Российский IT-гигант «Яндекс» представил отчетность за первый квартал. Несмотря на негативные тенденции в экономике и, в частности, на рекламном рынке, результаты компании оказались лучше ожиданий. Холдинг продолжает развитие по всем направлениям, а EBITDA растет опережающими темпами. Более того, ROIC (рентабельность на инвестированный капитал) вышла на уровень 33% (LTM), что является отличным результатом.
Начнем с общих показателей и далее рассмотрим каждый сегмент.
I квартал:
- Выручка: 372,7 млрд (+22% г/г)
- Скорр. EBITDA: 73,3 млрд (+50% г/г)
- Рентабельность скорр. EBITDA: 19,7% (+3,7 п.п.)
- Скорр. чистая прибыль: 34,7 млрд (+171% г/г)
Здесь главный вывод заключается в том, что «Яндекс» продолжает реализацию курса на повышение эффективности бизнеса. EBITDA растет опережающими темпами. LTM EBITDA уже составляет 305 млрд рублей. При этом общий долг компании за год даже немного снизился — с 269,7 млрд до 250 млрд рублей, а чистый долг сократился до символических 5 млрд.
Перейдем к сегментам.
Сегмент «Поиск и ИИ»
- Выручка: 122,6 млрд (-1% г/г)
- Скорр. EBITDA: 52,9 млрд (-6% г/г)
- Рентабельность скорр. EBITDA: 43,1% (-2,7 п.п.)
Данный сегмент традиционно является главной кэш-машиной «Яндекса», из денежных потоков которого финансировались другие направления. Сейчас к нему прибавился «Райдтех», но «Поиск и ИИ» продолжает приносить более 70% вклада в общую EBITDA.
Поэтому его замедление и падение рентабельности являются важным моментом. Основная причина — стагнация рынка рекламы. В условиях падения прибыли компании сокращают маркетинговые бюджеты, что сказывается на сильном замедлении темпов роста. Впрочем, рост все еще существует. Формальное падение выручки на 1% обусловлено изменением методики внутригрупповых расчетов, произведенным в апреле прошлого года.
Рекламная же выручка от внешних рекламодателей выросла на 9% (г/г) и составила 115,4 млрд рублей. Падение рентабельности обусловлено продолжающимися серьезными инвестициями в «Алису AI». Фактические вложения здесь — зарплаты разработчикам, поэтому они идут не в capex, а в opex. Отсюда и просадка по EBITDA. Надеюсь, эффект от этих инвестиций мы увидим скоро.
Сегмент «Городские сервисы»
Подсегмент «Райдтех»
- GTV: 416,1 млрд (+11% г/г)
- Выручка: 71,4 млрд (+18% г/г)
- Скорр. EBITDA: 31,7 млрд (+35% г/г)
- Рентабельность скорр. EBITDA (от GTV): 7,6% (+1,4 п.п.)
Райдтех — это, в основном, такси. Здесь также видно замедление. Причем не только со стороны внутреннего рынка. Уже 43% заказов в такси приходятся на международный сегмент. Учитывая укрепление рубля, оборот в нашей национальной валюте от этого также должен был просесть.
Тем не менее выручка растет быстрее. Как процент от GTV она уже составляет 17,15% против 16,2% годом ранее. Повышение комиссий делает свое дело.
По EBITDA ситуация и вовсе такая, как будто оборот и не замедлялся. Плюс 35% на медленно растущем рынке — отличный результат. Здесь сказывается не только рост комиссий, но и в большей степени эффект масштаба, ведь операционные доходы увеличиваются существенно быстрее операционных расходов.
В целом подсегмент развивается успешно и стал полноценной второй кэш-машиной после «Поиска и ИИ».
Подсегмент «Электронная коммерция»
- GTV: 293,8 млрд (+1% г/г)
- Выручка: 123,4 млрд (+18% г/г)
- Скорр. EBITDA: -6,4 млрд (-54% г/г)
- Рентабельность скорр. EBITDA (от GTV): -2,2% (+2,6 п.п.)
В то время как «Озон» показал +36% оборота в первом квартале, электронная коммерция «Яндекса» де-факто не выросла. Причем «Яндекс Маркет», судя по всему, и вовсе ушел в минус по GTV, поскольку «Лавка» и «Еда» показали +27% (г/г) и +17% (г/г) соответственно.
Но это осознанная стратегия. «Яндекс» признал, что проиграл конкуренцию среди маркетплейсов. Деньги в продвижение «Маркета» больше не вкачиваются, поскольку это бессмысленно. Следовательно, имеется, как я понимаю, отток покупателей. Работа «Маркета» концентрируется в отдельных локациях (города-миллионники), где происходит долгожданный переход к положительной юнит-экономике.
Зато вместо маркетплейса «Яндекс» успешно развивает направление фудтеха. «Еда» уже вышла на положительную скорр. EBITDA, «Лавка» в ряде локаций тоже. Здесь «Яндекс» далеко впереди, и конкуренты уже до него даже близко не дотягивают.
