Добрался до хеджирования. Начну с портфеля ОФЗ, который повторяет структуру индекса. Задачей хеджа будет защита от изменения цены облигаций фьючерсом на индекс RGBI. Оценки для хеджирования по отдельным выпускам сделаю в следующей заметке.
Вся представленная информация – личное мнение автора, не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией, побуждением к покупке или продаже финансовых инструментов, заключению договоров. Выбор объектов инвестирования должен отвечать персональным предпочтениям и возможности принимать риски.
Ценовой индекс и корзина ОФЗ
Ценовой индекс ОФЗ потерял 1,3% за период с 1 сентября по 30 ноября 2023 года. Вырос на 0,8% индекс совокупного дохода, который учитывает купоны и НКД. Результат получится выше, если исключить переоценку: 2,1% или 8,7% годовых.
Теоретически этот результат дает покупка корзины ОФЗ, которая соответствует структуре индекса, и продажа ценового индекса RGBI. Продажа – короткая позиция, покупка – длинная.
Учитываю корзину как одну облигацию с параметрами, которые соответствуют средневзвешенным значениям:
- купон 7,17% годовых
- дюрация 4,8 лет
- цена и НКД на 1 сентября: 84,25% и 2,09%
Цена упала на 1,24% с 84,25% до 83,2% за период с 1 сентября по 30 ноября 2023 года. Купоны принесли 1,77% = 3,85% - 2,09%. Это дает 2,05% или 8,3% годовых в пересчете на полную цену покупки корзины:
2,05% = 1,77% / (84,25% + 2,09%)
Продажа ценового индекса RGBI компенсирует убыток 1,24% от переоценки корзины, остается доход от купонов. Индекс не торгуется, поэтому из доступных инструментов логично посмотреть на фьючерс RGBI.
Хеджирование корзины ОФЗ фьючерсом на индекс RGBI
Понятия срочного рынка, которые буду использовать:
- Гарантийное обеспечение, ГО – сумма, которая резервируется на брокерском счете для покупки или продажи фьючерсного контракта. Размер ГО устанавливает биржа, меняется в зависимости от ценовой динамики. ГО страхует от неисполнения обязательств участниками торгов. Позиция может быть принудительно закрыта, если средств недостаточно для покрытия ГО
- Вариационная маржа, ВМ – деньги, которые списываются или зачисляются при изменении цены открытой позиции. Покупателю зачислят, а с продавца спишут 100 руб., если цена фьючерсного контракта RGBI выросла с 12000 до 12100. Фьючерс котируется как значение индекса, которое умножают на 100
- Дата экспирация, экспирация – дата, когда фьючерсный контракт заканчивает действие и проводится исполнение: итоговые расчеты между держателями. Определяют цену исполнения, по которой начисляют ВМ по расчетным фьючерсам. Поставочные контракты в этой заметке не рассматриваются
Рассмотрю квартальный фьючерс RGBI-12.23 для периода с 1 сентября по 30 ноября. Этот фьючерс экспирируется в первый рабочий день декабря по цене закрытия индекса RGBI за предыдущий торговый день, т.е. 30 ноября. Цену индекса умножают на 100 для расчета ВМ.
Сделка по хеджу: покупка корзины ОФЗ и продажа фьючерса на индекс RGBI до даты экспирации.
Использую оценки для арбитража и теоретической цены. Следствие из теоретической оценки: результат продажи фьючерса и покупки корзины дает безрисковую ставку на заданном сроке.
Формула для расчета теоретической цены из прошлых публикаций:
где F – цена фьючерса,
A – НКД, накопленный купонный доход, по облигации на дату экспирации,
P0 – цена облигации на момент сделки с фьючерсом,
r – "безрисковая" ставка на срок фьючерса, ставка денежного рынка,
n – количество дней до экспирации фьючерса, в знаменателе указывается количество дней в году.
Оценка продажи фьючерса и покупки облигации:
продаем фьючерс по цене F, покупаем облигацию по цене P0. В конце срока фьючерс экспирируется по цене P1, продаем облигацию за P1 и получаем НКД A.
Результат по фьючерсу:
F - P1
Результат по облигации:
P1 + A - P0
получаем НКД, так как продаем облигацию в конце.
Итог:
(F - P1) + (P1 + A - P0) = F + A - P0 = P0 x r x n / 365 для безарбитражного случая.
Упростил расчеты и свел оценку к одной облигации с начальным НКД, который равен 0.
Повторю оценку теоретической цены фьючерса из публикации по арбитражу:
- Виртуальная облигация вместо корзины с купоном 7,17% годовых и ценой 84,25% от номинала, средневзвешенные параметры
- Теоретическая цена из разницы форвардной и текущей цен корзины. Форвардная цена на 0,89% выше текущей => фьючерс на 0,89% дороже котировки индекса
- Ставка денежного рынка – значение индекса RUSFAR на 3 месяца
Продажа фьючерса по теоретической цене 12488 и покупка корзины облигаций принесли 2,95% в абсолютном выражении, что близко к 2,99% при размещении денег под "безрисковую" ставку.
Не учитывал НКД в цене корзины, когда рассчитывал количество фьючерсных контрактов.
Рыночная цена фьючерса была ниже теоретической: результат по короткой позиции практически совпал с изменением индекса полной доходности. Посмотрю на эту историю отдельно. Логично выглядит в этой ситуации арбитраж с продажей корзины облигаций, покупкой фьючерса и сделками обратного РЕПО.
Не включал комиссии, налоги, финансирование ГО и ВМ: это требует дополнительных расходов, увеличивает стоимость хеджа и ухудшает результат.
Итоги
Хеджирование индексом RGBI дает "безрисковую" доходность в теории. Рыночная цена фьючерса может не совпадать с расчетной, также сказывается лотность контракта: покупают и продают целое количество. Отдельная задача – покупка корзины индекса с весами, близкими к индексу, и периодическая ребалансировка, если позиция не закрывается перед экспирацией фьючерса. Пока все это выглядит больше как теоретические рассуждения: осталось оценить хеджирование отдельных ОФЗ через фьючерс RGBI.
Ухудшают результат расходы на финансирование ГО и ВМ, комиссии. Оставляю за скобками ликвидность фьючерсов RGBI.
Рассмотрю работу с отдельными ОФЗ и результаты по корзине и фьючерсам RGBI за несколько кварталов. Уточню ценообразование фьючерса: теоретическая оценка меняется, если арбитраж невозможен.
При частичном или полном использовании ссылка на источник обязательна.
Предыдущие публикации: