2019 год сопровождался значительными угрозами для мировой экономики. Тем не менее, фондовый рынок игнорировал страхи рецессии, инверсию кривых доходностей и «пожар» с ликвидностью на рынке репо. Важным фактором роста индексов до исторических максимумов, стал высокий объем обратных выкупов акций самими компаниями – в 2019 году сумма составила 776 млрд долл. Однако, сейчас наблюдается замедление выкупов уже несколько кварталов подряд, как перед кризисом 2008 года.
Для многих процесс выкупа является загадкой. Часто, бай-бэк считается показателем избытка наличных средств у компании, тогда почему просто не выплатить дивиденды? Дело в том, что выкуп является одним из способов повышения благосостояния акционеров. В его результате увеличивается EPS, что влечет за собой рост доверия к компании и позитивно сказывается на стоимости акций. Интересным моментом является то, что вплоть до 1982 года выкупы были незаконными и считались манипулированием, но правило SEC 10b-18 разрешило данные операции.
Тревогу вызывает следующие факты.
1. Существует дивергенция между ростом S&P500 и оттоком капитала из фондов ETF после 2018 года. Рост рынка при таком расхождении объясняется бай-бэками, которые с 2009 года составили 5 трлн долл и компенсировали отток.
2. Инвестиции в основные фонды (CAPEX) компаний на 4-х летнем минимуме. Покупка акций стала более привлекательней инвестиций. За последние 2 года, компании потратили на бай-бэки $114 на каждые $110 потраченных на CAPEX (с 1997 по 2017 годы соотношение было $60 к $100). Получив дополнительный cash от налоговой реформы Трампа, компании США вложили рекордные суммы в выкупы.
3. Соотношение мультипликатора "Net debt/EBITDA", как во время «пузыря доткомов». В прошлом году компании направили 103,8% (начали брать в долг) от свободного денежного потока на дивиденды и обратные выкупы.
4. Снижение free-float и ликвидности (среднедневного объема контрактов во фьючерсах SP500) на рынке. По оценке Deutsche Bank, даже мизерное падение SP500 приводит к резкому падению ликвидности и институциональным инвесторам будет трудно найти покупателя при выходе из лонгов. На графике ниже, видно снижение количества контрактов в самом ликвидном инструменте в мире.
10 лет бай-бэки являлись критическим элементом для роста рынка акций. Относительно высокий уровень выкупа продолжится и дальше из-за низких процентных ставок. В условиях роста индекса на 12%, выгодно занимать деньги под 2-3%. Однако, расходы компаний на бай-бэки сократились 3-й квартал подряд (впервые за 3 года). Постепенное падение прибыли (FactSet прогнозирует снижение на 2% в 4 кв. 2019 года) может лишить рынок серьезной поддержки.
Переход Сергей, аналитик Финам по макроэкономике и рынкам акций США, управляющий стратегией автоследования "Сложные проценты"