Отсюда и резкое улучшение рентабельности по EBITDA. За год результат улучшился в два раза. Высока вероятность, что в одном из кварталов 2026 года «Электронная коммерция» пройдет точку безубыточности. Свой вклад также вносит домонетизация услуг в виде распространения продуктов финтеха и рекламы.
Подсегмент «Доставка и другие O2O-сервисы»
- GTV: 60,6 млрд (+30% г/г)
- Выручка: 24,3 млрд (+19% г/г)
- Скорр. EBITDA: -3,8 млрд (+192% г/г)
- Рентабельность скорр. EBITDA (от GTV): -6,3 п.п. (-3,5 п.п.)
Данный подсегмент неприятно удивил. «Доставка» развивалась по модели «Такси», планово улучшая свою рентабельность и приближаясь к точке безубыточности. Однако в первом квартале произошел резкий рост отрицательного результата по EBITDA. Возможно, это связано с внутригрупповыми изменениями, когда в данный подсегмент сгрузили некоторые убыточные бизнесы. Комментариев компания на этот счет не дает.
Сегмент «Персональные сервисы»
- Выручка: 62,4 млрд (+30% г/г)
- Скорр. EBITDA: 0,8 млрд (годом ранее — убыток в 1,1 млрд)
- Рентабельность скорр. EBITDA: 1,3% (+3 п.п.)
Количество аудитории, имеющей подписку «Плюс», достигло 48 млн человек (+16,2% г/г). Однако рост выручки от данной услуги составил скромные 8% (32,2 млрд) при сопоставимых темпах роста EBITDA (до 1,1 млрд). Мне сложно точно понять, почему так произошло, поскольку помимо аудитории также выросла и стоимость подписки. Скорее всего, сокращение произошло в продаже дополнительных услуг развлекательных сервисов вроде «Амедиатеки».
Зато у финтеха самый настоящий прорыв. Оборот вырос на 30% до 314 млрд, выручка — на 83% до 29,4 млрд рублей. Финансовые сервисы вышли на положительную EBITDA в 1,2 млрд (годом ранее — убыток в 2,3 млрд). Оборот за пределами экосистемы «Яндекса» превысил половину.
Ранее было предположение, что «Яндекс» будет развивать свой финтех так же, как это делает «Озон» и ВБ, то есть сразу видя в нем маржинальный бизнес, генерирующий хорошие денежные потоки. Но компания пошла по другому пути, сделав ставку на агрессивный набор пользовательской базы. Теперь начинается ее монетизация. Финтех «Яндекса» — драйвер роста EBITDA всей группы.
Сегмент «Б2Б Тех»
- Выручка: 13,6 млрд (+36% г/г)
- Скорр. EBITDA: 2,6 млрд (+49% г/г)
- Рентабельность скорр. EBITDA: 19,4% (+1,7 п.п.)
Как и писал ранее, потенциал роста здесь неограничен. Мы все привыкли к тому, что «Яндекс» — в первую очередь B2C-компания, но сейчас холдинг также развивает и B2B-направление. В основном оно представлено облачной платформой и инфобезом.
По мере роста выручки увеличивается маржинальность бизнеса. Несколько десятков миллиардов в год по EBITDA сегмент генерировать способен.
Сегмент «Автономные технологии»
- Выручка: 0,1 млрд (+167% г/г)
- Скорр. EBITDA: -5,4 млрд (+76% г/г)
Сегмент новый и глубоко убыточный, поскольку находится на начальном этапе своего развития. Это беспилотные такси и грузовики, а также роверы-доставщики. Несколько лет в них будут идти инвестиции, поэтому убытки сохранятся еще долго. Основной вопрос в том, какой именно отрицательный результат по EBITDA будет сгенерирован и насколько серьезный минус он будет вносить в общую EBITDA. В годовом выражении пока что выходит более 20 млрд, но не удивлюсь, если будет еще выше.
Однако это будущее. Так же, как ранее шли огромные инвестиции в «Такси», которое сейчас приносит хорошие денежные потоки. Поэтому ждем и наблюдаем.
Сегмент «Прочие бизнес-юниты и инициативы» — ничего интересного.
Капитализация «Яндекса» составляет в настоящий момент 1,63 трлн рублей. По итогам 2026 года компания хочет заработать 350 млрд. На мой взгляд, значение является консервативным и на деле будет больше. Но даже если взять 350 млрд, то EV/EBITDA (2026) составляет 4,65x. Так дешево «Яндекс» не стоил никогда. Впрочем, повторю тезис, который я давал в обзоре результатов «Озона»: сейчас дешев весь рынок — показатели растут, а капитализация даже немного падает.
В моем портфеле «Яндекс» входит в топ-3 позиций. Потенциал роста капитализации и отдачи акционерам оцениваю как высокий. Но, повторю, такое положение сейчас можно применить ко многим компаниям, представленным на рынке.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией