компании и как быстро она окупится.","type":"unstyled","key":"d689k"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"1.1 Как найти?","type":"header-three","key":"349ia"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Формула расчёта:","type":"unstyled","key":"bihhm"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":22,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDC49 P/E = Price / Earnings,\nгде:\n• Price — рыночная цена компании (капитализация);\n• Earnings — прибыль (обычно чистая) за последние 12 месяцев.","type":"unstyled","key":"d64nq"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":59,"offset":45,"style":"BOLD"}],"text":"Price (или Market Cap) рассчитывается как:\n\uD83D\uDC49 Price = (Кол-во выпущенных акций) × (Биржевая цена 1 акции)","type":"unstyled","key":"7lmfi"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":79,"offset":97,"style":"BOLD"}],"text":"Если в наличии акции 2 типов (обычные АО и привилегированные АП), то формула немного меняется:\n\uD83D\uDC49 Price = (Кол-во АО) × (Биржевая цена 1 АО) + (Кол-во АП) × (Биржевая цена 1 АП)","type":"unstyled","key":"6n5lu"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Earnings, то есть чистую прибыль (ЧП) рекомендую смотреть в финансовом отчёте компании. Только учтите, что в промежуточных указывают её не за 12 месяцев. Для скорости вполне подойдёт и Smart-Lab.","type":"unstyled","key":"92cep"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Примечание 1.1 Иногда компании НЕ публикуют свою чистую прибыль по тем или иным причинам. Так, за 2022 год Башнефть вообще не выводила в публичное поле свой финансовый отчёт. Earnings можно найти косвенно и ориентировочно, если эмитент платит дивиденды, а в дивидендной политике есть конкретика и привязка к ЧП.","type":"blockquote","key":"83rrm"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"1.2 Преимущества и недостатки","type":"header-three","key":"3dbqq"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":7,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDFE2 Плюсы:\n• быстрое сравнение компаний;\n• лёгкий расчёт.","type":"unstyled","key":"js4g"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":8,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDD34 Минусы:\n• учитывает только оценку рыночной цены компании;\n• нельзя применять к эмитентам с убытками;\n• не учитывает возможный будущий рост;\n• можно манипулировать через ЧП.","type":"unstyled","key":"bpdh7"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":25,"offset":267,"style":"ITALIC"}],"text":"Примечание 1.2 Манипуляции с чистой прибылью приводят к искажению P/E. Например, некоторые эмитенты корректируют её на разовые расходы, которые такие лишь на бумаге. Или запихивают в ЧП разовые доходы, которых потом скорее всего и не будет. Всё это ложно увеличивает Earnings и уменьшает P/E.","type":"blockquote","key":"43m3r"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"1.3 Градация","type":"header-three","key":"chpeo"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Конкретной градации нет. Оптимально делать сравнение относительно сектора. Пока достаточно запомнить, что чем меньше, тем лучше (кроме случаем P/E < 0).","type":"unstyled","key":"a89ee"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Примечание 1.3 P/E нельзя пользоваться при отрицательной чистой прибыли, то есть когда у компании чистый убыток. Поэтому для стартапов мультипликатор не подойдёт.","type":"blockquote","key":"7c86b"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"1.4 Пример расчёта","type":"header-three","key":"9mcgk"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":25,"offset":0,"style":"BOLD"}],"text":"Пример 1.1 — ГК Элемент. Найдём P/E на конец 2024 года для простоты. В МСФО-2024 видим чистую прибыль 8 273 млн ₽. Обращаем внимание, что ЧП делится на 2 части (рис.1.1), а именно на то, что относится к акционерам Общества, и неконтролирующую долю участия. Нужна та, что относится к нам, акционерам ПАО \"Элемент\", то есть 7 236 млн ₽.","type":"unstyled","key":"48c73"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Согласно тому же финансовому отчёту, по состоянию на 31 декабря 2024 года 469 725 539 040 акций были выпущены и полностью оплачены.","type":"unstyled","key":"4i5q"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Так как мы считаем P/E на конец 2024, возьмём последнюю цену закрытия в 2024 (30 декабря), то есть 0,1436 ₽ за бумагу.","type":"unstyled","key":"220ed"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[{"key":0,"length":5,"offset":52}],"inlineStyleRanges":[],"text":"Примечание 1.4 Обзор на ГК Элемент можно посмотреть здесь.","type":"blockquote","key":"eln7j"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Учитывая, что привилегированных акций нет, расчёт такой:","type":"unstyled","key":"hqk8"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":120,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDC49 Price = (Кол-во выпущенных акций) × (Биржевая цена 1 акции) = 469 725 539 040 × 0,1436 = 67 452 587 406 ₽ = 67,45 млрд ₽","type":"unstyled","key":"935mq"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":61,"offset":0,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDC49 P/E = Price / Earnings = 67,45 млрд ₽ / 7,236 млрд ₽ = 9,32","type":"unstyled","key":"7q23p"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"","type":"unstyled","key":"cibel"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":5,"offset":272,"style":"ITALIC"},{"length":11,"offset":279,"style":"ITALIC"},{"length":3,"offset":291,"style":"ITALIC"},{"length":5,"offset":301,"style":"ITALIC"},{"length":2,"offset":318,"style":"ITALIC"}],"text":"Примечание 1.5 С помощью среднеарифметического P/E по сектору можно прикинуть справедливую цену акции. Например, на Smart-Lab показывает у ЛУКОЙЛ P/E = 4,73 при рынке 8,14. Тогда при ЧП = 848,5 млрд ₽ и количестве акций 677,7 млн справедливая цена по P/E у эмитента равна 8,14 × 848,5 млрд ₽ / 0,6777 млрд = 10 191,51 ₽.","type":"blockquote","key":"1niem"},{"data":{"image":{"id":"688fc9104626c56279fd0797"}},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Рисунок 1.1 Из МСФО-2024 ПАО Элемент","type":"atomic:image","key":"f0ljk"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"","type":"unstyled","key":"er2ft"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"\uD83C\uDFF5 2 P/S","type":"header-two","key":"6fjg3"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":4,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDCCC P/S — коэффициент, показывающий, сколько инвестор платит за рубль дохода компании.","type":"unstyled","key":"1m09c"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Примечание 2.1 Доход не равен прибыли. Доход — это то, что мы получили в результате, например, продажи акции без учёта комиссий, налогов и расходов на покупку.","type":"blockquote","key":"1ok1c"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"2.1 Как найти?","type":"header-three","key":"3spjt"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":19,"offset":19,"style":"BOLD"}],"text":"Формула расчёта:\n\uD83D\uDC49 P/S = Price / Sales,\nгде:\n• Price — рыночная цена компании (капитализация);\n• Sales — объём продаж за последние 12 месяцев.","type":"unstyled","key":"dulqo"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":59,"offset":45,"style":"BOLD"}],"text":"Price (или Market Cap) рассчитывается как:\n\uD83D\uDC49 Price = (Кол-во выпущенных акций) × (Биржевая цена 1 акции)","type":"unstyled","key":"bs77n"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Если в наличии акции 2 типов (обычные АО и привилегированные АП), то формула немного меняется:","type":"unstyled","key":"5vl7c"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":79,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDC49 Price = (Кол-во АО) × (Биржевая цена 1 АО) + (Кол-во АП) × (Биржевая цена 1 АП)","type":"unstyled","key":"alr7s"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":9,"offset":164,"style":"ITALIC"},{"length":5,"offset":200,"style":"ITALIC"},{"length":14,"offset":385,"style":"ITALIC"}],"text":"Теперь момент с Sales. Её можно трактовать, как выручку компании, но... Это не совсем она, на мой взгляд. Мультипликаторы к нам пришли из англоязычных стран, а там \"revenue\" переводится как выручка, \"sales\" — продажи. Будь у нас просто отношение капитализации к выручке, коэффициент назывался бы P/R от Price/Revenue. Так что... P/S правильнее трактовать как отношение капитализации к объёмам продаж, которые часто и равны выручке.","type":"unstyled","key":"5qrr9"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Примечание 2.2 У банков в прямом смысле нет sales, поэтому не сказать, что P/S корректно считать для финансового сектора.","type":"blockquote","key":"f19jg"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"2.2 Преимущества и недостатки","type":"header-three","key":"d583r"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":7,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDFE2 Плюсы:\n• выручкой сложнее манипулировать, чем с ЧП;\n• быстрое сравнение компаний;\n• лёгкий расчёт.","type":"unstyled","key":"235ah"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":8,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDD34 Минусы:\n• может дать искажённый результат для компаний, которые близки к банкротству;\n• искажается разовыми доходами компании;\n• не берёт в расчёт долговую нагрузку.","type":"unstyled","key":"egbep"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"2.3 