Александр Джиоев
На прошедшем в пятницу заседании Банк России поднял ключевую ставку до 18%. Решение было вполне ожидаемым: последние макроэкономические данные указывают на перегрев экономики. Инфляция находится значительно выше целевого уровня, безработица — вблизи исторических минимумов. На фоне ускорения роста цен растут и инфляционные ожидания населения, ценовые ожидания предприятий также находятся на максимумах с начала года.
Кроме того, ставка на уровне 16% не оказала желаемого влияния на рынок кредитования. И если продолжающийся рост выдачи ипотеки можно было объяснить повышенным спросом перед окончанием программы льготной ипотеки, то вот прирост потребительских кредитов на 10% в первом полугодии выглядит как тревожный сигнал. В самом регуляторе считают, что рост кредитования в этом сегменте связан с высокой потребительской активностью на фоне роста доходов населения. Тем не менее такой динамики кредитования не наблюдалось год назад при более низких ставках.
Параллельно с этим регулятор дал жесткий сигнал. Мы уже не раз говорили, что ЦБ РФ, помимо прочего, необходимо убедить рынок в том, что денежно-кредитная политика останется ограничительной на более длительный период — на тот, который потребуется для возврата и закрепления инфляции на целевом уровне. До недавнего времени рынок верил, что высокие ставки с нами ненадолго. Проводилась параллель с декабрем 2014-го и мартом 2022 года. В итоге потребительская активность населения и компаний оставалась высокой, поэтому эффективность жесткой монетарной политики значительно снизилась.
И на прошедшем заседании Банку России, судя по всему, удалось донести до рынка свою позицию. Дело тут не только в довольно жесткой аргументации в пользу повышения ставки, но еще и в обновленном среднесрочном прогнозе регулятора. Согласно ему, ключевая ставка будет находиться в диапазоне 18–19,4% до конца года (в среднем по году — 16,9–17,4%). Кроме того, значительно повышен прогноз на предстоящие два года: с 10–12% до 14–16% в среднем по 2025 году и с 6–7% до 10–11% в 2026 году. В результате цены на ОФЗ в моменте падали на 2%, индекс государственных облигаций RGBI упал ниже уровня февраля 2022 года.
Интересно еще и то, что Банк России не планирует принимать специальных мер по регулированию курса рубля. Это примечательно тем, что прошлогодний всплеск инфляции был спровоцирован именно ослаблением национальной валюты, а ее замедление совпало со стабилизацией курса. Создается впечатление, что ЦБ РФ намерен бороться с инфляцией исключительно инструментами денежно-кредитной политики, игнорируя укрепление рубля как потенциальный инструмент, — в этом случае растут риски дальнейшего повышения ставки при волатильности на валютном рынке.
С другой стороны, есть несколько предпосылок в пользу того, что сейчас мы находимся на пике цикла ужесточения ДКП. Во-первых, это индекс цен производителей. Он выступает опережающим индикатором, позволяющим предположить будущую траекторию потребительской инфляции. Последние четыре месяца фиксируется замедление производственной инфляции, что может свидетельствовать о прохождении пика роста отпускных цен. Это позволяет ожидать замедления потребительской инфляции в ближайшие месяцы.
Кроме того, заметно замедлился рост промышленного производства: с 5,3% в мае до 1,9% в июне. Это отчасти может быть вызвано как дефицитом рабочей силы, так и календарным фактором, но вклад высокой ключевой ставки в этом, безусловно, есть. Вдобавок замедлились темпы роста прибылей компаний: в последнее время они растут примерно на уровень инфляции, то есть не опережающими темпами. Это снижает возможности компаний по увеличению заработных плат, что теоретически является дезинфляционным фактором.