АФК «Система» - публичная инвестиционная компания с диверсифицированным портфелем активов в таких отраслях как телекоммуникации, лесопромышленность, сельское хозяйство, медицинские услуги, розничная торговля, туризм, фармацевтика, девелопмент, IT, энергетика и др. Основными дочерними компаниями являются МТС, Ozon, Segezha Group, Etalon Group, МЕДСИ, агрохолдинг СТЕПЬ, Биннофарм Групп, Cosmos Hotel Group.
В этой статье мы рассмотрим качество эмитента и его трехлетний выпуск облигаций с квартальной выплатой купонов (RU000A101XN7).
Кредитный рейтинг:
- РА Эксперт: ruAA- (7 из 10)
- АКРА: AA-(RU) (7 из 10)
- ДОХОДЪ: BB- (7 из 10)
Общее качество эмитента - «среднее» (5.0/10). Большинство показателей принимают приемлемые и даже высокие значения с учетом специфики деятельности АФК "Система", однако основной вопрос вызывает существенный уровень долга (в 7,3 раза больше капитала, рейтинг 1.4/10), который, к тому же, ежегодно растет. Данный фактор формирует ряд рисков для потенциального инвестора, связанных, в том числе, с повышением стоимости фондирования в случае роста процентных ставок.
Значительный уровень долга в основном сформирован за счет обязательств МТС - чистые финансовые обязательства Корпоративного центра составляют около 15% от общего долга компании. Однако, для полноценной оценки устойчивости эмитента необходимо учитывать весь консолидированный долг, принимая во внимание риски, которые берет на себя кредитор.
Оценка качества бизнеса (Outside Quality) - «выше среднего» (6.4/10). Высокий уровень долга балансируется эффективностью, которая исторически находится на достаточно высоком уровне (выше 20%) и позволяет в некоторой степени компенсировать принимаемые компанией финансовые обязательства. Стабильно генерируемая прибыль оказывает положительное влияние на результат.
Качество баланса и прибыли (Inside Quality) - «низкое» (3.66/10).
- Качество прибыли – «среднее» (5.79/10). Среднего уровня показатели оборачиваемости могут объясняться спецификой деятельности эмитента. Однако, если оборачиваемость оборотных активов исторически свойственна компании, то оборачиваемость запасов в последнее время значительно снизилась в результате увеличения запасов, большая часть которых принадлежит Etalon Group (его долгосрочным проектам).
В 2022 году АФК "Система" увеличила долю в Etalon Group до 48,8%.
Оборачиваемость, в целом, компенсируется высокой эффективностью и стабильной прибылью. Дополнительное негативное влияние на итоговую оценку оказывает штраф за отрицательный свободный денежный поток. В данном случае это подтверждает специфику компании и факт того, что она тратит больше, чем зарабатывает.
- Качество баланса - «низкое» (2.59/10). Качество баланса является слабой чертой эмитента. С учетом постоянно растущих краткосрочных обязательств и довольно стабильных высоколиквидных активов достаточно низкие показатели ликвидности вполне ожидаемы, однако в таком случае они должны компенсироваться устойчивостью. Хотя долговая нагрузка достаточно равномерно распределена во времени, текущий размер долга не позволяет создать необходимый баланс, в связи с чем итоговая оценка качества баланса является низкой.
Качество баланса больше цениться в периоды турбулентности и проблем в экономике (так как менее изменчивое). Качество прибыли - в периоды роста экономики.
Оценка доходности - «оценена справедливо»
Текущая доходность на уровне 15,29% учитывает обозначенные риски и большой размер эмитента. Считаем оценку справедливой.
На срок 3,2 года данный выпуск не имеет аналогов с такой же или более высокой доходностью. В целом, в качестве альтернативы могут рассматриваться облигации Ростелеком - эмитенты схожи по качеству и размеру бизнеса. Однако, качество Ростелеком оцениваем лучше в связи с меньшей долговой нагрузкой и более высоким кредитным рейтингом.
Более высокая доходность данного выпуска АФК "Система" по сравнению с похожими бумагами - следствие обозначенных рисков, связанных с высоким уровнем долга, низкими показателями ликвидности баланса и возможными скрытыми рисками.
У АФК "Системы" есть еще один выпуск (СистемБ1P6, RU000A0JXN21; 3,2 года; 13,64%), который также мог бы рассматриваться в качестве альтернативного. Однако, данная бумага при этой доходности выглядит очень переоцененной (это видно по карте рынка и в сравнении с рассматриваемым выпуском), по-видимому, вследствие небольшого объема облигаций в обращении, что нарушает нормальное ценообразование.
Рассматриваемый выпуск входит в сбалансированную стратегию нашего сервиса Анализ облигаций. Он может выступать в качестве неплохого выбора для диверсификации и роста доходности универсального портфеля.
Эти облигации проходят в большой диверсифицированный портфель по критерию фильтра интеллектуального выбора бумаг iBond, то есть имеют хороший баланс доходности и риска.
========
Вы можете подобрать отдельные облигации под ваши требования по десяткам параметров и готовым выборкам в нашем сервисе «Анализ облигаций».
Если вам не подходят отдельные облигации, наш биржевой фонд BOND ETF может быть хорошим выбором для инвестирования в широкий портфель облигаций при минимальных затратах (всего 0,4% в год).
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.
Читайте также:
и еще десятки полезных публикаций в нашем канале Telegram. Вот тут есть полный гид по каналу.