В прошлой статье мы рассмотрели глобальный алмазный рынок. А сегодня разберем основного игрока — «Алросу».
ПАО «Алроса» — лидер по добыче алмазов в России и мире с активами в Якутии, на Северо-западе России и в странах Африки. Компания продает алмазы как ювелирного, так и технического качества. Технические алмазы используются для обработки камней, металлов и в медицине.
«Алроса» — государственная компания, крупные пакеты находятся у Росимущества и у Республики Саха.
В том, что компания по сути государственная есть свои плюсы. Во-первых, в кризисные ситуации Гохран может закупить некоторое количество алмазов, тем самым поддержав производителя. Так было в 2008 году и так планировалось сделать в 2020 году, но спрос восстановился. Во-вторых, «Алроса» могла попасть под действия нового налога на прибыль, введение которого буквально на днях обсуждалась. По моим расчетам, компании пришлось бы платить 25% вместо 20%. Но для госкомпаний сделали поблажки и их скорее всего освободили бы от уплаты повышенного налога.
В итоге введение нового налога на прибыль отложили, но пример показательный.
На рынке природных алмазов действует несколько крупных компаний, на которые приходится около 75% всей мировой добычи. «Алроса» на протяжении многих лет возглавляет топ-5.
По факту задают направление всей индустрии два «гиганта» — «Алроса» и De beers. Остальные компании небольшие по размеру или добыча алмазов для них не приоритет. Например, Rio Tinto в прошлом году закрыл один из двух рудников. Теперь производство компании упадет примерно в два раза. На графике еще учитывается 2 пол. 2020 года, когда рудник работал.
Dominion Diamond находился под угрозой банкротства во время пандемии, производство было заморожено. Компании пришлось продать свои активы Arctic Canadian Diamond Company Ltd. Сейчас добыча ведется, но производственные результаты не публикуются.
Petra Diamonds передала кредиторам компании контрольный пакет акций (91%) в обмен на реструктуризацию долговой нагрузки.
Производственные показатели
2020 год стал сложным для алмазодобытчиков, из-за пандемии и карантина спрос на драгоценности упал, пришлось сокращать производство.
Уже к концу года сработал эффект отложенного спроса, и продажи за 4 квартал были выше доковидного уровня. За счет прямых выплат населению и перехода работодателей на удаленный режим работы, благосостояние населения сильно не ухудшилось, поэтому рынок быстро восстановился.
Реальные располагаемые денежные доходы в США м/м.
В итоге, продажи в 2020 году за счет 4-го квартала достигли уровня 2019 года. А уже в первом полугодии 2021 года компания стала больше продавать, чем производить. Из-за того, что алмазодобытчики не смогли восстановить производство за короткий срок, на рынке образовался дефицит продукции.
«Алроса» придерживается политики «цена важнее объемов», поэтому компания удовлетворяет только реальный спрос. Во время пандемии компания давала отсрочки покупателям (производителям ювелирных украшений), так как у многих остались запасы, которые они не смогли продать из-за пандемии. Такой же стратегии придерживался De Beers. Это помогло избежать массового банкротства огранщиков и обвала цен на алмазы.
Но теперь запасы огранщиков заканчиваются, как и запасы самой «Алросы». Это видно на графике ниже. Из-за резкого роста продаж в последние кварталы компания не успевает заполнять склады.
В целом, производители и дистрибьюторы придерживаются положительных прогнозов на 2 полугодие 2021 года.
Большая часть продаж компании приходится на Бельгию и Индию, так как там находятся основные производители ограненных алмазов и алмазные биржи. Недавно заметно вырос спрос со стороны Арабских Эмиратов.
Финансовые показатели
Выручка у Алросы обычно на 85-90% состоит из продаж алмазов ювелирного качества, остальное — технические алмазы, бриллианты и прочая выручка. На фоне восстановления спроса компания показывает рекордные результаты за последние 12 мес.
Из-за того, что компания ориентирована только на добычу алмазов, иногда появляются призывы государственных деятелей к расширению продуктовой линейки, например, за счет добычи золота. Однако, менеджмент «Алросы» не планирует открывать для себя новые рынки. Возможно это к лучшему. Хотя мне нравится идея диверсификации с помощью золота, которое будет компенсировать выпадающие доходы от алмазов в кризисные времена.
«Алросе» удалось остаться прибыльной даже во втором квартале 2020 года, когда продажи были минимальны. Все благодаря сокращению издержек и продаже непрофильных активов. Также компании помогла девальвация рубля. У «Алросы» доллар в структуре выручки составляет 94%, а почти вся себестоимость компании номинирована в рублях. Следовательно, «Алроса» извлекает выгоду из роста курса доллара, даже с учетом валютного долга.
