21,4 тыс подписчиков

Макрообзор № 5

5 февраля 20235 фев 2023

291

16 мин

Оглавление

Как читать макрообзор:
ДАЙДЖЕСТ
МИРОВАЯ ЭКОНОМИКА

Из множества новостей выделю некоторые:

ВВП России 2022. МВФ оценил падение российской экономики в прошлом году как -2,2%, что оптимистичнее, чем у Минэка и Центробанка.

ВВП России 2023. МВФ прогнозирует рост российского ВВП в нынешнем году на 0,3%. Это, опять же, оптимистичнее, чем у Минэка и ЦБ (они прогнозируют падение ВВП). Но то ли ещё будет. По нашим оценкам рост ВВП может составить 7,4% (см. раздел про "денежный светофор").

Падение на российском рынке легковых автомобилей замедляется. В январе "всего" -47% (максимальное падение в апреле было -84%).

Рынок грузовиков в январе вырос на 25% (оценка предварительная).

Как читать макрообзор:

1. Прочитайте дайджест (ниже), это 1 страница обычного текста. Он уже даёт хорошее представление о содержании макрообзора.

2. Если что-то в нём заинтересовало, найдите материал об этом в тексте макрообзора и прочитайте подробности, посмотрите иллюстрации и таблицы.

ДАЙДЖЕСТ

Мировая экономика

Индексы PMI некоторых стран (Китай, Франция, Италия, Турция и др.) в январе показали переход от падения к росту деловой активности в промышленности.
В Китае индексы показывают рост деловой активности как в промышленности, так и в услугах.
МВФ прогнозирует замедление роста мировой экономики (с 3,4 до 2,9% в 2022 и 2023 году соответственно). Произойдёт это за счёт так называемых «развитых» экономик, рост в которых замедлится с 2,7 до 1,2%.
Рост ВВП Германии в 4 квартале (0,5% годовых) почти остановился.
Реальная денежная масса в Великобритании ускорила падение.
В Турции реальная денежная масса вновь растёт, после сокращения месяцем ранее.
Глобальные продажи премиум-автомобилей* в 2022 году впервые в истории превысили 7 млн. единиц (*-четырёх марок).

Экономика России

Рост реальной денежной массы в России продолжается. Сценарий роста ВВП на 7,4% в 2023 году становится всё более реалистичным.
Деньги банков (= банковские резервы) установили по итогам 2022 года исторический рекорд в номинальном выражении. В реальном выражении они уже полтора десятилетия не могут оторваться от рекордных уровней июня 2007 года.
Промпроизводство в декабре упало на 4% – это максимальный темп падения с начала СВО. Но в целом падение промпроизводства от мартовских пиков составляет всего около 1%.
Индикатор бизнес-климата от ЦБ после февральских минимумов восстанавливается с небольшими откатами. Прогноз о начале роста ВВП со 2 квартала 2023 года, сделанный нами по этому индикатору ранее, сохраняется.
В отличие от промышленности, опережающие индикаторы PMI в секторе услуг и композитный (=промышленность + услуги) ниже 50-ти пунктов (=спад деловой активности).
Регистрации легковых автомобилей в январе на 47% ниже, чем в январе 2022 года. Это самое небольшое падение с апреля 2022 года, когда оно достигало -84%.
Российский рынок грузовиков в январе растёт третий месяц подряд, темпы ускорились до +25%.

МИРОВАЯ ЭКОНОМИКА

Индексы PMI в обрабатывающей промышленности: заметное улучшение

В ноябре и декабре количество стран с индексом менеджеров по закупкам (PMI) ниже 50 пунктов (что говорит о снижении деловой активности) было максимальным.

Это видно по количеству окрашенных красным цветом строк в таблице ниже.

В январе таких строк стало заметно меньше.

Источник иллюстрации: Телеграмм-канал MMI

Рост деловой активности возобновился в Китае, Франции, Италии, Ирландии, Канаде, Турции.

Тем не менее в таких крупных экономиках мира как США, Япония, Германия деловая активность продолжает снижаться. Снижается она и в Еврозоне в целом.

Прогноз: мы полагаем, что январское улучшение (за исключением Китая) является временным. Ожидаем, что индексы будут ухудшаться в дальнейшем.

