Почти никто не сомневается, что диверсификация - это способ снижения риска портфеля, концентрированный портфель более рискованный по сравнению с диверсифицированным. Однако многие начинающие (и не только) инвесторы уверены, что диверсификация не только снижает риск, но и уменьшает потенциальную доходность. Это неявное заблуждение. Давайте разберемся, почему это не так и какие когнитивные ошибки мешают нам это увидеть.
Концентрация портфеля увеличивает его риск, но не дает премии за риск. Причем если бы мы говорили о модели нормального распределения (например, рулетка), то концентрация/диверсификация никак бы не влияли на матожидание (произведение вероятности события на его значение), а только увеличивали либо уменьшали дисперсию результата. То есть, не важно, какую ставку сделать на рулетке: по одному на 37 чисел или 37 на одно число - матожидание будет одинаковым (36/37), а вот дисперсия будет различной: в первом варианте она будет никакой (спектр вероятных исходов ограничен одним вариантом), во втором варианте она будет значительной (спектр вероятных исходов ограничен 37 вариантами, вероятность выгодного варианта 1/37).
Но на фондовом рынке не действует модель нормального распределения, здесь имеет место быть модель логнормального распределения. В моделе нормального распределения (рулетка) убыток игрока ограничен размером ставки, а его максимально возможная прибыль - коэффициентом на событие. Но если инвестор покупает акции компании, то его убыток также ограничен размером вложенного капитала (если не используются плечи), а вот прибыль не ограничена ничем. Такая особенность фондового рынка приводит к тому, что доходность инвесторов распределяется между ними по модели логнормального распределения. Большинство акций, торгующихся на фондовом рынке, имеют отрицательную реальную доходность, и лишь малая часть акций имеют доходность, превышающую доходность индекса широкого рынка. Чем меньше позиций в портфеле, тем ниже вероятность того, что в нем окажется одна из тех редких бумаг, доходность которых превышает среднерыночную. Если же портфель повторяет структуру рыночного индекса, то в нем точно будут ценные бумаги с выдающейся доходностью.
Концентрация не только увеличивает риск портфеля, она еще и уменьшает его потенциальную доходность.
Этот вывод не легко принять, он контринтуитивен и его осознанию мешают такие когнитивные ошибки как "ошибка выжившего" и "ошибка среднего".
Мы постоянно видим примеры удачных концентрированных портфелей. Концентрация портфеля увеличивает дисперсию результата, что приводит к сильному отклонению концентрированного портфеля от среднерыночной доходности как в положительную, так и в отрицательную сторону. В связи с характером логнормального распределения большинство концентрированных портфелей имеют отрицательный уклон относительно среднерыночной доходности. Но мы ничего не знаем о таких портфелях (если, конечно, у нас не такой), о них не хвастаются в интернете, не рассказывают знакомым. Зато если концентрированный портфель оказывается удачным, мир об этом обязательно узнает. Мы видим малочисленных победителей и не замечаем кладбища многочисленных неудачников. Это ошибка выжившего.
Абсолютное большинство водителей уверены, что они управляют автомобилем лучше среднего. Очевидно, что большая часть из них ошибается. С инвесторами та же история. Почему то абсолютное большинство частных инвесторов уверены, что умеют отбирать акции лучше других инвесторов. Очевидно, что абсолютное большинство из них ошибается. Даже зная это, инвесторы продолжают думать, что это верно про других, но не в отношении их самих. Это ошибка среднего и она заставляет нас верить в то, что именно мы сможем составить удачный концентрированный портфель.
Таким образом, если хотите адреналина и не жалко заплатить за него своей потенциальной доходностью, концентрированный портфель - это ваш выбор.