Градация","type":"header-three","key":"ehf04"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":7,"offset":92,"style":"BOLD"},{"length":11,"offset":123,"style":"BOLD"},{"length":7,"offset":166,"style":"BOLD"}],"text":"Здесь уже градацию общую провести можно, но всё рано лучше сравнивать в пределах сектора:\n• P/S < 1 — акции недооценены;\n• 1 ≤ P/S ≤ 2 — акции оценены справедливо;\n• P/S > 2 — акции переоценены.","type":"unstyled","key":"61ikr"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"2.4 Пример расчёта","type":"header-three","key":"cqosb"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":25,"offset":0,"style":"BOLD"},{"length":120,"offset":113,"style":"BOLD"}],"text":"Пример 2.1 — ГК Элемент. Давайте найдём P/S снова на конец 2024 года. Да и капитализация у нас уже подсчитана:\n\uD83D\uDC49 Price = (Кол-во выпущенных акций) × (Биржевая цена 1 акции) = 469 725 539 040 × 0,1436 = 67 452 587 406 ₽ = 67,45 млрд ₽","type":"unstyled","key":"akehb"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":57,"offset":138,"style":"BOLD"}],"text":"За Sales берём выручку. Она не делится на 2 части у эмитента как ЧП, поэтому без зазрений совести выписываем 44,00 млрд ₽. И находим P/S:\n\uD83D\uDC49 P/S = Price / Sales= 67,45 млрд ₽ / 44,00 млрд ₽ = 1,53","type":"unstyled","key":"3b1rs"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":8,"offset":0,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83C\uDFF5 3 P/BV","type":"header-two","key":"6a734"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":5,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDCCC P/BV — коэффициент, показывающий отношение текущей рыночной цены компании к её балансовой цене.","type":"unstyled","key":"dkttu"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Примечание 3.1 Иногда пишут не P/BV, а P/B, что характерно для скринеров банков. Как поняла, это условность. Кстати, для финансового сектора сей мультипликатор подходит как никогда, так как для него важно качество и размер чистых активов, с помощью которых и получают прибыль.","type":"blockquote","key":"2pj9m"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"3.1 Как найти?","type":"header-three","key":"jv2e"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Формула расчёта:","type":"unstyled","key":"fdmnj"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":25,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDC49 P/BV = Price / Book Value,\nгде:\n• Price — рыночная цена компании (капитализация);\n• Book Value — балансовая цена компании.","type":"unstyled","key":"fm0ii"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[{"key":1,"length":3,"offset":130}],"inlineStyleRanges":[],"text":"Примечание 3.2 Вообще под Book Value понимают балансовую стоимость, а не цену, но мне не нравится такая трактовка. Почему, читаем тут.","type":"blockquote","key":"5oj5u"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":59,"offset":45,"style":"BOLD"}],"text":"Price (или Market Cap) рассчитывается как:\n\uD83D\uDC49 Price = (Кол-во выпущенных акций) × (Биржевая цена 1 акции)","type":"unstyled","key":"9usg3"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":79,"offset":97,"style":"BOLD"}],"text":"Если в наличии акции 2 типов (обычные АО и привилегированные АП), то формула немного меняется:\n\uD83D\uDC49 Price = (Кол-во АО) × (Биржевая цена 1 АО) + (Кол-во АП) × (Биржевая цена 1 АП)","type":"unstyled","key":"8jhtj"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":37,"offset":217,"style":"BOLD"}],"text":"Book Value находим как разность между активами и обязательствами компании. По факту это те средства, которые теоретически останутся у акционеров после продажи всех активов компании и погашения её долгов. Считаем так:\n\uD83D\uDC49 Book Value = Активы - Обязательства","type":"unstyled","key":"bodam"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"3.2 Преимущества и недостатки","type":"header-three","key":"c4ldc"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":7,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDFE2 Плюсы:\n• можно рассчитать для любой компании, если сравнивать с P/S;\n• быстрое сравнение компаний внутри сектора.","type":"unstyled","key":"pjdu"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":8,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDD34 Минусы:\n• при анализе высокотехнологичных компаний малоэффективен, ибо у тех больший вес имеют нематериальные активы;\n• сильно зависит от норм бухгалтерского учёта (РСБУ, МСФО);\n• гудвилл тоже влияет и занижает P/BV.","type":"unstyled","key":"96qhj"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Примечание 3.3 Отдельно остановимся на бух.учёте. При желании с величиной активов эмитенты могут законно играться, завышая их. Например, объективно нематериальные активы оценить сложно, поэтому компания может попробовать записать ПО не как 1 млрд р, а как 1,4 млрд р. В общем, из-за креативного учёта P/BV искажается и даёт неправдоподобную оценку.","type":"blockquote","key":"ahoe9"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"3.3 Градация","type":"header-three","key":"a22ir"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":7,"offset":93,"style":"BOLD"},{"length":11,"offset":146,"style":"BOLD"},{"length":7,"offset":189,"style":"BOLD"}],"text":"Градацию здесь тоже можно провести, но всё рано приоритетно сравниваем в пределах сектора:\n• P/B < 0 — долгов больше, чем активов, и это плохо;\n• 0 ≤ P/B ≤ 1 — акции оценены справедливо;\n• P/B > 1 — акции переоценены.","type":"unstyled","key":"23vdq"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Обычно P/BV > 1 встречается у растущих компаний и айтишников, ибо участники рынка готовы платить премию за будущие успехи.","type":"unstyled","key":"6b81u"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"3.4 Пример расчёта","type":"header-three","key":"84e8s"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[{"key":2,"length":5,"offset":59}],"inlineStyleRanges":[{"length":28,"offset":0,"style":"BOLD"}],"text":"Пример 3.1 — Группа Позитив. Давайте начнём с IT, а именно $POSI. Предлагаю найти P/BV на конец 2024 года, то есть нам нужен баланс из МСФО-2024. Его представила на рисунке 3.1:","type":"unstyled","key":"3ak0u"},{"data":{"image":{"id":"68bc27b0b64c3b1fdc2e4021"}},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Рисунок 3.1 Баланс Группы Позитив из МСФО-2024","type":"atomic:image","key":"b17le"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Примечание 3.4 Сразу обращаем внимание на нематериальные активы. Они составляют 80,08% внеоборотных и 40,70% суммарных активов. Как писала выше, нематериальные могут быть завышены, потому что объективно их оценить крайне сложно.","type":"blockquote","key":"kiil"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Book Value по факту уже дан и равен 17,06 млрд ₽.","type":"unstyled","key":"685rj"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":123,"offset":115,"style":"BOLD"}],"text":"На конец 2024 года 1 акция стоила 2 046,8 ₽, а количество бумаг составляло 71 213 997 штук. Считаем капитализацию:\n\uD83D\uDC49 Price = (Кол-во выпущенных акций) × (Биржевая цена 1 акции) = 71 213 997 × 2 046,8 = 145 760 809 059,60 ₽ = 145,76 млрд ₽","type":"unstyled","key":"brbnb"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":1,"offset":20,"style":"BOLD"},{"length":49,"offset":23,"style":"BOLD"}],"text":"Теперь находим P/BV:\n\uD83D\uDC49 P/BV = Price / Book Value = 145,76 / 17,06 = 8,54","type":"unstyled","key":"e972v"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Замечаем, что найденный нами P/BV отличается от того, что транслируется на Smart-Lab. Дело в том, что там не берут в расчёт \"проблемные\" активы в лице нематериальных и гудвилла.","type":"unstyled","key":"e4ipe"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Без нематериальных активов капитал Группы Позитив просаживается до -4,4 млрд ₽, что и даёт P/BV = -33,14.","type":"unstyled","key":"68r9j"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":18,"offset":0,"style":"BOLD"}],"text":"Пример 3.2 — Сбер. Теперь рассмотрим, как обстоят дела у эмитента, который уже уверенно стоит на ногах, не растёт на дрожжах и принадлежит финансовому сектору. Давайте снова возьмём МСФО-2024 и посмотрим баланс:","type":"unstyled","key":"28mfk"},{"data":{"image":{"id":"68bc91e19048db31c703b576"}},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Рисунок 3.2 Баланс Сбера из МСФО-2024","type":"atomic:image","key":"9344k"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Book Value по факту уже дан и равен 7 173,5 млрд ₽.","type":"unstyled","key":"c9nqq"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":171,"offset":187,"style":"BOLD"}],"text":"У эмитента есть как привилегированные (1 000 млн шт), так и обычные (21 587 млн шт) акции. На конец 2024 года их цены были соответственно равны 279,59 ₽ и 279,43 ₽. Ищем капитализацию:\n\uD83D\uDC49 Price = (Кол-во АО) × (Биржевая цена 1 АО) + (Кол-во АП) × (Биржевая цена 1 АП) = 279,43 × 21 587 000 000 + 279,59 × 1 000 000 000 = 6 311 645 410 000 ₽ = 6 311,645 млрд ₽","type":"unstyled","key":"9jb6l"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":53,"offset":22,"style":"BOLD"}],"text":"Теперь считаем P/B:\n\uD83D\uDC49 P/B = Price / Book Value = 6 311,645 / 7 173,5 = 0,88","type":"unstyled","key":"fb82u"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":13,"offset":0,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83C\uDFF5 4 