Все индексы PMI в Китае выше 50 пунктов

Выше мы уже отмечали, что в Китае индекс менеджеров по закупкам в промышленности поднялся выше 50 пунктов, что говорит о росте деловой активности.

Источник иллюстрации: Телеграмм-канал MMI

Но если индекс в промышленности едва поднялся выше 50 пунктов (до 50,1), то индекс в сфере услуг “взлетел” до 54,4 пункта.

Соответственно, композитный индекс, учитывающий оба сектора, тоже заметно (до 52,9 пункта) поднялся.

Рост деловой активности в Китае налицо. Напомним, что денежно-кредитных препятствий для роста экономики нет. Мы предполагали, что, по мере снятия карантинных ограничений, рост возобновится.

Прогноз: повторим прогноз, сделанный нами в макрообзоре № 3: экономика Китая в 2023 году может вырасти на 8%.

Обновленный прогноз МВФ

Международный валютный фонд обновил свои прогнозы на 2023 и 2024 годы, а так же оценку итогов 2022 года.

Источник иллюстрации: МВФ

Отметим, что в “продвинутых” экономиках фонд прогнозирует замедление роста в 2023 году, как и в мировой экономике в целом.

Страны с развивающимися рынками сохранят темпы роста на уровне 2022 года.

Оценка итогов 2022 года (-2,2%) и прогноз на 2023 год (+0,3%) по России оказались оптимистичнее, чем официальные оценки и прогнозы от Минэкономразвития и Банка России. Подробнее см. в разделе “Экономика России”.

Экономика Еврозоны продолжает ухудшаться

В декабре инфляция в Еврозоне снизилась до 9,2% годовых (с 10,1% в ноябре, на 0,9 п.п.). Также в начале февраля ЕЦБ поднял ставку до 3% годовых. Однако это все еще ниже инфляции.

Но прирост денежной массы сократился ещё сильнее, до 3,7% годовых (с 5% в ноябре, на 1,3 п.п.).

В результате реальная денежная масса ускорила своё падение до -5%.

Сжатие реальной денежной массы – это однозначно негативный фактор для экономики.

В 2022 году ВВП Еврозоны вырос на 3,5%. Квартальные темпы ВВП с 5,6% в 1 квартале замедлились до 1,9% в 4 квартале.

Как видно на графике ниже, экономика Еврозоны преодолела ковидный провал.

По итогам 2022 года ВВП зоны евро на 2,3% выше, чем докризисный пик 2019 года.

Годовой рост ВВП в 2022 году (3,5%) совсем не плох – это второй лучший результат с 2000 года.

Но, как мы отметили выше, квартальные темпы снизились к концу года до 1% годовых.

Прогноз:

Мы ожидаем, что экономика Еврозоны продолжит замедляться и перейдёт к падению. Причина: сжатие реальной денежной массы, которое длится с марта 2022 года и ускоряется.

Для справки: МВФ прогнозирует рост экономики Еврозоны на 0,7% в 2023 году (см. выше).

Дела в крупнейшей экономике Еврозоны – германской – даже хуже, чем в “среднем по больнице”, см. далее.

В экономике Германии дела хуже, чем ожидалось

В макрообзоре № 3 мы опубликовали предварительные данные по ВВП Германии (+1,9% за 2022 год; +1% за 4 квартал). И дали свой прогноз: “Мы ожидаем, что падение РДМ приведёт к дальнейшему замедлению, а затем и к падению ВВП Германии.” Прогноз подтверждается даже раньше, чем мы ожидали: статведомство Германии уточнило: ВВП Германии в 2022 году вырос на 1,8%, а в 4 квартале на 0,5%. То есть, данные пересмотрены в худшую сторону.

По сути, рост ВВП остановился, что хорошо видно на следующем графике.

Отметим, что весь предыдущий рост ВВП был, в основном, компенсацией падения во время пандемии.

Прогноз: Падение ближе, чем казалось. Ситуация будет ухудшаться и дальше. Возможны дальнейшие пересмотры ВВП в сторону ухудшения.

Великобритания: уверенным шагом в рецессию

По итогам декабря рост цен в Британии замедлился. Но ещё сильнее замедлился рост денежной массы.

