С 1957 года Уоррен Баффетт пишет партнерам и инвесторам Berkshire Hathaway открытые письма. В своих письмах он придерживается золотого правила отношений с акционерами: “Сообщайте инверторам то, что, будучи на их месте, вы бы сами хотели узнать”.
Уорен Баффет излагает свои мысли доступно, нередко в форме притч на экономическую тему. Одну из таких притч он поведал в 2005 году – притча о семье Готроксов.
Как минимизировать доходность инвестиций
Из инвестиционного письма Berkshire Hathaway 2005 года, написанного Уорреном Баффетом.
Для Berkshire и других владельцев американских акций было легко преуспевать в прошлые годы. В период с 31 декабря 1899 г. по 31 декабря 1999 г., для того чтобы привести действительно долгосрочный пример, индекс Доу-Джонса выросла с 66 до 11 497. (Угадайте, какой годовой темп роста требуется для получения такого результата; удивительный ответ находится в конце этого раздела.) Этот огромный подъем произошел по простой причине: за столетие
Американский бизнес преуспевал исключительно хорошо, и инвесторы оседлали волну своего процветания. Предприятия
преуспевают. Но теперь акционеры, несмотря на серию ран, нанесенных самим себе, в значительной степени
сокращают прибыли, которую они получат от своих инвестиций.
Объяснение того, как это происходит, начинается с фундаментальной истины: за исключениям, банкротства, при которых часть убытков компании несут кредиторы, в большинстве случаев
собственники в совокупности могут заработать до Судного дня – это то, что в совокупности зарабатывает их компания.
Покупая и продавая в удачные моменты, инвестор А может увеличить свою долю пирога на рынке за счет инвестора Б. И да, все инвесторы чувствуют себя богаче, когда акции растут. Но владелец может выйти только когда кто-то занимает его место. Если один инвестор продает дорого, другой должен покупать дорого. Для владельцев в этом нет волшебства – никакого денежного ливня из космоса – который позволил бы им извлечь богатство из своих компаний, помимо созданных самими компаниями.
Действительно, из-за «фрикционных» издержек владельцы должны зарабатывать меньше, чем зарабатывает их бизнес. И это
моя точка зрения: эти издержки в настоящее время измеряются суммами, которые заставляют акционеров зарабатывать гораздо меньше, чем они исторически имели.
История семейства Готроксов
Для того чтобы понять, насколько сильно выросли эти потери, давайте представим себе, что все американские корпорации принадлежат и всегда будут принадлежать одной семье. Назовем их Готроксы.
Поколение за поколением эта семья становится богаче на общую сумму, зарабатываемую их компаниями. Сегодня эта сумма составляет около 700 млрд. долларов в год. Естественно, семья тратит некоторые из этих долларов. Но та часть, которую они сохраняют, неуклонно растет. В доме Готроксов все богатеют в одинаковом темпе, и все гармонично.
Но теперь предположим, что красноречивые помощники становятся близки к семье и убеждают каждого из ее членов попытаться перехитрить своих родственников, покупая некоторые из их владений и продавая их другим.
Помощники – разумеется за плату, берут на себя обязанность обработке этих операций.
Готроксы все также владеют всей корпоративной Америкой; сделки лишь перераспределяют собственность. Однако, годовой прирост семьи уменьшается, равняясь прибылям американского бизнеса за вычетом комиссионных. Чем чаще торгуют члены семьи, тем меньше их доля пирога и тем больший кусок получают помощники. Это замечают их брокеры: Активность – их друг, и они стимулируют к ней самыми различными способами.
Большинство членов семьи начинают осознавать, что они не слишком хорошо играют в эту новую игру. И тогда появляется новый набор помощников. Они объясняют каждому члену семьи Готроксов, что самостоятельно он никогда не перехитрит других членов семьи. И предлагают решение: «Наймите управляющего – да, именно нас – чтобы выполнить эту работу профессионально».
Управляющие продолжают использовать брокеров для совершения сделок; управляющие даже могут повысить свою активность, чтобы позволить брокерам еще больше заработать. В итоге, еще больший кусок пирога достается двум классам Помощников.