Дивиденды
Недавно компания приняла новую дивидендную политику. Серьезных изменений нет, просто стало немного проще.
Компания смогла за последние два года серьезно снизить долговую нагрузку. На конец июня коэффициент Чистый долг/EBITDA составляет -0,38х. Следовательно, «Алроса» может заплатить 100% и более от свободного денежного потока за 2021 год.
Учитывая, что в 2021 году прогнозируются рекордные продажи, FCF тоже будет высоким.
В прогнозе дивиденда за 2021 год я предположил, что компания выплатит 100% денежного потока, то есть 14,3 руб. на акцию с дивидендной доходностью в 10,3%.
Оценка
Сравнительный подход
Среди российских компаний на рынке нет аналогов «Алросы». В целом, и в мире их сложно найти. De Beers наиболее сопоставимая компания по масштабам, но она не публичная. Есть данные по сделке с Anglo American, исходя из них определена капитализация De Beers.
Rio Tinto — 3-я компания по добыче алмазов в мире. Однако из-за диверсификации производства, продажи алмазов составляют только 11% всей выручки. К тому, как я уже говорил ранее, добыча за последние кварталы упала вдвое из-за закрытия рудника.
Petra Diamonds и Gem Diamonds значительно меньше по масштабу, чем «Алроса».
Учитывая все это, оценка сравнительным подходом подготовлена для ознакомления и будет иметь небольшой вес в итоговой оценке.
Большинство показателей у «Алросы» на уровне средних или ниже, в положительном аспекте выделяется дивидендная доходность. Небольшие компании ожидаемо оценивают с дисконтом, а на стоимость Rio Tinto влияют цены на сырье, которое составляет основную выручку.
Стоимость акции, определенная с помощью сравнительного подхода — 86 руб.
Доходный подход
Руководство компании прогнозирует добычу алмазов в 31,5 млн карат в 2021 году с возможностью роста на 5% при положительном сценарии. В среднесрочной перспективе планируется достигнуть уровня добычи в 37-38 млн карат.
2021 год начался для компании отлично, спрос на продукцию восстановился. «Алроса» распродала свои запасы, накопленные за 2020 год. Компания смогла достаточно точно спрогнозировать быстрое восстановление спроса за счет роста потребления в Китае и Индии. Теперь на рынке образовался дефицит, в частности из-за медленного возобновления производства. К тому же, третья компания на рынке сократила добычу вдвое.
Во втором полугодии компания исторически производит больше алмазов. И само руководство говорит, что производство начнет восстанавливаться.
Что касается продаж, то в ближе к концу года «Алроса» обычно продает больше продукции. Это связано с повышенным спросом перед новогодними праздниками. Прогноз продаж до конца 2021 года представлен ниже.
Учитывая текущие и прогнозные продажи, я повысил прогноз на 2021 год. Руководство утверждает, что повышенный спрос сохранится и в начале 2022 года. На мой взгляд, ближе к концу следующего года рынок немного охладится, запасы восстановятся.
Учитывая все вышесказанное стоимость акции, определенная с помощью доходного подхода — 147 руб.
Итоги
«Алроса» смогла пройти сложный временной период без больших потерь. Сейчас спрос на алмазы восстановился, на рынке образовался дефицит, который будет поддерживать цены на алмазы.
«Алроса» — уникальная компания, не только для России, но и для мира. Из ее достоинств хочется отметить хорошую рентабельность и грамотный менеджмент, который знает, что делать во время кризисных ситуаций.
Просто график для наглядности. Рентабельность операционной прибыли алмазодобытчиков в первом полугодии 2020 года, в самый разгар кризиса.
Однако, «Алроса» ориентирована исключительно на рынок алмазов, а его нельзя назвать стабильным. Спрос потребителей на роскошь зависит от общей экономической ситуации и доходов населения. Так, во время пандемии людям не было дела до украшений, они тратились на товары первой необходимости. Еще одним риском для компании можно назвать рост спроса на синтетические алмазы. О них я подробно рассказал в этой статье. На мой взгляд, лабораторные алмазы не заменят природные, но уведут и уже уводят определенный класс потребителей — молодежь.
Что касается акций, я сейчас не вижу повода для какого-то сильного апсайда. Тем не менее компания предлагает хорошую прогнозную дивдоходность в 10%. При оптимистичном сценарии, спрос может остаться на уровне первого полугодия или даже вырасти. И тогда дивиденды будут еще выше, что подтолкнет акции к росту.
Данная информация не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.
Подписывайтесь на канал, пишите комментарии. На все вопросы постараемся ответить.