В результате сжатие реальной денежной массы (РДМ) ускорилось до -6,9% по итогам декабря.

Напомним, что падение РДМ в Британии наблюдается с февраля.

Прогноз: мы по-прежнему считаем, что британская экономика движется в рецессию. Нерешительность Банка Англии в повышении ставки (в феврале повышена до 4%) – одна из причин сложившейся ситуации.

Кстати, МВФ в своём свежем прогнозе ожидает падение экономики Соединённого королевства в 2023 году на 0,6%.

Турция: возврат к реальному росту денежной массы

В январе инфляция в Турции опустилась до 57,7% годовых. Рост денежной массы (номинальной) при этом ускорился до 64,2%.

Таким образом, за прошедшие 12 месяцев реальная денежная масса в Турции выросла на 4,1%.

В очередной раз мы видим, как, несмотря на высокую инфляцию, туркам удаётся сохранять рост РДМ, пусть и незначительный.

Оценка: при такой высокой инфляции в её расчёты могут вкрадываться серьёзные ошибки измерений. Поэтому трудно судить, сохранится ли в экономике Турции рост, или начнётся падение. В любом случае, замедление роста ВВП ожидаемо, так как среднегодовые темпы РДМ (синяя линия на графике) ушли в минус.

Премиум авто: исторический рекорд продаж в 2022 году

Глобальные продажи премиум-автомобилей растут второй квартал. По итогам года суммарные продажи четырёх премиум-брендов едва избежали падения: выросли на 2%.

4 квартал вошёл в тройку лучших кварталов по продажам премиум-автомобилей за всю историю.

Первое же место в этой тройке занимает второй квартал 2021 года, когда было продано 1,932 млн. премиум-автомобилей.

Продажи установили исторический рекорд: впервые в истории они превысили 7 млн штук за календарный год (красные точки на графике ниже).

Но если считать не календарный, а "скользящий год" (любые четыре квартала подряд), то ситуация меняется. Продажи в 2022 году ниже, чем продажи за 4 квартала с 3 кв. 2020 по 2 кв. 2021 года включительно. Тогда продажи достигли 7,5 млн. единиц (см. синюю линию на графике и выноску, соответствующую 2 кварталу 2021 года).

Стоит отметить, что продажи вышли в плюс благодаря Тесле. Без неё было бы падение с 6,0 до 5,8 млн. штук.

Продажи автомобилей премиум-класса иногда работают как опережающий индикатор. Так, в 2008 году они начали падать ещё в 1 квартале. Обратите внимание, падение продаж в последнем цикле началось ещё в 3 квартале 2021 года, до военной спецоперации на Украине.

О чем может говорить рост? Если дела в мировой экономике ухудшаются, то рост продаж премиум-автомобилей выглядит как парадокс. Первое объяснение: возможно, прогнозы ухудшения в мировой экономике не сбудутся. Второе разумное объяснение: провал продаж в 2021-22 годах был связан с логистическими и производственными ограничениями (в т.ч. с пресловутым дефицитом чипов), а рост в последние два квартала связан с расшивкой этих узких мест. В этом случае, по мере ухудшения состояния мировой экономики, спад возобновится.

ЭКОНОМИКА РОССИИ

Итоги года: "денежный светофор" и прогноз роста ВВП (+7,4% в 2023 году)

ЦБ опубликовал данные по денежной массе на 1 января 2023 года. Можно подвести итоги 2022 года.

Впервые выше 80 триллионов

Номинальная денежная масса на 1 января 2023 года достигла исторического максимума -- 82,4 трлн рублей.

График 1.

Это на 24,4% выше, чем годом ранее.

График 2.

Денежная масса растёт быстрее цен (11,9% - инфляция по итогам года), а значит, растёт в реальном выражении.

Реальная денежная масса (РДМ) на историческом пике

В постоянных ценах 2016 года реальная денежная масса (РДМ) тоже установила исторический рекорд.

График 3.

Темпы прироста РДМ за год составили 11,1%.

График 4.

Это лучший темп с 2020 года, но до "личного рекорда" Эльвиры Набиуллиной (12,2% на 1 сентября 2020 года) пока не дотягивает.