ND/Equity","type":"header-two","key":"dnhqj"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":10,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDCCC ND/Equity — коэффициент, показывающий, какую долю чистого долга компания финансирует за счёт собственного капитала.","type":"unstyled","key":"9pkp4"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Проще говоря, он отвечает на вопрос: «Насколько компания зависит от заёмных средств по сравнению с деньгами, принадлежащими акционерам?»","type":"unstyled","key":"9hk33"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"4.1 Как найти?","type":"header-three","key":"bogqj"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Формула расчёта тривиальная:","type":"unstyled","key":"37j24"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":27,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDC49 ND/Equity = Net Debt/Equity,\nгде:\n• Net Debt — чистый долг компании;\n• Equity — капитал.","type":"unstyled","key":"ephbc"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":17,"offset":54,"style":"BOLD"},{"length":99,"offset":72,"style":"BOLD"}],"text":"В большинстве скринеров Net Debt берётся по IAS 17:\n\uD83D\uDC49 Net Debt (IAS 17) = Краткосрочные кредиты и займы + Долгосрочные кредиты и займы - Денежные средства и их эквиваленты","type":"unstyled","key":"7cgpe"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":18,"offset":53,"style":"BOLD"},{"length":124,"offset":72,"style":"BOLD"}],"text":"По хорошему нужно пользоваться стандартом IFRS 16:\n\uD83D\uDC49 Net Debt (IFRS 16) = Краткосрочные кредиты и займы + Долгосрочные кредиты и займы + Арендные обязательства - Денежные средства и их эквиваленты","type":"unstyled","key":"2b6r8"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":1,"offset":62,"style":"BOLD"},{"length":18,"offset":65,"style":"BOLD"},{"length":133,"offset":84,"style":"BOLD"}],"text":"Для девелоперов применим такой подход расчёта с учётом эскроу:\n\uD83D\uDC49 Net Debt (IFRS 16) = Краткосрочные кредиты и займы + Долгосрочные кредиты и займы + Арендные обязательства - Денежные средства и их эквиваленты - Эскроу","type":"unstyled","key":"eb3br"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Примечание 4.1 Аренду хотя во многих скринерах не учитывают, брать её для расчёта ND надо!","type":"blockquote","key":"2sc8l"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"","type":"unstyled","key":"oqn6"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":33,"offset":213,"style":"BOLD"}],"text":"Equity находим как разность между активами и обязательствами компании. По факту это те средства, которые теоретически останутся у акционеров после продажи всех активов компании и погашения её долгов. Считаем так:\n\uD83D\uDC49 Equity = Активы - Обязательства","type":"unstyled","key":"feht1"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Примечание 4.2 Запоминаем! Капитал – это права собственника или собственников на активы компании.","type":"blockquote","key":"86cmo"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"4.2 Преимущества и недостатки","type":"header-three","key":"5cgci"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":7,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDFE2 Плюсы:\n• напрямую показывается, насколько компания зависима от заёмного финансирования;\n• оптимальное сравнение компаний внутри сектора.","type":"unstyled","key":"95jel"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":8,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDD34 Минусы:\n• зависит от отрасли и норм, поэтому сравниваем в пределах только 1 сектора;\n• может вводить в заблуждение, если рассматривается холдинговая компания;\n• не отражает структуру долга.","type":"unstyled","key":"ecc48"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Примечание 4.3 Под нормами понимаю те же IAS 17 и IFRS 16. В первом не учитываются арендные обязательства.","type":"blockquote","key":"3ekt7"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"","type":"unstyled","key":"d69ea"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Примечание 4.4 В пункте с холдинговыми компаниями понимаю искажение понимания риска. У Группы может получиться хороший показатель (средний по палате). Тем временем одна из дочек в предбанкротном состоянии...","type":"blockquote","key":"blcbj"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"4.3 Градация","type":"header-three","key":"duviv"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":17,"offset":51,"style":"BOLD"},{"length":17,"offset":169,"style":"BOLD"},{"length":13,"offset":241,"style":"BOLD"}],"text":"В общем случае можно выделить следующие пределы:\n• 0 < ND/Equity < 1 — обычно сигнализирует о стабильной финансовом состоянии компании и низком долговом уровне риска;\n• 1 ≤ ND/Equity ≤ 2 — компания зависима от заёмных средств, но терпимо.\n• ND/Equity > 2 — сильная зависимость от заёмных средств.","type":"unstyled","key":"23tbf"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":20,"offset":341,"style":"ITALIC"}],"text":"Примечание 4.5. ND/Equity может быть отрицательным по 2 причинам: ND < 0 или Equity < 0. В первом случае ничего страшного нет, ибо у компании кэш вполне может покрыть займы и аренду. В вот при Equity < 0 стоит уже напрячься — сей ситуация возникает, когда появляются накопленные убытки.\n\nОчень редко, но возможна ситуация и с одновременными ND < 0 и Equity < 0.","type":"blockquote","key":"81m36"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"","type":"unstyled","key":"b5rsj"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Тем не менее лучше брать конкретный сектор и смотреть, какой там ND/Equity средний по палате. Вполне возможно, что значение больше 2 окажется нормой.","type":"unstyled","key":"20e2o"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"4.4 Пример расчёта","type":"header-three","key":"6m7li"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":24,"offset":0,"style":"BOLD"}],"text":"Пример 4.1 — ГК Самолёт. Возьмём 1п2025 и подсчитаем ND/Equity для компании по разным методикам. Все данные для расчётов приведены на рисунке 4.1.","type":"unstyled","key":"cm268"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Это у нас девелопер, у которого есть и другие \"свободные деньги\" кроме денежных средств и их эквивалентов. А речь веду о эскроу счетах, которые в данном случае учитывать надо.","type":"unstyled","key":"3bfm8"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":17,"offset":34,"style":"BOLD"},{"length":54,"offset":52,"style":"BOLD"}],"text":"Начнём с подсчёта ND по IAS 17:\n\uD83D\uDC49 Net Debt (IAS 17) = 297 113 + 406 805 - 26 546 - 326 470 = 350 902 млн р","type":"unstyled","key":"5je64"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Если смотреть стр.36 МСФО-1п2025, то убедимся, что наши подсчёты совпали.","type":"unstyled","key":"3s1kf"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":18,"offset":56,"style":"BOLD"},{"length":33,"offset":75,"style":"BOLD"},{"length":30,"offset":109,"style":"BOLD"}],"text":"Теперь найдём ND по IFRS 16, то есть с учётом аренды:\n\uD83D\uDC49 Net Debt (IFRS 16) = 297 113 + 406 805 + (495 + 383) - 26 546 - 326 470 = 351 780 р","type":"unstyled","key":"8d09k"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Equity, или капитал, смотрим в балансе в разделе пассивов. Как и в случае с ГК Элемент видим разделение на 2 части: 29 140 млн р и 27 028 млн р.","type":"unstyled","key":"24ogj"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":41,"offset":72,"style":"BOLD"}],"text":"Если нам интересно общее положение дел, то берём обе части и суммируем:\n\uD83D\uDC49 Equity = 29 140 + 27 028 = 56 168 млн р","type":"unstyled","key":"76mm8"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":23,"offset":186,"style":"BOLD"}],"text":"Однако у нас имеется существенная доля \"неконтролирующих\" — ими уже не могу пренебречь, как это делала в примерах 3.1 и 3.2, когда в лоб брала капитал полностью. Их отсекаем и получаем:\n\uD83D\uDC49 Equity = 29 140 млн р","type":"unstyled","key":"ej4e5"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":96,"offset":47,"style":"BOLD"}],"text":"Теперь найдём коэффициент по IAS 17 и IFRS 16:\n\uD83D\uDC49 ND/Equity (IAS 17) = 350 902 / 29 140 = 12,04\n\uD83D\uDC49 ND/Equity (IFRS 16) = 351 780 / 29 140 = 12,07","type":"unstyled","key":"bj1lo"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Примечание 4.6 В данном случае арендные обязательства не сильно повлияли на ND/Equity. НО! Это только за счёт того, что они малы, если сравнивать с прочими составляющими для расчёта. Если же мы рассмотрим тех же ритейлеров, где доля арендных обязательств более весомая, разница станет существеннее.","type":"blockquote","key":"9pjus"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"","type":"unstyled","key":"8gpa7"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":37,"offset":134,"style":"ITALIC"}],"text":"Видим, что коэффициент улетел далеко за 2. Беря во внимание градацию из п.4.3, результат скверный. Однако вспоминаем золотое правило: сравниваем в пределах своего сектора!","type":"unstyled","key":"74bvl"},{"data":{"image":{"id":"68d95b6b6dc58f0d86f12295"},"images":[{"id":"68d95b6b6dc58f0d86f12295"},{"id":"68d95cee47cf454213f653c5"}],"contents":{"68d95cee47cf454213f653c5":"Рисунок 4.1.2 Пассивы ГК Самолёт, МСФО-1п2025","68d95b6b6dc58f0d86f12295":"Рисунок 4.1.1 Активы ГК Самолёт, МСФО-1п2025","imageId":"Рисунок 4.1.2 Пассивы ГК Самолёт, МСФО-1п2025"}},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Рисунок 