Разочарование семьи растет. На каждого из членов семьи работают профессионалы. Однако финансы всей группы изменились к худшему. Где же решение? Требуется еще больше помощи.
Решение приходит в качестве специалистов по финансовому планированию и институциональных консультантов, которые выносят вердикт, консультируя Готроксов при выборе управляющих-Помощников. Одурманенная семья принимает эту помощь. Сейчас все члены семьи понимают, что они не в состоянии выбрать ни правильные акции, ни правильных управляющих. Почему же тогда им следует ожидать успеха при выборе подходящего консультанта? Но такого вопроса у Готроксов не возникает, а новые консультанты, разумеется, даже не поднимают его.
Готроксы, содержащие три класса дорогих помощников, обнаруживают, что их результаты продолжают ухудшаться, и они впадают в отчаяние.
Как только им начинает казаться, что надежда пропала, появляется четвертая группа – гипер-консультанты. Эти дружелюбные люди объясняют Готроксам, что их неудовлетворительные результаты из-за того, что существующие консультанты и брокеры – недостаточно мотивированы и просто отбывают номер, делая все абы как. «Чего, – спрашивают новые Помощники, – можно ожидать от этой толпы зомби?»
Новички предлагают потрясающе простое решение: платите больше денег. Преисполненные самоуверенности, Гипер-консультатнты утверждают, что огромные выплаты (привязанные к результату) – в дополнение к фиксированным гонорарам – это то, на что каждый член семьи должен раскошелиться, чтобы действительно перехитрить своих родственников. Более наблюдательные члены семьи видят, что некоторые из Гипер-консультантов на самом деле просто Менеджеры, одетые в новую униформу, и носящие новые имена, такие как Хедж-фонд или фонды частного капитала.
Новые помощники, уверяют Готроксов, что эта смена одежды очень важна, и наделяет их носителей магическими способностями, вроде тех, которые приобретает кроткий Кларк Кент, когда он переодевается в костюм Супермена. Успокоенная этим объяснением, семья решает заплатить.
И вот что мы имеем сегодня: львиная доля доходов, которые целиком пошли бы владельцам – если бы они все оставались в своих креслах-качалках – теперь поступают в разбухающую армию Помощников. Особенно дорого обошлась недавняя пандемия соглашений о прибыли, в соответствии с которой Помощники получают крупные вознаграждения, когда они умные или им везет, и оставляют членов семьи со всеми убытками – и крупными фиксированными сборами в придачу – когда Помощники тупые или им не повезло (или когда они порой не чисты на руку).
Достаточно нескольких соглашений вроде такого – «орёл» и Помощник забирает большую часть выигрыша; «решка» и Готроксы проигрывают и дорого за это платят. На сегодняшний день, фактически, издержки семьи могут достигать до 20% доходов американского бизнеса. Другими словами, бремя оплаты Помощников может привести к тому, что инвесторы в американские акции в целом получают лишь 80% или около того, от того, что они получили бы, если бы просто спокойно сидели и никого не слушали.
Выводы
Давным-давно сэр Исаак Ньютон дал нам три закона механики, которые были гениальны. Но таланты сэра Исаака не распространялись на инвестиции: он потерял крупную сумму денег в пузыре Компании Южных Морей, пояснив позже:
«Я могу рассчитать движение звезд, но не безумие людей».
Если бы сэр Исаак не был травмирован этой потерей, он вполне мог бы открыть Четвертый Закон Механики: для инвесторов в целом доходность уменьшается по мере увеличения движения капитала.
А вот и ответ, заданный в начале раздела вопрос: за XX-й век индекс Доу Джонса увеличился с 65,73 до 11’497,12 пунктов, и это составляет 5,3% в год. (Конечно, инвесторы получили бы также еще и дивиденды.) Чтобы достичь подобных темпов роста прибыли в XXI-м веке, Доу Джонс должен будет к 31 декабря 2099 г. увеличиться до – соберитесь с духом – ровно 2’011’011,23 пункта. Но я готов согласиться на 2’000’000 пунктов; за первые шесть лет этого столетия Доу не вырос совсем.
Полезные материалы
Письмо акционерам Berkshire Hathaway INC 2005 год
Руководство разумного инвестора. Джон Богл. (mann-ivanov-ferber.ru)