Большинство крупных экономик сегодня вынуждены бороться с рекордной инфляцией, повышая ставки. Это «охлаждает» экономику, но, как предполагается, впоследствии снижение ставок станет стимулировать экономическую активность.
В традиционных макроэкономических моделях сокращение и повышение процентной ставки дают симметричные эффекты.
Однако результаты ряда исследований указывают на то, что в отличие от ужесточения денежно-кредитной политики, монетарные стимулы в макроэкономические могут не превращаться.
Исследователи довольно давно обращали на это внимание: в статье 1993 г. Дональд Морган из ФРБ Канзас-Сити отмечал, что асимметрия монетарной политики прослеживалась уже во времена Великой депрессии, когда снижение ставок не приводило к желаемому увеличению экономической активности.
Это вызывало споры в среде монетаристов – например, в своей книге 1963 г. «Монетарная история США» нобелевский лауреат Милтон Фридман и Анна Шварц утверждали, что в 1930-х гг. ФРС придерживалась скорее сдерживающей, а не стимулирующей политики.
Однако более поздние исследования свидетельствуют в пользу того, что стимулирующая монетарная политика имеет ограниченное макроэкономическое влияние по сравнению со сдерживающей, отмечают экономисты ФРБ Ричмонда.
В частности, в другом своем исследовании эти же авторы из ФРБ Ричмонда обнаружили на данных за 1959–2007 гг., что рост ставки по федеральным фондам на 0,7 процентного пункта приводил к увеличению безработицы на 0,15 п.п., в то время как аналогичное снижение процентной ставки соответствовало сокращению безработицы лишь на 0,04 п.п. – этот эффект статистически неотличим от нулевого.
ФРС в последнее десятилетие вынуждена была прибегнуть к нетрадиционным инструментам монетарного стимулирования после того, как целевая ставка достигла почти нулевой отметки.
Асимметрию монетарной политики зачастую описывают с помощью следующей метафоры: представьте себе нить, на одном конце которой находится монетарная политика, а на другом – экономика. Жесткая монетарная политика в данном случае – аналог того, чтобы потянуть за эту нить со стороны «монетарной политики», тем самым сдерживая «экономику» на другом конце нити, – и это работает достаточно хорошо. В то же время попытка тем же способом «подтолкнуть» объект на противоположной стороне этой нити вряд ли сработает.
Асимметрия продолжает действовать: ужесточение и смягчение монетарной политики характеризуются асимметричным влиянием на потребительские расходы, обнаружили в недавнем исследовании Дамиано Сандри из Банка международных расчетов и Франческо Григоли из МВФ, проанализировав данные об использовании кредитных карт в Германии за период с 2017 по 2021 г.
Оказалось, ужесточение политики значительно сдерживает потребление, а снижение ставки не приводит к значимому росту потребления. Это поднимает вопрос о том, способна ли денежно-кредитная политика обеспечивать макроэкономическое стимулирование.
Почему возникает асимметрия и какой должна быть фискальная поддержка?