Краеугольным камнем современной финансовой теории выступает гипотеза эффективного рынка.
Что такое эффективный рынок?
Эффективный рынок - это рынок, на котором рыночная цена определяется путем непредвзятой оценки стоимости инвестиции. В данном определении выделяется два ключевых положения:
- Эффективность рынка не требует, чтобы рыночная цена соответствовала истинной стоимости в каждый момент времени. Необходимо, чтобы ошибки при определении рыночной цены были непредвзяты. Иными словами, вероятность ошибки в определении цены является случайной величиной и рассчитанная цена может быть как выше истинной оценки, так и ниже нее.
- Если отклонения рыночной цены от истинной стоимости характеризуется случайной величиной, то на рынке не может существовать инвесторы, которые способны регулярно идентифицировать недооцененные/переоцененные активы.
Рассматривая рыночную эффективность, необходимо учитывать отдельные группы инвесторов. В результате наличия различных налоговых ставок и операционных издержек, вполне может быть, что рынок является эффективным для одной группы инвесторов, в то время как для другой группы инвесторов он неэффективен.
Три уровня эффективности рынка
Автором гипотезы эффективного рынка выступает Ю. Фама, опубликовавший работу под названием: «Эффективные рынки капитала: обзор теоретических и практических исследований» Ю. Фама исходил из положения, что если невозможно предсказать точное значение цены на акции в будущем, то необходимо определить некий фактор, позволяющий вычислить приблизительное значение цены, под которым Ю. Фама определил информацию. Информация ‒ это весь массив сведений, способных оказать влияние на процесс ценообразования финансового актива. Посредством информации инвестор способен оценить значение будущей цены, сопоставить ее с текущей котировкой и принять решение о целесообразности проведения операции купли-продажи данного актива. Поэтому, точность прогнозных значений цены зависит от качества и объема доступной информации.
Данная гипотеза опирается на следующие предположения:
‒ динамика котировки формируется исходя из закона случайного блуждания;
‒ отсутствие транзакционных издержек в процессе торговли;
‒ новая информация быстро отражается в котировках акций;
‒ цены на биржевом рынке содержат всю доступную информацию о стоимости любой ценной бумаги, т.е. значения цены и стоимости соответствуют друг другу и являются идентичными;
‒ вся имеющаяся информация является доступной для всех участников рынка, без каких-либо издержек на ее получение;
‒ всеобщее признание отражения ценами всей доступной информации;
‒ идентичность процессов прогнозирования движения котировок на актив среди всех участников рынка;
‒ институциональные инвесторы не могут систематически добиваться больших доходов, чем в среднем по рынку, вследствие неспособности предугадать будущие новости;
‒ данные о прошлых значениях котировок не дают никакой информации о будущих изменениях цен, что автоматически исключает возможность получения доходов, исходя из анализа тенденций котировок акций. Иными словами, это означает, что рынок не имеет памяти;
‒ участники рынка являются рациональными и квалифицированными;
‒ акции выступают совершенными взаимозаменителями.
Инвесторы приобретают активы в расчете на получение справедливого вознаграждения за связанный с ними риск. Тем самым, спрос на финансовые активы является сильно эластичным. Если их ожидаемая доходность слишком низкая относительно значения риска, то никто не будет предъявлять спрос на данный актив, в обратной ситуации, каждый будет стремиться их приобрести.
В зависимости от полноты информации, воплощенных в ценах финансовых активов, выделяют три уровня эффективного рынка.
Слабая форма эффективного рынка – текущие цены отражают любую зафиксированную информацию о прошлых ценах. На данном уровне рыночной эффективности, отсутствует возможность извлекать устойчивую сверхприбыль на основе изучения прошлой доходности.
Средняя форма эффективного рынка – текущие цены должны отражать не просто информацию о прошлых ценах, но и все опубликованные сведения. На данном уровне рынка, цены незамедлительно приспосабливаются к любой гласной информации.