4.1.1 Активы ГК Самолёт, МСФО-1п2025","type":"atomic:image","key":"dk792"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"5* EBITDA","type":"header-two","key":"dt25q"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Это не мультипликатор, а один из финансовых показателей, который используется для расчёта парочки коэффициентов.","type":"unstyled","key":"9ck5a"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":7,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDCCC EBITDA (Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization) —прибыль компании до уплаты налогов, процентов по кредитам и амортизации и износа.","type":"unstyled","key":"9kudi"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"\uD83D\uDCAD Я не люблю EBITDA, ибо формул расчёта много: одно могут включать, другое игнорировать, третье периодами добавлять. Поэтому особо останавливаться на сей показателе не будем, а в неоднозначности расчёта убедимся на примере.","type":"blockquote","key":"84jrb"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"5.1 Как найти?","type":"header-three","key":"9j4aj"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Формул много. И вот одна из них:","type":"unstyled","key":"2vt6o"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":54,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDC49 EBITDA = Earnings + Taxes + Percentages + Amortization,\nгде:\n• Earnings — чистая прибыль;\n• Taxes — уплаченный с чистой прибыли налог;\n• Percentages — процентные расходы минус процентные доходы;\n• Amortization — амортизация основных средств и НМА.","type":"unstyled","key":"fcstu"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Примечание 5.1 EBITDA нельзя подсчитать для банковского и финансового секторов из-за специфики деятельности.","type":"blockquote","key":"2i9kn"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Есть ещё такой вариант:","type":"unstyled","key":"4u4u0"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":89,"offset":0,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDC49 EBITDA = Earnings + Taxes + TaxesС+ nonOperating + Percentages + Amortization − AssetsR,\nгде:\n• Earnings — прибыль чистая;\n• Taxes — налог на прибыль;\n• TaxesС — налог на прибыль возмещенный;\n• nonOperating — внереализационные расходы минус внереализационные доходы;\n• Percentages — процентные расходы минус процентные доходы;\n• Amortization — амортизация основных средств, включаемая в цену выпускаемого продукта;\n• AssetsR — переоценка активов.","type":"unstyled","key":"3lsut"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Всё это нечто смотрим в отчётах компании.","type":"unstyled","key":"8a1q3"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Примечание 5.2 Формулы выше рассчитывают EBITDA до применения стандарта IFRS 16. По-хорошему, арендные расходы тоже нужно учитывать, как мы это делали в главе 4.","type":"blockquote","key":"engi"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Так как это не коэффициент, то о плюсах с минусами и градации говорить не будем — cразу к примерам.","type":"unstyled","key":"d09nc"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"5.2 Пример расчёта","type":"header-three","key":"6lokk"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":20,"offset":0,"style":"BOLD"}],"text":"Пример 5.1 — Лукойл. Возьмём МСФО-2024 и воспользуемся самой первой формулой для простоты. Всё нужное находится на странице 7:\n• Earnings = 848,51 млрд р;\n• Taxes = 351,29 млрд р;\n• Percentages = 44,16 - 161,47 = -117,31 млрд р;\n• Amortization = 593,45 млрд р.","type":"unstyled","key":"bfqa"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":65,"offset":25,"style":"BOLD"}],"text":"А теперь сам показатель:\n\uD83D\uDC49 EBITDA = 848,51 + 351,29 + (-117,31) + 593,45 = 1 675,94 млрд р","type":"unstyled","key":"993rs"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Как можно заметить, значение несколько отличается от того, что транслирует smart-lab, где написано 1 785 млрд р. Почему? ЛУКОЙЛ в расчёт берёт также:\n• 15,8 млрд р — убыток по курсовым разницам;\n• -36,23 млрд р — доля в прибыли ассоциированных организаций и совместных предприятий;\n• 126,71 млрд р — прочие расходы;\n• 3,03 млрд р — неконтролирующие доли.","type":"unstyled","key":"7974m"},{"data":{"image":{"id":"68ea4177b90d4d4a4cbb7afb"},"images":[{"id":"68ea4177b90d4d4a4cbb7afb"},{"id":"68ea4260edec6b3997763630"}],"contents":{"68ea4260edec6b3997763630":"Рисунок 5.2.2 Из МСФО-2024 для сравнения","68ea4177b90d4d4a4cbb7afb":"Рисунок 5.2.1 Из МСФО-2024 для расчёта EBITDA ЛУКОЙЛа","imageId":"Рисунок 5.2.2 Из МСФО-2024 для сравнения"}},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Рисунок 5.2.1 Из МСФО-2024 для расчёта EBITDA ЛУКОЙЛа","type":"atomic:image","key":"4unk1"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":2,"offset":0,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83C\uDFF5 6 ND/EBITDA","type":"header-two","key":"613i9"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":12,"offset":0,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDCCC ND/EBITDA — мультипликатор, отражающий количество времени, за которое компания может заработать денежную сумму, равную её долговой нагрузке.","type":"unstyled","key":"5q245"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":14,"offset":0,"style":"BOLD"}],"text":"6.1 Как найти?","type":"header-three","key":"1f29v"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Формула расчёта тривиальная:","type":"unstyled","key":"brlhg"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":26,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDC49 ND/EBITDA= Net Debt/EBITDA,\nгде:\n• Net Debt — чистый долг компании;\n• EBITDA — прибыль компании до уплаты налогов, процентов по кредитам и амортизации и износа.","type":"unstyled","key":"5re5n"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Напоминаю положения по расчёту чистого долга. В большинстве скринеров Net Debt берётся по IAS 17, хотя по хорошему нужно пользоваться стандартом IFRS 16. А у девелоперов вообще в расчётах присутствует эскроу.","type":"unstyled","key":"4orl3"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Примечание 6.1 Вспоминаем расчёт Net Debt в гл.4, п.4.1","type":"blockquote","key":"eabh0"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Расчёт EBITDA тоже приводить не буду, ибо это буквально есть главой выше.","type":"unstyled","key":"b7vp5"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"6.2 Преимущества и недостатки","type":"header-three","key":"era71"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":7,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDFE2 Плюсы:\n• легко сравнивается долговая нагрузка в пределах 1 отрасли;\n• позволяет оценить способность эмитента обслуживать долг;\n• прост в понимании и относительно расчёте.","type":"unstyled","key":"97qdl"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":8,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDD34 Минусы:\n• при желании можно манипулировать без проблем, ибо единой формулы для EBITDA нет, а чистый долг можно немного занизить, если брать по IAS 17;\n• не учитывает процентные ставки при обслуживании долга;\n• не применим для финансового и банковского секторов.","type":"unstyled","key":"2nin4"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Примечание 6.2 ND/EBITDA не применим для тех же банков из-за того, что EBITDA нельзя подсчитать для них.","type":"blockquote","key":"g246"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"6.3 Градация","type":"header-three","key":"c91f"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":19,"offset":18,"style":"BOLD"},{"length":19,"offset":80,"style":"BOLD"},{"length":13,"offset":124,"style":"BOLD"}],"text":"В общем случае:\n• 0 < ND/EBITDA ≤ 1,5 — безопасный уровень долговой нагрузки;\n• 1,5 < ND/EBITDA ≤ 3 — умеренно и терпимо;\n• ND/EBITDA > 3 — сильная зависимость от заёмных средств и возможны проблемы с обслуживанием долга.","type":"unstyled","key":"a7eto"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Не забываем, что лучше сравнивать со средней по сектору.","type":"unstyled","key":"die2u"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":9,"offset":45,"style":"ITALIC"},{"length":7,"offset":106,"style":"ITALIC"},{"length":6,"offset":222,"style":"ITALIC"},{"length":19,"offset":370,"style":"ITALIC"}],"text":"Примечание 6.3 Как и с ND/Equity, показатель ND/EBITDA может быть отрицательным по 2 причинам: ND < 0 или EBITDA < 0. В первом случае ничего страшного нет, ибо у компании кэш вполне может покрыть займы и аренду. А вот при EBITDA < 0 стоит уже напрячься — сей ситуация возникает, когда появляются накопленные убытки.