Инвестиционные сюжеты

20.01.2023

1. «Поврежденное» ценообразование

• Прогнозируется рецессия и центральные банки пытаются вернуть инфляцию к целевым показателям. Это противоположный процесс по сравнению с рецессиями, которые были в прошлом: снижение ставок, по нашему мнению, не поможет поддержать рисковые активы.
• Вот почему старое руководство к действию – просто «покупай упавшее» - неприменимо в этом режиме более жестких компромиссов и макроэкономической волатильности. Новый план действий требует постоянной переоценки того, насколько больший экономический ущерб, наносимый центральными банками, будет «учтен в рыночной цене».
• Этот ущерб нарастает. В США он наиболее очевиден в секторах, которые чувствительны к ставкам. Резкий рост ипотечных ставок привел к краху продажи новых домов. Мы также видим другие предупреждающие сигналы, такие как снижение уверенности руководителей компаний, отсрочка планов капиталовложений и истощение сбережений потребителей.
• В Европе удар по доходам от энергетического шока усиливается ужесточением финансовых условий.
• Окончательный экономический ущерб зависит от того, насколько далеко зайдут центральные банки, чтобы снизить инфляцию. Мы считаем, что они прекратят повышение ставок, как только экономический ущерб станет очевидным.
• Инвестиционные последствия: Мы тактически недооцениваем акции развитых рынков (DM). Их ценообразование не учитывает предстоящую рецессию.

2. «Переосмысление» облигаций

• Фиксированный доход наконец-то становится «доходом» после резкого роста доходности во всем мире. Это повысило привлекательность облигаций после того, как инвесторы изголодались по доходности в течение многих лет. Мы используем детализированный инвестиционный подход, чтобы воспользоваться этим, а не принимать широкой совокупной экспозиции.
• По нашему мнению, ситуация с кредитными обязательствами инвестиционного уровня (investment grade credit) стала более благоприятной. Мы считаем, что они могут устоять в условиях рецессии, поскольку компании укрепили свои балансы путем рефинансирования долга под более низкую ставку. Агентские ипотечные ценные бумаги также могут сыграть роль диверсифицированного дохода. Краткосрочные государственные долговые обязательства также выглядят привлекательно при текущей доходности.
• В старом учебнике по инвестициям долгосрочные государственные облигации были бы указаны в качестве составной части инвестиционного портфеля, поскольку они исторически защищали портфели от рецессии. Но не в этот раз, по нашему мнению. Отрицательная корреляция между доходностью акций и облигаций уже развернулась и это значит, что они могут падать одновременно. Почему? Центральные банки вряд ли придут на помощь путем снижения ставок во время рецессии, которую они инициировали, чтобы снизить инфляцию до целевых показателей. Если что, то «политические» ставки могут оставаться более высокими дольше, чем этого ожидает рынок. Инвесторы также будут требовать все больше компенсации за хранение долгосрочных государственных облигаций – или «временной премии» - на фоне высокого уровня задолженности, роста предложения и более высокой инфляции.
• Инвестиционные последствия: Мы предпочитаем кредитные обязательства с инвестиционным рейтингом, а не долгосрочные государственные облигации.

3. Жизнь в условиях инфляции

• Высокая инфляция вызвала кризис стоимости жизни, оказывая давление на центральные банки, которые поставили себе цель усмирить инфляцию любыми средствами и чего бы это не стоило. При этом практически не обсуждался ущерб, наносимый росту и рабочим местам. Мы считаем, что нарратив «Политика инфляции» находится на пороге изменения. Цикл резких повышений ставок прекратится, даже если инфляция не вернется к целевому уровню в 2%. Когда ущерб станет очевидным, на смену придет «Политика рецессии».
• Мы считаем, что даже в случае наступления рецессии мы будем жить в условиях инфляции. Мы видим, что инфляция будет снижаться по мере нормализации структуры расходов и снижения цен на энергоносители. В то же время мы считаем, что в ближайшие годы инфляция будет оставаться выше целевых показателей.
• Помимо перебоев в логистике, связанных с COVID, мы видим три долгосрочных фактора, удерживающих новый режим и инфляцию выше допандемического уровня: старение населения, геополитическая раздробленность и переход к миру с более низким уровнем выбросов углекислого газа.
• Инвестиционные последствия: Мы поддерживаем облигации, привязанные к инфляции как на тактическом, так и на стратегическом горизонте.