Сильная форма эффективного рынка – цены отражают вообще всю информацию, как публичную, так и приватную. На данном уровне рынка, никакой инвестор не сумеет обнаружить недооцененные акции на регулярной основе.
Необходимо отметить, что уже слабая форма эффективного рынка отрицает возможность использование инструментов технического анализа для систематического извлечения прибыли.
Теория случайных блужданий дополняет теорию эффективного рынка, классифицируя информацию на две категории: предсказуемую (известную) и новую (неожиданную). Если предсказуемая информация уже отражена в рыночных котировках, то новая информация в цене еще не присутствует. Непредсказуемая информация характеризуется как случайная, что способствует случайным дальнейшим изменениям цены. Следовательно, гипотеза эффективного рынка объясняет изменения цен поступлениями новой информации, а теория случайных блужданий, в свою очередь, дополняет данную гипотезу предположением о случайности поступающей новой информации.
Последствия рыночной эффективности
На эффективном рынке, оценка финансовых активов является дорогостоящей задачей, которая не способна генерировать прибыль. Вероятность найти неверно оцененный актив всегда составляет 50%.
На эффективном рынке, стратегия следования рыночному индексу, которая характеризуется минимальными издержками оказывается более эффективной, чем любые другие стратегии, предполагающие большие затраты на их исполнение.
На эффективном рынке, стратегия минимизации торговли является более эффективной нежели стратегии требующие частных активных сделок.
Условия для рыночной эффективности
Неэффективность рынка должна обеспечить основу для создания схемы, нацеленной на переигрывание рынка и получение избыточного дохода. Необходимо, чтобы финансовый актив, который является источником неэффективности подлежал купли/продажи. Также транзакционные издержки от сделки купли/продажи по данному активу были меньше ожидаемой прибыли.
Также, должны на финансовом рынке должны функционировать инвесторы максимизирующие свою прибыль. Данные инвесторы способны оценить потенциал рыночной неэффективности. Они способны воспроизвести стратегию переигрывания рынка, а также имеют необходимые ресурсы вести торговлю на финансовом рынке вплоть до исчезновения данной неэффективности.
Противоречия
В анализе теории эффективного рынка выделяется парадокс «Гроссмана-Стиглица». Согласно данному парадоксу, если вся доступная информация отражена в текущих котировках финансовых активов, то ни один участник рынка не имеет достаточного стимула, чтобы приобрести информацию, на основе которой устанавливаются цены. В результате наличия данного парадокса, было предложено следующее определение эффективного рынка: «Цены на финансовые активы отражают всю доступную информацию до тех пор, пока предельные выгоды от анализа сведений (ожидаемая прибыль от спекуляции) не превышают предельные издержки их приобретения».
Также, наряду с существованием большого количества рыночных аномалий, таких как календарные аномалии, стоимостные аномалии или аномалии связанные с корпоративными событиями, наличие, которых ставит под сомнение утверждение о том, что рынки являются эффективными, существует альтернативные теории объясняющие динамику финансовых активов. Примерами таких теорий выступает теория шумовой торговли, концепция внутренней стоимости, технический анализ базирующийся на теоретических воззрениях Чарльза Доу, теория хаоса и другие. В последствии я полагаю, мы рассмотрим все данные теории.
Гипотеза эффективного рынка, хоть и не является бесспорной, но остается основной теорией объясняющей динамику финансовых активов и выделяющий фактор информации как ключевой фактор в процессе ценообразования финансовых активов. Ведь в случае, если рынки не являются ни в каком виде эффективными, то тогда даже если получается найти финансовый актив, который неверно оценен рынком, то может отсутствовать условие, что со временем рынок идентифицирует данную неэффективность и исправит ее посредство переоценки финансового актива, обеспечив таким образом прибылью того участника рынка, который раньше обнаружил данную неэффективность.
Подписывайтесь на канал в Дзен, посвященный анализу эмитентов, макроэкономическим тенденциям, а также содержащий образовательный контент.
Основной канал в Телеграм.