\n\nОчень редко, но возможна ситуация и с одновременными ND < 0 и EBITDA< 0.","type":"blockquote","key":"evkvq"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"6.4 Пример расчёта","type":"header-three","key":"25io3"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":19,"offset":0,"style":"BOLD"},{"length":66,"offset":212,"style":"BOLD"}],"text":"Пример 6.1 — ИКС-5. Подсчитаем ND/EBITDA для компании по разным методикам. Для простоты возьмём просто МСФО-2024. Побуду немного ленивой и использую готовые EBITDA из отчёта (не люблю сей показатель, и усё \uD83E\uDD23):\n\uD83D\uDC49 EBITDA (IAS 17) = 256 141 млн р\n\uD83D\uDC49 EBITDA (IFRS 16) = 399 390 млн р","type":"unstyled","key":"djj3d"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":137,"offset":237,"style":"BOLD"}],"text":"Найдём чистый долг (составляющие см. на рис.6.1.1). Для этого из кредитов и займов (краткосрочные+долгосрочные) вычитаем денежные средства и их эквиваленты. По методике IFRS 16 к полученному результату добавляем обязательства по аренде:\n\uD83D\uDC49 ND (IAS 17) = 124 663 + 162 156 - 67 933 = 218 886 млн р\n\uD83D\uDC49 ND (IFRS 16) = 124 663 + 162 156 - 67 933 + 592 983 + 73 945 = 885 814 млн р","type":"unstyled","key":"b8jb3"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":96,"offset":19,"style":"BOLD"}],"text":"Находим ND/EBITDA:\n\uD83D\uDC49 ND/EBITDA (IAS 17) = 218 886 / 256 141 = 0,85\n\uD83D\uDC49 ND/EBITDA (IFRS 16) = 885 814 / 399 390 = 2,22","type":"unstyled","key":"folpr"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Как можно заметить, выбор методики достаточно сильно может влиять на расчёт и величину ND/EBITDA.","type":"unstyled","key":"24eep"},{"data":{"image":{"id":"69108f9faedabb2e24ef5346"}},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Рисунок 6.1.1 Из баланса МСФО-2024, эмитент ИКС-5","type":"atomic:image","key":"f0au8"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":3,"offset":0,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83C\uDFF5 7 EV/EBITDA","type":"header-two","key":"f31ag"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":12,"offset":0,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDCCC EV/EBITDA — мультипликатор, показывающий за какой период времени неизрасходованная на амортизацию и уплату процентов и налогов прибыль компании окупит цену приобретения.","type":"unstyled","key":"fu0gp"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":14,"offset":0,"style":"BOLD"}],"text":"7.1 Как найти?","type":"header-three","key":"9a3m5"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":24,"offset":19,"style":"BOLD"}],"text":"До ужаса сложно:\n\uD83D\uDC49 EV/EBITDA = EV ÷ EBITDA,\nгде:\n• EV — сумма капитализации и долгов эмитента с вычетом кэша;\n• EBITDA — прибыль компании до вычета процентов по кредитам, налогов, износа и амортизации.","type":"unstyled","key":"7l39c"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":36,"offset":30,"style":"BOLD"}],"text":" По отчёту EV ищется легко:\n\uD83D\uDC49 EV = Market Сap - Cash + Total Debt,\nгде:\n• Market Сap – рыночная цена компании (капитализация);\n• Cash – деньги и высоколиквидные активы;\n• Total Debt – долг компании.","type":"unstyled","key":"49ppc"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":64,"offset":45,"style":"BOLD"}],"text":"Market Cap (или Price) рассчитывается как:\n\uD83D\uDC49 Market Cap = (Кол-во выпущенных акций) × (Биржевая цена 1 акции)","type":"unstyled","key":"73hsk"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":84,"offset":97,"style":"BOLD"}],"text":"Если в наличии акции 2 типов (обычные АО и привилегированные АП), то формула немного меняется:\n\uD83D\uDC49 Market Cap = (Кол-во АО) × (Биржевая цена 1 АО) + (Кол-во АП) × (Биржевая цена 1 АП)","type":"unstyled","key":"btiug"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Расчёт EBITDA тоже приводить не буду -> смотрим гл.5*.","type":"unstyled","key":"9ts1n"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Примечание 7.1 Часто пишут, что EV — справедливая стоимость компании. Это не так. Справедливая стоимость определяется далеко не на столько тривиально. EV больше является текущей ценой общества.","type":"blockquote","key":"6mkkl"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"7.2 Преимущества и недостатки","type":"header-three","key":"2lr1q"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":7,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDFE2 Плюсы:\n• благодаря исключению налогов показатель позволяет проводить более точные международные сравнения;\n• позволяет сопоставлять предприятия с различной долговой нагрузкой;\n• подходит для сравнения компаний из капиталоёмких областей;","type":"unstyled","key":"c2ms2"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":8,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDD34 Минусы:\n• так как EBITDA учитывает не все денежные потоки, присутствует неполнота раскрытия денежных потоков компании;\n• при большом желании можно манипулировать, ибо единой формулы для EBITDA нет;\n• не применим для финансового и банковского секторов.","type":"unstyled","key":"u53m"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Примечание 7.2 EV/EBITDA не применим для тех же банков, ибо EBITDA нельзя подсчитать для них.","type":"blockquote","key":"1siv1"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"7.3 Градация","type":"header-three","key":"3nehg"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Норма сильно зависит от отрасли, поэтому про какую-то норму говорить тяжело. Лучше брать среднее арифметическое по сектору и сравнивать с ним.","type":"unstyled","key":"5jbfk"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Чем меньше EV/EBITDA, тем лучше.","type":"unstyled","key":"3qifa"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"7.4 Пример расчёта","type":"header-three","key":"60iio"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":19,"offset":0,"style":"BOLD"},{"length":66,"offset":247,"style":"BOLD"}],"text":"Пример 7.1 — ИКС-5. Предлагаю для начала посмотреть, как влияет на результат то, по какой методике берём EBITDA и чистый долг: IAS 17 или IFRS 16. И давайте снова возьмём МСФО-2024, раз в прошлой главе сей \"прекрасные\" показатели уже там нашли:\n\uD83D\uDC49 EBITDA (IAS 17) = 256 141 млн р\n\uD83D\uDC49 EBITDA (IFRS 16) = 399 390 млн р","type":"unstyled","key":"9dl7n"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":20,"offset":9,"style":"BOLD"},{"length":137,"offset":93,"style":"BOLD"}],"text":"Разность (Total Debt - Cash) по факту является чистым долгом ND, а это мы тоже уже находили:\n\uD83D\uDC49 ND (IAS 17) = 124 663 + 162 156 - 67 933 = 218 886 млн р\n\uD83D\uDC49 ND (IFRS 16) = 124 663 + 162 156 - 67 933 + 592 983 + 73 945 = 885 814 млн р","type":"unstyled","key":"8nv8j"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":47,"offset":223,"style":"BOLD"}],"text":"Теперь нужно узнать капитализацию компании на конец 2024. Большую часть года тогда компания проводила редомициляцию, поэтому возьмём цену закрытия акций на 9 января 2025 года, а именно 2 803р. Всего бумаг 271,573 млн шт:\n\uD83D\uDC49 Market Cap = 271,573 × 2 803 = 761 219,12 млн р","type":"unstyled","key":"7ctum"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":51,"offset":26,"style":"BOLD"},{"length":29,"offset":78,"style":"BOLD"},{"length":83,"offset":109,"style":"BOLD"}],"text":"Теперь рассчитываем EV:\n\uD83D\uDC49 EV (IAS 17) = Market Сap + ND (IAS 17) = 761 219,12 + 218 886 = 980 105,12 млн р\n\uD83D\uDC49 EV (IFRS 16)= Market Сap + ND (IFRS 16) = 761 219,12 + 885 814 = 1 647 033,12 млн р","type":"unstyled","key":"dsgo2"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":105,"offset":30,"style":"BOLD"}],"text":"Остаётся найти мультипликатор:\n\uD83D\uDC49 EV/EBITDA (IAS 17) = 980 105,12 / 256 141 = 3,83\n\uD83D\uDC49 EV/EBITDA (IFRS 16) = 1 647 033,12 / 399 390 = 4,12","type":"unstyled","key":"29i7r"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Как видим, от методики расчёта EV/EBITDA зависит.","type":"unstyled","key":"2g5cv"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":22,"offset":0,"style":"BOLD"},{"length":52,"offset":183,"style":"BOLD"},{"length":45,"offset":237,"style":"BOLD"}],"text":"Пример 7.2 — Татнефть. А теперь посмотрим, как считать EV/EBITDA, когда есть обычные и привилегированные акции. Возьмём так же МСФО-2024, а для простоты расчёты проведём по IAS 17:\n\uD83D\uDC49 Total Debt (IAS 17) = 10 084 + 3 199 = 13 283 млн р\n\uD83D\uDC49 Cash = 117 454 млн р\n\uD83D\uDC49 EBITDA = 478 370 млн р","type":"unstyled","key":"btkgj"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":66,"offset":160,"style":"BOLD"},{"length":65,"offset":228,"style":"BOLD"}],"text":"Всего акций 2 179 млн шт обычных и 147,5 млн шт привилегированных. Цена закрытия их на конец 2024 была 688,9р и 680,3р соответственно. Ищем капитализацию и EV:\n\uD83D\uDC49 Market Cap = 2 179 × 688,9 + 147,5 × 680,3 = 1 601 457,35 млн р\n\uD83D\uDC49 EV (IAS 17)= 1 601 457,35 - 117 454 + 13 283 = 1 497 286,35 млн р","type":"unstyled","key":"6gpu0"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":52,"offset":34,"style":"BOLD"}],"text":"А теперь и сам на мультипликатор:\n\uD83D\uDC49 EV/EBITDA (IAS 17) = 1 497 286,35 / 478 370 = 3,13","type":"unstyled","key":"d7bof"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":18,"offset":0,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83C\uDFF5 8 Рентабельность","type":"header-two","key":"fk84d"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":16,"offset":0,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDCCC Рентабельность — показатель эффективности, отражающий успешность бизнеса в плане получения прибыли по отношению к тем или иным ресурсам.","type":"unstyled","key":"52agj"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Мы пока поговорим о рентабельности активов и капитала, которые чаще всего используются при анализе финансового состояния компании.","type":"unstyled","key":"b0hsi"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Примечание 8.1 Рентабельность необходимо смотреть не только в моменте, но и в динамике. Если рентабельность растёт, то бизнес эффективно использует ресурсы.","type":"blockquote","key":"823ad"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"8.1 Рентабельность