КРАТКИЕ ВЫВОДЫ
Рынок цветных металлов
- мы находимся в завершающей фазе роста экономического цикла, за которым вероятно последует снижение. А значит снизится и спрос на ряд цветных металлов, в первую очередь на никель.
- медь - самый перспективный металл. Спрос будет поддерживаться за счет масштабных госпрограмм по переходу на «зеленую» энергетику.
Финансовые показатели Компании
- двухзначный ежегодный рост финансовых показателей последние 5 лет – заслуга растущих цен на металлы. Объем производства растет медленно - примерно на 3% в год.
- на дивидендах компании можно заработать больше, чем на депозите. Однако, в будущем дивиденды будут снижаться из-за агрессивной инвест программы.
- основные риски: снижение цен на металлы, возможность новых аварий, повышение налоговой нагрузки и экспортных пошлин, вероятный конфликт текущих акционеров.
Стоимость
- мультипликаторы Норникеля находятся примерно на уровне зарубежных компаний-аналогов.
- текущая цена компании в целом соответствует ее фундаментальной стоимости.
Рекомендации
- покупать бумагу от уровня 21 тыс. руб. или ниже с целью продажи в диапазоне 24-26 тыс. в феврале после выхода годовой отчетности.
РЫНОК ЦВЕТНЫХ МЕТАЛЛОВ
Спрос на цветные металлы, как и сырьевые товары в целом, привязан к росту экономики.
Сейчас есть признаки того, что мировая экономика переходит в стадию рецессии.
Причины сокращения мировой экономики:
(1) повышение процентных ставок, чтобы затормозить инфляцию;
(2) сокращение денежных вливаний;
(3) снижение покупательной способности населения
А теперь пройдемся по основным металлам в портфеле Норникеля.
Палладий – обеспечивает более 40% выручки компании
Основное потребление палладия – 82% используется в производстве катализаторов, которые снижают выбросы СО2.
Норникель, почти монополист в отрасли и обеспечивает 44% мирового производства.
Стремительный рост цен на палладий начался с 2016 года.
Однако 2021 год был не слишком удачным для палладия из-за дефицита микрочипов, что привело к сокращению производства автомобилей по разным оценкам на 10-15%.
Вслед за этим цены на палладий также снизились почти на 50% от максимума.
Никель – 20% выручки компании
Здесь компания не оказывает существенного влияния на рынок и обеспечивает около 9% мирового производства первичного никеля, являясь вторым крупнейшим производителем.
Однако по высокосортному никелю компания - мировой лидер. Но его доля в общем объеме не такая большая – всего 20-25%.
Последние 5 лет цены на никель растут, но с периодическими откатами.
Почти двухкратный рост от минимума 2020 года произошел за счет снижения запасов никеля в этот период. Основным потребителем стал Китай из-за строительного бума и роста потребности в нержавеющей стали, который обеспечивает около 60% всего мирового потребления первичного никеля.
Медь – 18% выручки.
Медь используется в строительстве, электрических проводах, для производства техники и оборудования, а также производства аккумуляторов.
Норникелю принадлежит скромных 2% мирового производства.
Цены на медь преодолели 10 летний максимум, что было вызвано быстрым ростом спроса на этот металл вследствие глобального энергоперехода на возобновляемые энергоисточники и снижение выбросов в атмосферу за счет использования электрических двигателей.
Подведем итог:
Из 3-х металлов, самым перспективным является медь, где возможен рост цен в перспективе 2-3 лет из-за дефицита.
Спрос на палладий в среднесрочной перспективе будет падать, а значит цена может стагнировать.
А вот с никелем ситуация хуже. Есть риск коррекции вниз в связи с избытком на рынке и достигнутыми пиковыми уровнями, на которых сейчас находится цена.
ОТЧЕТНОСТЬ
Доказанные и вероятные запасы позволяют обеспечить работу компании на ближайшие 75 лет.
Объем производства растет незначительно – в среднем на 3% в год.
Простой на затопленных рудниках в 1 квартале 2021 года привел к сокращению объема производства компании по итогам 2021 года.
На графике мы показали прогноз, который сделан с учетом операционных результатов за 9 мес. 2021 г.
Рост цен является главным драйвером выручки, которая увеличится по итогам 2021 г несмотря на спад в производстве.
Себестоимость компании более чем на 90% - это рублевые затраты и учитывая, что объем производства относительно стабильный, себестоимость из года в год быстро не растет.
Таким образом прирост цены цветных металлов сразу находит отражение в росте рентабельности. EBITDA маржа увеличилась с 40% до 65%.
На самом деле у Норникеля самая низкая в мире себестоимость добычи и производства никеля благодаря тому, что залежи руды имеют высокое содержание металлов и богаты побочными продуктами.
Руководство Норникеля приняло новую инвестиционную стратегию:
1. ROIC не должен быть ниже 20%
2. Также планируется существенный рост объема инвестиций в модернизацию активов и внедрение технологий по снижению экологического вреда при добыче ископаемых.
Раньше компания в среднем инвестировала $1,5-1,7 млрд. каждый год, в 2021 г. инвестиции превысят отметку $3 млрд. , а в период 2022-2025 годов капитальные затраты вырастут до $4 млрд в год.
Посмотрим, как это может отразиться на дивидендах?
Текущая дивидендная политика требует от Норникеля выплачивать дивиденды в размере 60% EBITDA, если Чистый долг / EBITDA < 1,8x.
Как мы видим, Норникель выплачивал хорошие дивиденды, в некоторые годы годовая дивидендная доходность – это двузначные цифры, то есть существенно выше депозита.
В дальнейшем с учетом роста инвестиционной программы дивидендная доходность скорее всего стабилизируются в диапазоне 5-7%.
Однако, многое будет зависеть от того, о чем договорятся 2 главных акционера компании - Потанин и Дерипаска.
Срок действия акционерного соглашения, в котором зафиксировано условие о выплате дивидендов, истекает в начале 2023 г.
ОЦЕНКА СТОИМОСТИ КОМПАНИИ
В России нет компаний, которые можно считать аналогами «Норникеля».
Однако есть несколько иностранных компаний-конкурентов, которые относительно похожи по капитализации и портфелю добываемых металлов.
В последней колонке мы дали свою оценку, какие из них наиболее близки к Норникелю.
Компанию Vale включили в аналоги, так как она также как и Норникель владеет электростанциями и активами в сфере транспортной инфраструктуры
Норникель растет медленнее, чем его конкуренты по выручке. Компания в целом торгуется плюс / минус на уровне компаний аналогов.
АНАЛИЦ СТОИМОСТИ АКЦИЙ
Авария в феврале – привела к резкому снижению котировок. Ниже уровня 21 тыс. руб. продажи остановились. Спекулятивно это привлекательная область для покупок.
Несмотря на рост стоимости металлов в 3-4 кв 2021 и хорошую квартальную отчётность акции Норникеля находились под давлением и торговались около уровня 21-22 тыс.
От уровня 21 тыс. начинаются активные покупки.
В феврале по итогам 2021 года выйдет очередной позитивный отчет – рекорд по выручке, рентабельности и чистой прибыли.
Сможет ли цена пробить уровень 28 тыс. руб.?
PS:
если Вам понравилась статья, посмотрите наше видео