Разбираем, чем Азбука Вкуса лучше Пятерочки? И кто-сколько зарабатывает.
Всем привет, на связи Кот.Финанс, а это значит, что мы рассматриваем очередной интересный выпуск облигаций. Вообще, мы специализируемся на обзорах специфичных компаний (пивоварню Афанасий, Henderson, Sunlight, новосибирскую сеть кофеен Kuzina, производителей протезов Моторика, перевозчика АльфаДонТранс, и множество других. Среди более известных имен – Делимобиль, Мвидео, Сегежа, Контрол лизинг), но сегодня у нас особый гость – Азбука Вкуса, которая не нуждается в представлении.
О выпусках
У Азбуки Вкуса (ООО Городской супермаркет) 2 выпуска облигаций
· Оферта в июне 2024 года, текущая доходность 15,2%
· Оферта в марте 2025 года, текущая доходность 16,3%
О компании
Азбука Вкуса в представлении не нуждается, но небольшое интро мы сделаем.
Компания основана в 1997 году и входит в число крупнейших продуктовых сетей. До ТОП-10 далеко (выручка десятого 160 млрд., выручка АВ – 77), но несколько поглощений и все возможно. Компания втрое меньше Вкусвилл.
На сегодняшний день у компании >170 магазинов (Москва и Санкт-Петербург), 5 фабрик-кухонь, и онлайн.
О продукте
Изобилие – это то, что Азбука Вкуса всегда стремилась показать своему покупателю. Самое лучшее, самое свежее – все в Азбуке. Так казалось. На самом деле все так и есть, но большая часть ассортимента – та же продукция, в упаковке. Поэтому свое отличие АВ могла показать только в отделах со свежим мясом, рыбой, сыров, готовых блюд. И, может быть, в ассортименте вин.
Еще лет 10 назад, такой супермаркет мог вызвать восторг – все красиво, стильно, продуманно, чисто.
Времена меняются, и теперь подобный формат может предложить даже «Пятерочка». Сравните:
Разница все еще есть, но то, что весь продуктовый ритейл (кроме дискаунтеров) идет в сторону удобных и приятных магазинов – факт. И это должно создавать серьезные проблемы Азбуке.
Финансы
В качестве основы анализа, мы взяли РСБУ отчетность: она более оперативная, и уже есть данные за 9 месяцев. Основные отличия РСБУ и МСФО в данном случае в районе признания типа расходов, поэтому сильное влияние – только на чистую прибыль: в РСБУ убыток, в МСФО прибыль. Поэтому мы будем ориентироваться на операционные цифры.
Выручка растет в пределах инфляции, о каком-то значимом росте говорить не приходится.
Валовая рентабельность показывает, что средняя наценка на товары – около 90-100%. При этом, весь лоск (аренда в проходных местах, большое количество приветливого персонала) съедает всю прибыль.
Даже на уровне списаний скоропортящейся продукции – 4-5% от выручки (или 8-10% от закупочных цен). Это очень дорого!
Сравните с показателями X5: у последней более динамичный рост выручки, двузначный рост сопоставимых продаж (like for like), но вдвое меньше валовая маржа. Т.е. в ущерб ассортименту и наценке – Х5 делает большую оборачиваемость и в итоге, больше зарабатывает. При этом, новый формат магазинов (в Москве и Питере) уже не много уступает Азбуке.
Баланс состоит из арендных обязательств и прав на нее. Если мы это отбросим (это требование стандарта), получится, что в активе запасы на полках (вместе с полками и холодильным оборудованием) и авансы поставщикам (предоплата за фрукты и свежую продукцию), в пассиве – долг отсрочка поставщиков (продукция в коробках).
Долг не большой, проблема в том, что АВ мало зарабатывает.
Риски
- Конкурентный рынок, очень сильные игроки (Х5, Магнит, Лента)
- Эволюция формата, что даже новая Пятерочка стремится быть похожей на Азбуку в части чистоты, красоты, удобства (видели кофемашины, свежую выпечку в Пятерочках?)
- Нишевый сегмент, которому уже сложно расти. Экономическая обстановка не способствует росту выручки или цен, а высокая аренда съедает всю операционную прибыль.
Преимущества
- Лучший ассортимент: рыба, мясо – все свежайшее, вино – лучший ассортимент. Но и тут: наступает на пятки «Вкуссвилл», а по алкоголю – много профильных винотек
- Хорошая доходность (16,3%). Помните, что Х5 размещается под 13,1%?
Вывод
Интересная, крупная компания с небольшим долгом и интересной доходностью (16,3%) на горизонте 1,5 лет. В перспективе, компанию выкупит кто-то из крупных игроков (Яндекс? Х5? Лента?), но компания спокойно справляется с обслуживанием долга. На помощь в погашении придет рефинансирование – общий долг низкий.
Для нас выпуск на грани комфорта по ставке. Его можно включить для диверсификации, но доходность выше сейчас дают более понятные нам лизинговые компании. А риск мы берем в строительных компаниях и проблемных (Сегежа, М.Видео).
---
---
Кот.Финанс: каждый день - интересное из мира финансов. Каждую неделю разбор новых компаний!