активов","type":"header-three","key":"bmhlr"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":30,"offset":0,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDCCC Рентабельность активов (ROA) — финансовый показатель, показывающий, сколько прибыли приносит каждый рубль, вложенный в активы бизнеса.","type":"unstyled","key":"bmp03"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Формула расчёта тривиальная:","type":"unstyled","key":"66lfo"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":26,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDC49 ROA = Income/Assets × 100%,\nгде:\n• Income — прибыль компании до налогообложения;\n• Assets — среднегодовая цена активов.","type":"unstyled","key":"ctmn3"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":23,"offset":149,"style":"ITALIC"}],"text":"В целом можно в качестве Assets брать цену активов к отчётной дате, но лучше всё же использовать среднегодовую по ряду причин:\n• Прибыль формируется за весь отчётный период, а активы — лишь на отчётную дату. Если компания купит дорогостоящее оборудование в декабре, активы резко вырастут, но на прибыли это просто не успеет отразиться;\n• В некоторых отраслях в зависимости от сезона активы то уменьшаются, то увеличиваются.","type":"unstyled","key":"8ilfg"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Беря значение лишь на конец года, мы ненамеренно искажаем фактическую ROA.","type":"unstyled","key":"78dat"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Если говорить про нормативное значение, то ROA = 5% считается оптимальным в среднем по палате. Тут лучше как и везде смотреть на сектор и отталкиваться от его значений.","type":"unstyled","key":"cr2h1"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":21,"offset":0,"style":"BOLD"}],"text":"Пример 8.1.2 — Мечел. Для простоты возьму уже готовые значения ROA со Smart-Lab и представлю их в виде диаграммы на рисунке 8.1.1. Нетрудно заметить, что дела у компании плохи: ROA снижается 4 года подряд. Это свидетельствует о глубоких системных проблемах. Рентабельность не то, что падает, она вообще отрицательна...","type":"unstyled","key":"bcbbj"},{"data":{"image":{"id":"69c56bc7a6710f54867aa457"}},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Рисунок 8.1.1 Мечел","type":"atomic:image","key":"fqno4"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Рентабельностью можно манипулировать, что мы увидим в примере 8.1.2. Единственное, я себе и здесь позволю одну наглость — возьму активы на конец периода. Можете потом самостоятельно подсчитать ROA по среднегодовому показателю и сравнить :з","type":"unstyled","key":"76ihq"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":35,"offset":0,"style":"BOLD"}],"text":"Пример 8.1.2 — Самолёт и Джи Групп. Для простоты возьмём МСФО-2024. У Самолёта активов 961,12 млрд р при прибыли 8,64 млрд р, что даёт ROA = 0,89%. У Джи Групп активов 86,93 млрд р при прибыли 4,69 млрд р, а это ROA = 5,39%. По рентабельности активов второй девелопер выглядит явно лучше, но мы при расчёте не учли кое-что. Ранее мы говорили о различных методиках учёта процентов у застройщиков — Самолёт занимается капитализацией процентов, а Джи Групп нет. Так, Самолёт 45,66 млрд р записал в стоимость объектов незавершенного строительства и нематериальных активов. Если это учесть всё же как расход, то имеем 915,46 млрд р активами и -37,02 млрд р прибыли, а это аж отрицательный ROA = -4,04%. У Джи Групп ничего не меняется.","type":"unstyled","key":"73v6"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[{"key":3,"length":5,"offset":84}],"inlineStyleRanges":[],"text":"Примечание 8.2 О различии в методиках подсчёта чистой прибыли у застройщиков читаем здесь.","type":"blockquote","key":"fjg33"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"8.2 Рентабельность капитала","type":"header-three","key":"8ik2"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":31,"offset":0,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDCCC Рентабельность капитала (ROE) — финансовый показатель, показывающий, сколько прибыли приносит каждый рубль, вложенный собственниками бизнеса.","type":"unstyled","key":"8k2st"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Для начала рассмотрим простую формулу:","type":"unstyled","key":"ao4a8"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":25,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDC49 ROE = Income/Equity× 100%,\nгде:\n• Income — прибыль компании до налогообложения;\n• Equity — среднегодовая цена капитала.","type":"unstyled","key":"26nsg"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":23,"offset":99,"style":"ITALIC"}],"text":"И по аналогии с рентабельностью активов по поводу того, какой капитал брать:\n• Прибыль формируется за весь отчётный период, а капитал — лишь на отчётную дату. Если компания бахнет добавочный в декабре, весь капитал резко вырастет, но на прибыли это никак не успеет отразиться.","type":"unstyled","key":"fq4l9"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Беря значение лишь на конец года, мы ненамеренно искажаем фактическую ROE.","type":"unstyled","key":"ee4ho"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Теперь про нормативное значение — как минимум выше инфляции и снова с опорой на сектор.","type":"unstyled","key":"5rog9"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Примечание 8.3 ROE может уходить в отрицательную зону по 2 причинам: убыток и капитал, который меньше 0. В данном случае желательно проверять, за счёт чего рентабельность положительна, ибо минус на минус даёт плюс.","type":"blockquote","key":"9gcv4"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":20,"offset":0,"style":"BOLD"}],"text":"Пример 8.2.1 — НЛМК. Теперь предлагаю произвести расчёт по капиталу на конец периода и среднегодовому, чтобы посмотреть, будет ли разница. Как видно из рисунка 8.2.1, в некоторые года рентабельность немного расходится. Так, за 2023 год по \"обычному\" капиталу ROE = 23,36%, а по среднегодовому уже 27,08%. Так же мы наблюдаем печальную картину — рентабельность снижается, причём очень быстро...","type":"unstyled","key":"fvsm1"},{"data":{"image":{"id":"69c58e589bb4922bd0b19a0f"}},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Рисунок 8.2.1 НМЛК","type":"atomic:image","key":"2c6ee"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"","type":"unstyled","key":"etcsh"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"8.3 Интересные соотношения ROA и ROE","type":"header-three","key":"8gn4h"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"А теперь пройдёмся по разным соотношениям. Начнём с динамик рентабельностей, а закончит формулой Дюпона.","type":"unstyled","key":"djl4o"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":23,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83E\uDD89 Случай 1. ROA ↑, ROE ↓\nКомпания наращивает собственный капитал (возможно через допку), но новые деньги не приносят хорошей отдачи. Рост ROA может быть обусловлен следующим:\n• повысилась операционная эффективность бизнеса (рост маржинальности, ускорение оборачиваемости, оптимизация затрат);\n• привлечённые средства пока не вложены в долгострой или низкодоходные проекты, однако старые активы начинают приносить значительно больше прибыли.","type":"unstyled","key":"9vm9t"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":31,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83E\uDD89 Случай 2. ROE в разы больше ROA\nТут или агрессивная долговая политика и талантливый менеджмент — компания активно использует заёмный капитал. Для некоторых отраслей сей момент норма. Например, на 26 марта 2026 года у банковского сектора ROE = 19,9% при ROA = 2,9%. Для нестабильных компаний с короткими плавающими долгами на волне ужесточения КДП это может сыграть злую шутку. ","type":"unstyled","key":"2ckdu"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":36,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83E\uDD89 Случай 3. ROE > 30% при низком долге\nПрактически аномалия, ибо в капиталистическом мире ты бизнес развиваешь или на свои, или на заёмные деньги. Если собственного капитала не особо много, то за счёт чего покупаются активы, которые генерируют столько прибыли? Одно из объяснений — компания резко списывает существенную часть запасов, НМА, дебиторки, гудвилла и проч. Почему? Возможно актив был переоценён или покупатель обанкротился, поэтому дебиторку пришлось обнулить. Имеется и другая причина — особенность сектора. Есть отрасли, где компании не нуждаются в больших основных средствах и запасах, а прибыль формируется за счёт интеллектуального капитала, сетевых эффектов или бренда, поэтому ROE может стабильно оставаться высоким даже при нулевом долге.","type":"unstyled","key":"7c7r6"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":29,"offset":0,"style":"BOLD"}],"text":"Пример 8.3.1 — российское IT. Частично нашему IT-сектору высокий ROE при низком долге присущ. Для простоты возьму данные с сайта Smart-Lab за 2024 год. Как видно по рисунку 8.3.1, действительно, у части рентабельность капитала улетает за 30%, хотя долг или околонулевой, или отрицательный. Немного выбиваются из ряда Софтлайн и Элемент из-за рентабельности. И совсем уж отличились Группа Позитив с ВК. Как отмечалось выше, ROE может быть отрицательным — у VK проблема в убытке.","type":"unstyled","key":"5cl9o"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Примечание 8.4 У IT прибыль больше имеет бумажный характер. Часто там много того, что не относится к операционной деятельности компании. EBITDAC в данном случае надёжнее.","type":"blockquote","key":"2r5ad"},{"data":{"image":{"id":"69c59bf5dda12c3f7d7f72fe"}},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Рисунок 8.3.1 Российское IT","type":"atomic:image","key":"597b5"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"","type":"unstyled","key":"5vnk0"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":14,"offset":1,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83E\uDD89ROE по Дюпону\nРазложим ROE по формуле Дюпона:","type":"unstyled","key":"1h1br"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":79,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDC49 ROE = (Прибыль / Выручка) × (Выручка / Активы) × (Активы / Собственный капитал)","type":"unstyled","key":"8n8ne"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Каждый множитель своего рода раскрывает источник эффективности:","type":"unstyled","key":"24a88"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":18,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"• Прибыль / Выручка — операционная эффективность, или маржинальность.\nЕсли низкая маржа, компания может быть успешной только за счёт бешеной оборачиваемости.","type":"unstyled","key":"6a4pt"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":17,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"• Выручка / Активы — коэффициент оборачиваемость активов. Тут частенько работает правило \"качелей\", когда высокая маржа компенсирует низкую оборачиваемость, и наоборот.","type":"unstyled","key":"d0qev"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":29,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"• Активы / Собственный капитал — финансовый рычаг, или леверидж. При хорошей маржинальности резко поднимает ROE, однако при ухудшении ситуации, как говорилось выше, может сделать обслуживание долга непосильным.","type":"unstyled","key":"1bvjl"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":19,"offset":0,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83C\uDFF5 9 Стоимость риска","type":"header-two","key":"7rcc7"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":23,"offset":0,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDCCC Стоимость риска (COR) — финансовый показатель банков, показывающий отношение расходов на создание резервов под ожидаемые кредитные убытки к среднегодовому размеру кредитного портфеля.","type":"unstyled","key":"7nrkp"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":99,"offset":42,"style":"ITALIC"}],"text":"Простыми словами, COR отвечает на вопрос:\nКакую долю кредитного портфеля банк вынужден \"заморозить\" в резервах на случай невозврата кредитов?","type":"unstyled","key":"e3do"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Чем выше этот показатель, тем больше средств банк отвлекает от приносящей доход деятельности и тем выше кредитный риск его портфеля. Положительная динамика говорит о росте риске операций, проводимых банком. Используется для оценки устойчивости.","type":"unstyled","key":"a0e4m"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":14,"offset":0,"style":"BOLD"}],"text":"9.1 Как найти?","type":"header-three","key":"221l5"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":33,"offset":19,"style":"BOLD"}],"text":"Базовая формула:\n\uD83D\uDC49 COR = (Reserves / CreditP) × 100%,\nгде:\n• Reserves — суммы, сформированные банком под ожидаемые кредитные убытки в соответствии с отчётностью по МСФО (резервы);\n• CreditP — средний размер кредитного портфеля.","type":"unstyled","key":"72dq1"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"9.2 Преимущества и недостатки","type":"header-three","key":"3k19"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":7,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDFE2 Плюсы:\n• даёт инвестору понятное и количественное представление о кредитном риске банка в процентах от портфеля;\n• позволяет сопоставлять банки между собой независимо от абсолютных размеров их кредитных портфелей;\n• может выступать ранним индикатором ухудшения качества портфеля;\n• возможность оценки риска отдельно по розничному и корпоративному портфелям.","type":"unstyled","key":"57slh"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":8,"offset":2,"style":"BOLD"},{"length":1,"offset":125,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDD34 Минусы:\n• резервы создаются на основе ожидаемых убытков, но макроэкономические шоки могут сделать эти оценки неадекватными → некоторый запаздывающий характер;\n• разные банки могут по-разному моделировать ожидаемые кредитные убытки;\n• имеет место влияние сезонных факторов;\n• не учитывает качество залогов.","type":"unstyled","key":"clnos"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"9.3 Градация","type":"header-three","key":"5e4vq"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Универсального нормативного значения COR не существует — оно зависит от сегмента кредитования, макроэкономической ситуации и бизнес-модели банка. Тем не менее, ориентировочные уровни выделить можно:","type":"unstyled","key":"6rpns"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":9,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"• менее 1% — характерно для банков с высококачественным ипотечным портфелем, консервативной политикой;","type":"unstyled","key":"4j7kn"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":4,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"• 1–3% — нормальный уровень для корпоративного портфеля и части розничных сегментов;","type":"unstyled","key":"3tev8"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":4,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"• 3–5% — свойственно банкам с высокой долей необеспеченного потребительского кредитования;","type":"unstyled","key":"c5u74"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":10,"offset":1,"style":"BOLD"}],"text":"• более 5% — сигнализирует о серьёзных проблемах в кредитном портфеле (часто характерно для банков в кризисный период).","type":"unstyled","key":"3deh"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"9.4 Пример расчёта","type":"header-three","key":"7qm98"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":52,"offset":0,"style":"BOLD"}],"text":"Пример 9.1 — ДОМ.РФ, Совкомбанк, МТС-Банк, Сбербанк. Предлагаю взять сразу несколько банков и сравнить их по стоимости риска. Основные метрики для расчёта приведу на рисунке 9.1.","type":"unstyled","key":"ad8a3"},{"data":{"image":{"id":"6a594bb2e833be6a6b89f8be"}},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Рисунок 9.1 Показатели банков по МСФО-2025: расходы по кредитным убыткам и кредитный портфель","type":"atomic:image","key":"2i3uq"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Приступаем к расчёту стоимости риска по МСФО-2025:","type":"unstyled","key":"betjo"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":50,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDC49 COR (ДОМ.РФ) = (31 513 / 4 852 274) × 100% = 0,65%","type":"unstyled","key":"flnvk"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Комментарий по ДОМ.РФ:","type":"unstyled","key":"ek07p"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Это у нас специализированный банк, ориентированный на ипотечное кредитование и проектное финансирование жилищного строительства. Ипотека традиционно имеет низкий уровень дефолтности, особенно в условиях государственной поддержки. Банк также получает субсидии по ряду программ, что снижает кредитный риск.","type":"blockquote","key":"arhiq"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"","type":"unstyled","key":"17i59"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":56,"offset":0,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDC49 COR (Совкомбанк) = (85 919 / 2 991 254) × 100% = 2,87%","type":"unstyled","key":"cdmrk"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Комментарий по Совкомбанку:","type":"unstyled","key":"affo"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Портфель содержит значительный объём розничных продуктов (карты рассрочки «Халва», автокредиты), при этом доля корпоративных кредитов выше, чем у МТС-Банка. В 2025 году проводилась корректировка моделей PD/LGD, что повлияло на резервы. Уровень COR находится в пределах, характерных для универсальных банков с заметным розничным сегментом.","type":"blockquote","key":"7mbr1"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"","type":"unstyled","key":"etbds"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":50,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDC49 COR (МТС-Банк) = (24 859 / 408 768) × 100% = 6,08%","type":"unstyled","key":"a5e8n"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Комментарий по МТС-Банку:","type":"unstyled","key":"1252a"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Основная причина столько большого COR является высокая доля розничных кредитов (потребительские ссуды, кредитные карты), которые несут повышенный кредитный риск. В 2025 году банк активно наращивал портфель кредитных карт и потребительских кредитов, что потребовало значительного резервирования.","type":"blockquote","key":"19jvs"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"","type":"unstyled","key":"cpf2h"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":52,"offset":0,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDC49 COR (Сбер) = (645 000 / 48 111 550) × 100% = 1,34%","type":"unstyled","key":"1lh00"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Комментарий по