Радует уже сам факт, что РДМ сейчас растёт ускоряющимися темпами (см. зелёные стрелки на графике 4).

Для сравнения: во время кризисов 2008 и 2013-15 годов ЦБ своей бездумной политикой сжимал реальную денежную массу, что и вело экономику к кризису (см. красные стрелки 1 и 2 на графике 4).

Денежный светофор

Как текущие темпы РДМ отразятся на экономике России (на темпах ВВП), можно понять на традиционном графике "денежный светофор".

График 5. "Денежный светофор"

Если график находится в зелёной зоне (РДМ быстро растёт), то ВВП растёт быстрыми темпами.

Если график находится в красной зоне (РДМ сжимается), то ВВП падает, в экономике кризис.

Если график находится в жёлтой зоне (РДМ растёт стагнационными темпами), как сейчас, то ВВП растёт невысокими темпами.

Потолок роста при Эльвире Набиуллиной

Обратите внимание, что с момента назначения Эльвиры Набиуллиной на пост главы ЦБ (июнь 2013 года), график ни разу не выходил в зелёную зону (см. график 5). В основном РДМ росла стагнационными темпами (жёлтая зона графика 5). Но был эпизод, когда РДМ свалилась в кризис (красная зона графика 5) в 2014-15 годах.

Именно поэтому рост экономики выше 3% (уровень показан пунктиром на рисунке ниже) был при Эльвире Набиуллиной исключением (послековидное восстановление 2021 года). Правилом же была стагнация в экономике.

Получится ли в 2023 году во второй раз преодолеть планку в 3%, как это уже было в 2021 году? Рассмотрим это далее.

Что будет с ВВП

РДМ сейчас растёт. Растёт, несмотря на сопротивление Эльвиры Набиуллиной и её команды. Дело в том, что ЦБ вынужден отдавать правительству рублями свой "должок" (отданные Центробанку на хранение валютные активы правительственного ФНБ).

Это ведёт к росту денежной массы, чем ЦБ явно недоволен. Но именно этот рост денежной массы, вкупе со снижающейся инфляцией, и ведёт к росту РДМ.

А это, в свою очередь, ведёт к росту ВВП. Примерное соответствие между ростом РДМ и ростом ВВП приведено в "таблице умножения ВВП".

Таблица умножения ВВП

Другими словами, среднегодовой рост РДМ на 5% по итогам 2022 года (см. график 5 "Денежный светофор", синяя линия) в обычных условиях соответствовал бы росту ВВП примерно на 1-2%.

Почему рост ВВП будет больше

В 2021 году мы видели мощный компенсационный рост ВВП, произошедший благодаря тому, что в 2020 году ЦБ не ронял реальную денежную массу. Падение экономики в 2020 году было подобно сжатию пружины, которая "выстрелила" в 2021 году.

По нашей оценке точно так же и сейчас, в 2023 году, произойдёт подобный мощный компенсационный рост ВВП. Мы посчитали ещё в ноябре 2022 года: темпы прироста ВВП могут достигнуть никем не ожидаемых 7% (см. "Фантастика! О возможном росте ВВП в 2023 году на 7,4%").

В этом случае динамика ВВП может оказаться примерно такой, как показано на графике 6.

График 6.

* - наши оценка и прогноз

По темпам роста 2023 год, в таком случае, уступил лишь 2000, 2006 и 2007 годам. То есть, войдёт в четвёрку лучших за всю постсоветскую историю.

Резюме

Статистика реальной денежной массы говорит о том, что рост ВВП в 2023 году может оказаться на удивление высоким (+7,4%). Это будет неожиданностью для большинства наблюдателей (в том числе для МВФ, ЦБ, Минэкономразвития)
К сожалению, происходит это не благодаря ЦБ, а вопреки.

Деньги банков: исторический рекорд

Объёмы безналичных денег в экономике огромны. Только безналичная часть денежного агрегата М2 составляет 66,95 трлн рублей (на 1 января 2023). И банки обслуживают эту махину безналичных с помощью небольшого количества денег у себя в резервах (8,99 трлн рублей на 1 января 2023).

Эти деньги банков (= банковские резервы) состоят из денег в кассе банков, различных счетов в ЦБ (кор.счета, депозиты, обязательные резервы) и облигаций Банка России, купленных банками.

На 1.01.2023 деньги банков установили исторический максимум (график 1).

График 1.

Но рекорд этот лишь номинальный. В реальном выражении (с поправкой на инфляцию) деньги банков далеки не только от исторического рекорда 2018 года, но и от локального рекорда 2020 года (график 2).

График 2.

Более того, реальные деньги банков сейчас (6,3 трлн в ценах 2016 года) близки к значениям июня далёкого 2007 года (5,5 трлн).

Декабрь стал первым месяцем роста показателя после десяти месяцев падения подряд.

График 3.

Благодаря росту денег банков, резко снизились риски в банковской системе, отражаемые мультипликатором “безнал”/“деньги банков” (график 4).

График 4.

Оценка: Снижение мультипликатора говорит о том. что у банков появляется возможность смелее наращивать безналичную денежную массу, в том числе путём кредитования.

Промпроизводство в декабре упало на 4%

Немного пессимизма добавило промпроизводство.

Оно в декабре упало на 4,3% к декабрю прошлого года.

Два вопроса:

1. Пройден ли пик падения по темпам? Нет, не пройден. Декабрьское падение самое сильное с начала СВО.

2. Сильнее ли падение в сравнении с 2020 годом? Нет, слабее.

Если смотреть сам индекс промпроизводства, то можно ещё отметить: падение от пиков марта 2022 года пока небольшое.

Индикатор бизнес-климата от ЦБ

На графике показан индикатор бизнес-климата от ЦБ в нашей обработке. Низшие точки в цикле показаны жёлтыми выносками на графике, после них индикатор шёл вверх.

В прошлом, после прохождения таких низших точек, ВВП начинал расти через 12-15 месяцев.

Если такая взаимосвязь сохранится, то роста ВВП можно ожидать с февраля-мая 2023 года.

Прогноз: Учитывая, что ВВП рассчитывается раз в квартал, это означает рост со 2 квартала 2023 года.

Это вполне соответствует другим нашим прогнозам, по которым ВВП в 2023 году не просто вырастет, а его рост может составить 7,4% (см. выше график 6 в разделе о «денежном светофоре»).

Индексы PMI в секторе услуг и композит ниже психологической отметки 50 пунктов

Индекс PMI в российском секторе услуг в январе вырос до 48,7 пунктов (в декабре 45,9).

Композитный индекс PMI «суммирует» ситуацию в промышленности и услугах. Индекс в январе вырос до 49,7 (в декабре 48)

Индекс находится ниже 50 пунктов, что говорит о снижении деловой активности в экономике в целом.

Регистрации легковых упали на 47%

В январе было зарегистрировано 45,2 тыс. легковых автомобилей.

Падение к аналогичному периоду прошлого года составило 47%.

Сейчас темпы падения минимальные с апреля, когда падение достигло “апогея” и составило -84%.

Прогноз: Падение продлится, вероятно, по март включительно. С апреля возможен рост. Такой прогноз обусловлен базой сравнения прошлого года: до марта она относительно высокая, с апреля – низкая.

Обратите внимание: падение рынка легковых автомобилей началось ещё в 2021 году, до начала СВО.

Регистрации за последние 12 месяцев опустились до 586 тыс. шт.

Это минимум за всю историю наблюдений с 1997 года.

Прогноз. Мы ожидаем, что падение 12-месячных продаж продолжится ещё два месяца, после чего начнётся рост. Таким образом, низшей точкой в данном цикле падения будет март 2023 года.

Инфляция по итогам января может составить 11,7% годовых

Среднесуточный рост цен не снизился за последнюю неделю (как обычно бывает в первом месяце квартала), а подрос.

Соответственно, ждём по итогам января не 11,6%, а побольше — 11,7%.

Среднесуточный рост цен усилился в последнюю неделю января. ЦБ видит причиной этого бюджетную политику правительства. Но свои ошибки (слишком быстрое и опрометчивое снижение ставок) пока не признаёт.

Повышение ставки будет одновременно и правильным шагом, и признанием Центробанком ошибочности собственных действий по снижению ставки в прошлом.