Сберу:","type":"unstyled","key":"2df3d"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Крупнейший банк с диверсифицированным портфелем: значительная доля ипотеки (низкорисковый актив) и крупных корпоративных кредитов. В 2025 году Сбербанк обновил многие модели резервирования, что в ряде случаев привело к снижению резервов. Это частично компенсировало рост резервов из-за макроэкономических факторов. Умеренный COR отражает высокое качество кредитного портфеля и консервативную политику риск-менеджмента.","type":"blockquote","key":"8e2kr"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"","type":"unstyled","key":"1hof0"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":35,"offset":0,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83C\uDFF5 10 Коэффициент покрытия процентов","type":"header-two","key":"aaktv"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":31,"offset":0,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDCCC ICR (Interest Coverage Ratio), или коэффициент покрытия процентов — это финансовый показатель, который позволяет оценить способность компании обслуживать свои долговые обязательства.","type":"unstyled","key":"8v61a"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Он отвечает на ключевой вопрос:","type":"unstyled","key":"fm6ov"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Хватит ли у компании операционной прибыли, чтобы платить проценты по кредитам и облигациям?","type":"blockquote","key":"ampfc"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"","type":"unstyled","key":"2j5a9"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"10.1 Расчёт","type":"header-three","key":"6elsj"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":45,"offset":39,"style":"BOLD"}],"text":"Формула расчёта ICR максимально проста:\n\uD83D\uDC49 ICR = Operating Income / Interest Еxpense,\nгде:\n• Operating Income — операционная прибыль;\n• Interest Еxpense — процентные расходы, то есть все выплаты процентов по кредитам, займам и облигациям за период.","type":"unstyled","key":"droks"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":14,"offset":80,"style":"BOLD"},{"length":11,"offset":243,"style":"BOLD"}],"text":"В зависимости от подхода оценки вместо операционной прибыли могут брать EBIT:\n• Консервативный. Мы проверяем, сможет ли компания платить проценты только за счёт денег от основного бизнеса (операционной прибыли), без учёта случайных доходов.\n• Стандартный. Показывает общую способность компании платить проценты. Здесь берём EBIT, куда включаются прочие доходы/расходы (например, аренда, курсовые разницы, продажа ОС и проч.)","type":"unstyled","key":"3i31"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"10.2 Градация","type":"header-three","key":"el9le"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Универсального нормативного значения, ибо тут многое ещё от сектора зависит. Могу привести наиболее распространённые усреднённые ориентиры:","type":"unstyled","key":"2po73"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":9,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"• менее 1. Компании не хватает прибыли даже на оплату процентов. Проценты платятся за счёт новых займов или продажи активов — высокий риск существенного неисполнения обязательств;","type":"unstyled","key":"8lbqv"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":9,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"• от 1 до 2. Компания пока тянет, но при любом ухудшении ситуации станет тяжело. Риски вырастут быстро;","type":"unstyled","key":"drqic"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":9,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"• от 2 до 3. Компания живёт с долгом комфортно, риск обслуживания низкий;","type":"unstyled","key":"6pb2d"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":9,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"• от 3 до 4. Считается нормой для большинства компаний;","type":"unstyled","key":"r2eb"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":7,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"• более 4. Бизнесу вполне легко обслуживать долг, однако слишком высокое значение может говорить о чрезмерно осторожном подходе к заёмному капиталу.","type":"unstyled","key":"3t45f"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Здесь запоминаем:","type":"unstyled","key":"8ls0a"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Чем выше значение, тем легче компании обслуживать долг.","type":"blockquote","key":"9j3tm"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"10.3 Преимущества и недостатки","type":"header-three","key":"c88mf"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":7,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDFE2 Плюсы:\n• простота расчёта и понимания;\n• реагирует на рост ставок раньше, чем это отражается в официальных кредитных рейтингах;\n• можно использовать как фильтр при выборе бондов, ибо важно знать, из чего компания платит проценты.","type":"unstyled","key":"7r0ep"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":8,"offset":2,"style":"BOLD"}],"text":"\uD83D\uDD34 Минусы:\n• показатель оценивает только способность платить проценты, но не отражает возможность вернуть основную сумму кредита;\n• компании с высокими амортизационными отчислениями могут иметь низкую прибыль, но достаточный денежный поток, что игнорируется ICR;\n• не учитывает другие фиксированные расходы;\n• разные подходы к расчёту EBIT могут давать различные результаты.","type":"unstyled","key":"3igte"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"10.4 Примеры расчёта","type":"header-three","key":"9m65c"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":21,"offset":0,"style":"BOLD"}],"text":"Пример 10.1 — Сегежа. Предлагаю определить коэффициент покрытия процентов у лесопромышленного холдинга по МСФО-2025 по консервативному подходу. Смотрим отчёт о прибылях и убытках и прочем совокупном доходе:\n• операционная прибыль -50,63 млрд р;\n• процентные расходы 25,49 млрд р.","type":"unstyled","key":"fdnbe"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":31,"offset":93,"style":"BOLD"}],"text":"Тут, конечно, уже по операционному убытку понятно, на сколько дела плохи, но ICR подсчитаем:\n\uD83D\uDC49 ICR = -50,63 / 25,49 = -1,99","type":"unstyled","key":"abb57"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Отрицательное значение означает, что операционная деятельность компании не только не покрывает проценты по долгам, но и сама убыточна.","type":"unstyled","key":"efe69"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":29,"offset":0,"style":"BOLD"}],"text":"Пример 10.2 — ООО \"ДелоПортс\". Теперь посмотрим на представителя бондовиков, холдинговую компанию, чьей главной задачей является управление стивидорными (то есть портовыми) активами Группы компаний «Дело» в порту Новороссийска. Как раз есть свеженький МСФО-6м2026:\n• операционная прибыль 9,36 млрд р;\n• процентные (финансовые) расходы 5,79 млрд р.","type":"unstyled","key":"90v4k"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[{"length":27,"offset":40,"style":"BOLD"}],"text":"Считаем коэффициент покрытия процентов:\n\uD83D\uDC49 ICR = 9,36 / 5,79 = 1,62","type":"unstyled","key":"47rui"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Это умеренный уровень — компания имеет запас прочности, хотя и не очень большой. Пока тянет, но при ухудшении ситуации возможны сложности.","type":"unstyled","key":"dq4iu"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"✧ °˖ ✧ ˖° ✧ °˖ ✧ ˖° ✧ °˖ ✧ ˖° ✧ °˖ ✧ ˖° ✧","type":"unstyled","key":"6tuvp"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"Продолжение с другими мультипликаторами скоро появится в этой же статье...","type":"unstyled","key":"usj9"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"✧ °˖ ✧ ˖° ✧ °˖ ✧ ˖° ✧ °˖ ✧ ˖° ✧ °˖ ✧ ˖° ✧","type":"unstyled","key":"fsitq"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[{"key":4,"length":8,"offset":66}],"inlineStyleRanges":[{"length":49,"offset":0,"style":"ITALIC"},{"length":25,"offset":50,"style":"ITALIC"},{"length":20,"offset":76,"style":"ITALIC"},{"length":1,"offset":49,"style":"BOLD"}],"text":"Спасибо за прочтение! Если было полезно, ставьте \uD83D\uDC4D и переходите в Telegram.\nВаша Александра-сан \uD83E\uDD89\n☆*:.｡.o(≧▽≦)o.｡.:*☆","type":"unstyled","key":"e00oj"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"","type":"unstyled","key":"d264q"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":" ","type":"unstyled","key":"7gmqv"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"","type":"unstyled","key":"btis6"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"","type":"unstyled","key":"6ur19"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"","type":"unstyled","key":"2ln47"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"","type":"unstyled","key":"5l53d"},{"data":{},"depth":0,"entityRanges":[],"inlineStyleRanges":[],"text":"","type":"marker","key":"ZJjJJfV5MChvM7Js3wcX"}],"entityMap":{"0":{"data":{"badSeoLink":"true","url":"https://dzen.ru/a/aG1ibt3WaHXHPHp9"},"mutability":"MUTABLE","type":"LINK"},"1":{"data":{"url":"https://t.me/notesATs/1349"},"mutability":"MUTABLE","type":"LINK"},"2":{"data":{"url":"https://www.tbank.ru/invest/stocks/POSI"},"mutability":"MUTABLE","type":"LINK"},"3":{"data":{"url":"https://t.me/notesATs/1484"},"mutability":"MUTABLE","type":"LINK"},"4":{"data":{"url":"https://dzen.ru/away?to=https%3A%2F%2Ft.me%2F%2BI9TXTZv_nXMwODli"},"mutability":"MUTABLE","type":"LINK"}}},"mentions":[]}